加载中…【投行对地产商是这样估值的】——NAV的算法（正合奇胜天舒）
(2016-06-08 08:04:53)| 分类： 金融地产 |
近期看了一份招商香港对恒大地产的首次覆盖研报的全文，看到了较详细的估值方法。翻译如下，大家集体学习学习。
投行对地产商估值通常采用NAV（资产净值）法，而非市盈率、市净率法。这个方法怎么用，有何优缺点，咱们结合招商香港这份研报实例说明。（单位：原文港币，已翻译成人民币，汇率0.84。）
恒大地产NAV = 土地储备及在建项目NAV2128亿
+投资性项目NAV 769亿
+酒店及其他固定资产NAV 212亿
+金融市场投资NAV 28亿
- 净负债额 2125亿
= 1011亿
折合每股是8.8港元，招商香港分析师再给打七折，得到6.20港元目标价（本文讨论方法，不纠结目标价高低）。
下面分项解读：
（1）土地储备及在建项目NAV是指把现有土地储备和在建项目都开发完成并全部交付、结算收入后，可以得到的税后净利润。该行预测，恒大1.56亿平米土储，含在建，含成品库存，全部变现可产生2128亿现金（注意，不是净利润）。该行指出，此次评估未包含深圳640万平米未纳入土储的项目，算上那些项目，NAV会高出数百亿。
（2）投资性项目NAV，769亿，低于恒大2015年末971亿的投资物业净值。79折，够保守，无异议。
（3）酒店及其他固定资产NAV，212亿，与账面近似。
（4）金融市场投资NAV，28亿，与账面近似。
（5）净负债额 2125亿，大致等于账面有息负债额+永续债额 - 现金
（6）NAV合计1011亿人民币。打个折，是考虑变现需要时间，有时间价值。打几折，要考虑土地储备的消化年限，越长打折越多。具体操作时，有主观性，比如投行通常给万科打90折，比如德银一向给恒大打30折以下，比如这次招商香港给恒大打70折。因此，目标价上下波动个50%，全凭分析师松松嘴，动动手。很多参数可以主观调节。
（7）百度可知NAV是一种静态资产评估方法，比较适用于不怎么拿地的开发商，比如香港的。该方法在用于不断拿地的开发商时，有明显的局限性。通常，开发商每拿一块地，NAV就增长一些（因为假设拿地能赚取利润。当然，拿太贵的地可能会亏钱，进而损害NAV）。对万科、恒大、碧桂园、融创这种滚动拿地的开发商，NAV其实年年上涨。恒大的NAV，两三年前也就算出500亿，现在随便算也有1000多亿。像德银这种无良投行，为了维持目标价，只好倒推NAV、倒逼折扣率了，哈哈。
（8）结论：投行的估值方法，投资者可以学习、借鉴、参考，做到知己知彼，心里有数。但显然，NAV方法是显著低估大陆龙头开发商的。真正合理的估值方法，投资者要实事求是的、前瞻的自己去完善。
投行对地产商估值通常采用NAV（资产净值）法，而非市盈率、市净率法。这个方法怎么用，有何优缺点，咱们结合招商香港这份研报实例说明。（单位：原文港币，已翻译成人民币，汇率0.84。）
恒大地产NAV = 土地储备及在建项目NAV2128亿
+投资性项目NAV 769亿
+酒店及其他固定资产NAV 212亿
+金融市场投资NAV 28亿
- 净负债额 2125亿
= 1011亿
折合每股是8.8港元，招商香港分析师再给打七折，得到6.20港元目标价（本文讨论方法，不纠结目标价高低）。
下面分项解读：
（1）土地储备及在建项目NAV是指把现有土地储备和在建项目都开发完成并全部交付、结算收入后，可以得到的税后净利润。该行预测，恒大1.56亿平米土储，含在建，含成品库存，全部变现可产生2128亿现金（注意，不是净利润）。该行指出，此次评估未包含深圳640万平米未纳入土储的项目，算上那些项目，NAV会高出数百亿。
（2）投资性项目NAV，769亿，低于恒大2015年末971亿的投资物业净值。79折，够保守，无异议。
（3）酒店及其他固定资产NAV，212亿，与账面近似。
（4）金融市场投资NAV，28亿，与账面近似。
（5）净负债额 2125亿，大致等于账面有息负债额+永续债额 - 现金
（6）NAV合计1011亿人民币。打个折，是考虑变现需要时间，有时间价值。打几折，要考虑土地储备的消化年限，越长打折越多。具体操作时，有主观性，比如投行通常给万科打90折，比如德银一向给恒大打30折以下，比如这次招商香港给恒大打70折。因此，目标价上下波动个50%，全凭分析师松松嘴，动动手。很多参数可以主观调节。
（7）百度可知NAV是一种静态资产评估方法，比较适用于不怎么拿地的开发商，比如香港的。该方法在用于不断拿地的开发商时，有明显的局限性。通常，开发商每拿一块地，NAV就增长一些（因为假设拿地能赚取利润。当然，拿太贵的地可能会亏钱，进而损害NAV）。对万科、恒大、碧桂园、融创这种滚动拿地的开发商，NAV其实年年上涨。恒大的NAV，两三年前也就算出500亿，现在随便算也有1000多亿。像德银这种无良投行，为了维持目标价，只好倒推NAV、倒逼折扣率了，哈哈。
（8）结论：投行的估值方法，投资者可以学习、借鉴、参考，做到知己知彼，心里有数。但显然，NAV方法是显著低估大陆龙头开发商的。真正合理的估值方法，投资者要实事求是的、前瞻的自己去完善。
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