市场中性策略简介

在国际对冲基金数十年的发展史上，各式各样让人眼花缭乱的投资策略在资本市场此起彼伏的浪潮中不断涌现，不断沉沦。无论是当初的俄罗斯债务危机，亚洲金融风暴还是这次的次贷危机，我们都可以在这些事件背后看到各类对冲基金的影子。在对冲基金的众多策略中，有一种投资策略的横空出世给对冲基金行业带来了革命性的进步，这就是市场中性策略。市场中性策略利用通过各类对冲手段消除投资组合的大部分甚至全部市场风险，寻找市场或商品间效率落差而形成的套利空间，利用价值回归理性的时间差，在股市波动中挣取细小的差价，从而获得持续的业绩增长。  

如果说当年Alfred Winslow Jones创立股票多空仓策略开辟了对冲基金的先河，使得股票投资可以在一定程度上摆脱对市场的依赖，获取相对稳定的收益的话，那么而随之而来的市场中性策略则将这种理念发挥到了极致，寄托于通过复杂的计算，衍生品结构的设计，对未来波动性的预测，试图让业绩完全摆脱市场，从而获得稳定的增长。如果说股票长短仓策略还具有一定程度的市场敞口，属于方向性投资的话，那么市场中性基金理论上已经具备了直接无视大盘的走势，利用价值稳定回归获取持续盈利的能力了。

市场中性策略历史业绩分析

我们知道，从理论上来讲，市场中性基金的贝塔值应该为零，即完全不为市场波动所影响。当然，理论也仅仅是理论而已，因为在实际操作中未来的波动性是很难被准确预测的，尤其是下行波动，更是飘忽不定，难以准确量化并做出预判。因此该策略只能无限接近于理论值。一般来讲，贝塔值介于-0.2与0.3之间的组合，我们就可以称之为市场中性策略了。

从历史的实际数据来看，市场中性基金的业绩也表现出了低贝塔值的特性，如下图列出了从1994年1月至2009年6月当标准普尔指数为正收益时市场中性策略的平均表现：

数据来源：雅虎财经、HFR数据库

从图一我们可以看出，当市场为正收益时，在绝大多数情况下市场中性基金的收益也为正。当市场涨幅较小时，市场中性基金往往能够超越指数，而当市场涨幅较大时，由于组合中的空头所拖累，市场中性基金则无法跟上指数。

数据来源：雅虎财经、HFR数据库

从图二我们可以很明显的看出，市场中性策略即便是在股市下行时，也能在绝大多数时候创造正收益，而当市场跌幅较小时，市场中性策略的收益性更显著。或者换个角度，我们可以认为当市场小幅震荡时，股票的价值回归体现的更加明显，因此该策略的获利能力表现的更强。而当股市出现非理性的大起大落时，股价往往更容易脱离的其价值本身，导致回归线路偏移，从而在此策略中抑制了收益。很显然，市场中性策略在市场小幅震荡的情况下能比市场大幅震荡表现出更高的风险收益特征。 

在国际对冲基金的各种策略里，由于最大程度的摆脱了市场波动，市场中性策略往往平均业绩不高，整体波动性小，盈利持续性好，在美国市场里市场中性基金的年收益大概在6%到12%左右。同时，由于整体风险暴露度低，几乎所有的市场中性基金都会在一定程度上使用杠杆，放大收益。从历史经验判断，在大多数情况下，利用杠杆放大风险系数小的产品要比直接投资于市场暴露度大且不用杠杆的产品更有机会获得较高的风险收益率。

市场中性策略在A股市场的可行性

在股指期货和融资融券即将出台的中国A股市场，从基金层面来讲，我们有了应用市场中性策略的前提。但是，就目前来看，市场还不具备完全应用该策略的条件。首先，从已经出台的规则明细来看，基金投资股指期货的买卖限制是资产净值的10%和20%，这虽然能在一定程度上减少组合的市场暴露度，但还远远不能满足市场中性策略的要求。第二，同时在融资融券方面，证监会会对融资额度进行严格的限制，投资者信用账户维持担保比例不得低于130%，即杠杆比例最大为1：1.77左右，但股指期货细则中规定基金的总头寸需保持在资产净值的95%以内，因此基金在目前的阶段很有可能完全无法使用杠杆。而若不能用较大的杠杆放大收益，市场中性策略的优势会大打折扣。第三，从过去的5年间来看，中国A股市场的波动性要远远大于欧美市场，同时我们从历史经验判断，大起大落的趋势对市场中性策略的盈利性会有一定的抑制作用，这对该策略的可操作性带来了负面影响。第四，市场中性策略的核心在于价值的回归，很显然，A股市场相对于欧美市场更容易偏离真实价值，受市场情绪的影响更大，同时更难或需要更长的时间回复理性。这点对策略的实用性也提出了挑战。

综上所述，至少在目前来看，中国A股市场不具备操作市场中性策略的条件，或许，在我们对资本市场的逐步开放过程中，在投资者们对金融衍生品更加熟悉之后，我们能看到一个百花争艳的市场，一片开放自由的天空。现在我们可以做的，只有默默的祈祷我们等待的不是戈多。

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