闲暇时间做了一个钢材跨市场跨品种套利方案，可在套期保值的同时，获得套利收益。方案不足之处，请大家指正。

 

                          用钢企业套期保值方案

                            作者：张景宇

前言：

       目前，有越来越多的现代企业利用期货市场的价格对冲功能，来规避经营风险。特别是对于那些原材料、产品价格波动巨大的企业，套期保值已经成为必不可少的经营工具。

       以螺纹钢为例，2009年4月上海期货交易所推出螺纹钢期货。当年期货价格从3500元/吨最高上涨至4972元/每吨。2010年螺纹钢价格也在3948元/吨至4869元/吨之间波动。价格变动幅度分别为42%和23%。

       作为以钢材为主要原材料的企业而言，原料价格的波动不可避免地影响到利润。通过参与期货的套期保值，可以在很大程度上降低经营风险。

有了套期保值，可以使企业在争取订单、扩大销售份额方面占据优势，增强企业的竞争力。

为了规避钢材波动风险，用钢企业以往签订的销售合同，一般并不确定下全部价格，一部分要约定以开工日期的钢价计算。这种方法虽然降低了公司本身的风险，却将价格波动转移至客户。使得客户顾虑重重，建造合同只能“按需而签”。

例如：某企业是以电力公司为主要客户。这些客户的电力塔建设通常是按照年度计划来实施的。这就必然要求建设成本的确定性。如果某企业能够锁定钢材成本，那么在洽谈业务中，较同行更具优势，从而获得更多的订单。

       作者发现，通过跨市场、跨品种选择套保标的，在规避钢材价格风险的同时，还能获得额外的套利收益。这是本报告的重点。

 

传统套期保值：

      按照传统的套期保值定义，套期保值是指投资者在期货交易中建立一个与现货交易方向相反、数量相等的交易部位。在一定的社会经济系统内，商品的期货价格和现货价格受相同因素的影响而呈现基本一致的价格走势，而在期货合约到期时因套利行为的存在，使得商品的期货价格和现货价格逐步收敛于一致，这就意味着可以用一个市场的利润来弥补另一个市场的损失。

        举一个简单的例子：

1、产生套保需求：2009年10月13日，当天钢材的市场价为3600元/吨。据此价格，某企业销售部与电信电力公司签订价值1000万元的电力塔建造协议，预计2010年5月20日交付使用。根据测算，该项目需要角钢、板材价值600万元。按照排产计划，这批钢材计划在2010年3月15日使用。

2、套保部门的操作：为了规避未来的价格波动风险，期货套保部门在签订合同当天，在期货市场上以3600元/吨的价格买入166手螺纹钢期货（10吨/手）。2010年3月15日，该项目正式进入建造流程，需要从现货市场上买入钢材。这时在期货市场平掉166手螺纹钢买入合约。当天，螺纹钢期货市场的主力合约价格为4700元/吨。

此时，现货市场价格也涨至4700元/吨。那么，期货套保部门在期货市场上的盈利为：(4700元/吨-3600元/吨)*166*10=182.6万元。

3、采购部门的操作：而在现货市场上，因为建造合同是以3600元/吨的钢材价格列入成本的，而此时现货市场价格已涨至4700元/吨。因此采购部门亏损：(3600元/吨-4700元/吨)*166*10=-182.6万元。

4、成本核算：这样，期货部门和采购部门盈亏相抵。在仅支付少量的财务费用（600万*10%保证金*4个月/一年*5%利息，利息成本约10000元）和交易手续费（166手*每手双边20元，约3320元），即可规避价值600万元的钢材价格波动，并节约相应的仓储费用。

 

 

 

套保的潜在风险：

上面的案例采用的是传统套保模式。按照凯恩斯、希克斯最早从经济学的角度对传统的套期保值理论进行的阐述：套期保值者参与期货交易的目的，不在于从期货交易中获取高额利润，而是要用期货交易中的获利来补偿在现货市场上可能发生的损失。

