李刚 战略管理组首席研究员

    2008年3月20日，中国平安发布2007年度财务报告，披露了12名高管的薪酬。扣除捐赠与税收，董事长马明哲实际报酬2579.4万元，较2006年大涨92.75%。而同期平安A股市值蒸发三分之二，令很多被套牢的股民质疑平安高管天价薪酬的合理性。根据平安的解释，高管薪酬的增长主要来源于2004年定下的虚拟期权计划的首次支付。那么，中国上市企业的期权（股）激励计划是否有其合理性？实施的过程中面临哪些挑战？

    期权（股）激励是搭上股改的顺风车而出现的。《公司法》、《证券法》、《上市公司股权激励管理办法(试行)》于2006年1月相继生效施行，股权分置改革渐次铺开。这些法律法规同时对期权（股）激励的股票来源、流通、激励对象、方式给出较明确的规定，为上市公司施行期权（股）激励提供了法律依据。

    上市公司对高管的期权（股）激励计划随之纷纷出台。继紫江企业和清华同方之后，在股改二批试点的31家公司中，金发科技、恒生电子、中化国际、中信证券在股改方案中“捆绑”了期权（股）激励计划。交通银行、招商银行、中国银行、格力电器、伊利乳业等一批有影响力的国企相继公布期权（股）激励计划。民生银行、万科、美的电器、苏宁电器、用友软件、七匹狼等民企也加入这一行列。

中国平安的天价薪酬是否合理？

    平安的虚拟期权激励计划长期奖励是分五次授予的。2004年以H股上市发行价10.33港币首次授出4192万份；2005年授出1572万份，授予价为12.47港币；2006年授出1572万份，授予价为21.5港币，2007、2008年度奖励细节还未披露。

    首次授出期权在2007、2008、2009年周年日分三次分别行权1397.33万份，行权价为行权日当天H股收盘价与之前5天的收盘均价之较低值。2007年6月24日平安的虚拟期权激励计划首次行权，行权价52.74港币。期权兑现结果董事长马明哲税前报酬6616.1万元，创造A股上市公司薪酬纪录。

平安高管“天价”薪酬引起争议

    马明哲凭什么拿这么多钱？平安高管给予股东的回报和他们自身所得成正比吗？投资者们“愤怒”的理由包括：。平安回归A股不足一年即抛出了千亿规模的再融资计划，很多投资者认为这一计划是引发A股跳水的祸首。董事长马明哲扣除捐赠的税后薪酬较2006年上涨92.75%，而同期平安A股市值蒸发三分之二，反差强烈。同在上海香港两地上市的中国人寿，公司规模与平安相近，净利润相差无几，而中国人寿的董事长杨超2007年薪酬总额141万元，约为马明哲的二十分之一。

    但是，诘难天价薪酬的理由并不充分。平安股价大张大跌与沪市和港股的非理性波动有很强的相关性，并不能据此推断平安高管不称职。4.93亿激励金占平安当年净利润的2.6%，少于公司总人力成本10%。激励金由465名平安员工分享，其中一小部分（约10%）奖给295名一线经理，其余奖给了平安的高管及资深经理人。中国人寿的大股东是国企，其董事长杨超的薪酬明显偏低，对马明哲的薪酬并无参考价值。

    而平安的成绩单来看。扣除通胀因素，自2004到2007，中国平安保险集团营收年均增长23%，净利润年均增长76%，均高于市场平均值。上市以来平安股价稳健增长，增值幅度大于同期香港恒生指数。

中国的期权（股）激励计划面临的挑战  

    中国市场和中国企业的特殊性。国企出台的期权（股）激励计划需要得到国资委或当地政府的同意，限制了企业的自主性，增加了国企与私企争夺人才的难度。中国的劳动力市场，尤其是针对高级人才的市场发展滞后。期权（股）激励制度可帮助企业吸收和留住高端人才，规范经理人行为。高级管理人才和技术人才稀缺的问题将在相当长的一段时间内持续。人才市场不规范，渠道不畅限制了各种人才在企业间合理流动，加剧经理人和投资者之间的矛盾。

    中国企业建立健康公平期权（股）激励计划机制的主要挑战。人才市场信息不充分，难以形成企业高管人力资源的参考价格。期权（股）激励计划机制的建立与股权分置改革“捆绑”容易引发“国有资产流失”，或引发“管理层和大股东联合谋算侵害小股东利益”的联想，令公众观感不佳。

    沪深股市上市公司市盈率普遍过高，股市波动受市场环境因素影响很大，经常偏离企业的真实价值，也就无从反映公司管理层对股东利益的贡献。中国股市波动幅度明显大于较成熟的香港及美国股市。波动幅度大，波动频繁容易造成期权估值(Black-Sholes Value)偏高。股市频繁波动增加授予价的随机性，可能影响期股计划的吸引力

    沪深两市的投资者中，机构投资者比例不高。专业的机构投资者较个人投资者更注重企业的长期表现和成长潜力。来自机构投资者的声音更容易对管理层产生压力，迫使表现不尽如人意的高管下台 ^[[1]] 。

结论和建议

    国企在人才争夺中可以借鉴中国平安的做法，对国际和国内，或者竞争性和非竞争性部门实行不同的薪酬制度。

    期权定价应基于美国或者香港市场股价。对基于沪深股市的激励计划应使用期股激励，即需要管理层支付一定比例的股权对价。与期权不同，期股计划通常要求被激励对象支付一定比例对价，并附加转让和变现条件，因此既有激励作用，也有约束作用。

    证监会应该发挥自己的角色。完善相关法律法规。现行办法仍有不少漏洞。例如，对于如何摊销期权（股）激励计划带来的成本并无具体规定 ^[[2]]。与国资委配合进行市场监管

    国企的非国股东难于形成对管理层的监管压力，证监会的把关作用至关重要[3]^]。.

中国三星经济研究院（www.serichina.org）