由此产生套期保值的四大原则，即品种相同、交易方向相反、数量相等和月份相同，这四个原则也是当前普遍用来判定是否为套期保值的依据。

   　　   尽管理论上是完美的，但企业所面临的市场环境和经营环境复杂多变，若机械地依照此四项原则进行套保实践，将遭受挫折。以数量相等原则为例，很多企业完全照搬此原则，选择与实际现货头寸等量的期货合约进行套保，但是在具体时点上，期货与现货价格的波幅并不一致，而且会出现价差大幅拉大或缩小的现象，这就使得完全对等的套期保值效果大打折扣。

具体存在的问题如下：

1、 数量相等问题：签订合同的2009年10月13日，价值600万元的钢材是1666.66吨。而期货交易所的交易单位为10吨/手。这样必然会使6.66吨的钢材暴露在价格变动的风险之下。

2 、品种匹配问题： 电力塔制造用材涉及角钢、圆钢、钢管、板材等多个品种。而目前国内期货交易所的上市品种只有螺纹钢一种。每种钢材的价格波动幅度，与螺纹钢存在差异。

3、 基差问题：现货市场的价格与期货市场的价格并非完美对应。比如现货市场螺纹钢是4000元/吨，而同期期货市场的价格可能是3900元/吨和4100元/吨。

4、 时间问题： 如果是1年以内的套保，可以在期货市场上找到相应的品种予以锁定。但对于时间跨度超过1年的合同，并无相应的期货品种对应。

 

解决办法：

1、 品种匹配：根据角钢、圆钢、钢管、板材等品种的历史市场价格，计算相对于螺纹钢期货价格间的波动系数。在对上述品种套保时，乘以这一系数。

2、 数量相等：无法完全避免，但随着套保数量的增加，这一误差会越来越小。6.66吨钢材在600万元套保额度中，只占千分之四，在6000万元的套保额度中将降至万分之四。

3、 基差问题：无法完全避免，但随着套保次数的增加，基差最终将趋向于零。期、现市场的基差呈正态分布，就像每次抛硬币，总有一面头在上或背在上。但随着次数的增加，两个面出现的概率趋向于各占50%，从而互相抵消。

4、 时间问题：无法完全避免，但可以通过近期合约向远期活跃迁移来实现，并且某企业的产品周期通常在半年，极少超过一年。

5、 时点问题：是本方案盈利的基础。期货与现货价格的波幅往往不一致，通常期货价格变动会领先于现货，并且变动幅度更为巨大。而通过设计合理的交易系统，不仅可以规避这一风险，反而会从中获得额外收益。这也是本方案实现“跨市场、跨品种套保套利”的基础。

 

跨市场、跨品种套利的可行性：（重点部分）

        传统理论认为套期保值者参与期货交易的目的不在于从期货交易中获取高额利润，而是要用期货交易中的获利来补偿在现货市场上可能发生的损失。

        这一目标在实际操作中，总会有所偏差。除了品种匹配、基差等原因外，期、现货波动尽管有同向性，受交易者结构、情绪等方面影响，总会出现一定的差异。这一方面是风险所在，同时也为在套保背景下的跨市场、跨品种套利提供了可能。

          下面的截图（图一）是渤海交易所热卷板品种（现货电子交易市场）和上海期货交易所螺纹钢指数（期货市场）的叠加走势图，时间范围是2010年2月至2011年3月4日。

最下面的交易指示系统（ZHANGJINGYU）是本人设计，用以在买入式套保过程中，随时选择涨势最强，而下跌中最为抗跌的品种。

 

 

图一：http://s4/middle/593e4390x9ddfcb2d7a83&690&690

  

       

         如图所示，zhangjingyu指标中，亮黄线上穿暗黄线时，买进热卷板（亮K线）；亮黄线下穿暗黄线时，将品种切换至螺纹钢。这样，使得买入的套保品种始终是上涨能力最强和最为抗跌。

 

那么这一交易系统的有效有效性如何呢？我们可以利用历史走势予以验证。

 

如（图二）所示：3月29日（指示一）至7月21日期间（指示二），买入品种为热卷板，期间下跌11.64%，而螺纹钢指数下跌15.15%。相对收益3.51% 

图二：（放大比例，可以看得更清楚）

 http://s9/bmiddle/593e4390x9ddfcb985028&690&690 

 

           

            如（图三）所示：7月21日至9月27日期间，买入螺纹钢品种。热卷板上涨2.15%，螺纹钢指数上涨1.90%。相对收益-0.25%。

图三：

 

 http://s15/middle/593e4390x9ddfcb6a7d9e&690&690

  

            如（图四）所示：9月27日至10月21日期间，买入品种为热卷板，热卷板下跌1.1%，螺纹钢上涨3.71%（文华指数-2.33%），相对收益-4.81%。

图四：http://s16/middle/593e4390x9ddfcc30e96f&690&690

 

 

             如（图五）所示：10月21日至12月31日期间，买入品种为螺纹钢，热卷板上涨5.64%，螺纹钢上涨8%，相对收益2.36%。

图五：http://s2/bmiddle/593e4390x9ddfcbc60471&690&690

 

 

            如（图六）所示：12月31日至2011年3月4日期间，买入品种为热卷板，热卷板上涨4.48%，螺纹钢上涨1.05%，相对收益3.43%。

 

图六：

 

 http://s11/bmiddle/593e4390x9ddfcbf3cd9a&690&690

     期间总收益率：3.51%-0.25%-4.81%+2.36%+3.43%=4.24%

     如果以每年任一时刻套保额3000万元计算，需使用的保证金额度为为600万元（渤海商品交易所保证金比例20%，上海期货交易所保证金比例8%—17%，因此按最高比例计算），总收益为127万元（3000万元*4.24%）。

交易成本为600万元*5%=30万元。

期间5次调仓，手续费支出8万3千元。净收益为88.7万元。以投入的保证金600万元计算，收益率为14.78%（88.7万元/600万元）。

     不得不承认，14.78%并不是一个很高的收益率，但这是在完成企业套期保值，规避原材料价格波动风险之后，取得的额外收益。

 

注意事项：

1、  存在更大的盈利可能：从过去一年渤海商品交易所热卷板和上海期货交易所螺纹钢指数的基差情况上看，螺纹钢的波动性明显高于热卷板。在下跌行情中，螺纹钢价格低于热卷板价格的极限值是200元/吨；在上涨行情中，螺纹钢高于热卷板价格的极限值是400元/吨。

        当出现价差超过上述极限值的时候时，可以放弃zhangjingyu指标的提示，而是直接选择价格最低的品种。这样，可以进一步减小风险和扩大盈利。

2、  存在一定不确定性：上述收益测算，是以螺纹钢指数为参照。而螺纹钢指数是以不同时间段的当期主力合约合并编制而成。在进行移仓操作时，会出现价格差异，存在增加盈利或亏损的可能。这种情况可以通过操作者基于历史数据的分析总结经验，选择合适的移仓时机来尽可能避免。

3、  方案实施：涉及销售部、采购部、套期保值部门的绩效考核和成本、收益核算，需要上述部门密切合作。设计合理的订单处理流程，以及相应的绩效考核制度。

报告人：张景宇

作者简介：14年期货市场实际投资经验，善于风险控制和程序化交易。熟悉目前国内主流程序交易软件并在其平台上进行编程，如文华、分析家、飞狐、交易开拓者、MT4等。

在套期保值方面，多年积累的程序化交易编程经验，可以迅速从不同市场、不同品种间发现套利机会，从而在完成套保的同时，获得不同市场因活性不同而产生的超额收益。