Dxxx:  hi！不知道你今年对银行股怎么看   最近一直在关注601166，能给点建议吗？

    诺亚方舟冯立辉：我们从不评估股价短期走势，也不注重企业的短期业绩。

    Dxxx: 我不是短期投资者，只是现在大盘的背景不是很好，普遍市盈率还是偏高但感觉601166用DCF估算已经进入安全区域了

    诺亚方舟冯立辉：dcf估值的意义更大于现实价值（注：之所以说dcf估值法很有意义因为该方法是唯一算企业未来能赚多少可以自由分配的钱的估值方法），比如fcf（自由现金流）增长率及永续增长率、WACC（贴现率）的预测和选择，都很难做到科学，而数字的一点差距会造成估值相差千里。

    Dxxx: 确实未来增长的R和WACC很难准确预测，银行股可以用CAPM替代，但是采样率太少了。用EVA估值，发现误差太大。

    诺亚方舟冯立辉：银行是比较难研究和预测的企业，一般定性分析比定量分析重要，资产价值及质量比市盈率重要。

    Dxxx: 嗯，主要今年宏观调控感觉对银行影响挺大的

    诺亚方舟冯立辉：不是所有银行都是好的企业，若干年后有的银行将会衰落，所以投资银行企业，确定性很重要，选择的标准是足够优秀和便宜！

    Dxxx: 正是！中国的银行确定性应该比U.S的好一些，终归私人行为的银行还是不允许的

    诺亚方舟冯立辉：国有也有国有的劣势，上市前坏帐原来有国家买单，现在上市了，坏账就要由股东买单（就像我们所知道的常识，银行或高层有关系，贷款就容易些，而往往这种关系贷款的坏账比例相对较高，这种事在私人银行会很少）。而坏账比率提升一个百分点（银行管理的资产非常庞大，会超过自身净资产十几倍，甚至几十倍），有的银行就会亏损，（如果坏账比例过高，银行会因为资不抵债而倒闭，日本80年代末楼市泡沫破裂后，倒闭的不仅是地产商，也有很多银行）。

    Dxxx: 利弊都是相互的。你在哪个城市？

    诺亚方舟冯立辉：北京。

    Dxxx: 相对比较好发展客户啊！

    诺亚方舟冯立辉：（这倒和地点关系不大）我们只接受真正认同我们投资理念的客户。

    Dxxx: 现在认同价值投资的人越来越多了'

    诺亚方舟冯立辉：可能大多数都只是表面认同，事实上未必真做得到，举个例子，比如一个客户把股票帐户委托我们，经过两年多时间不仅没有盈利，反而亏损了30%，他还会继续认同和信任我们吗？而事实上，如果01年买入茅台（当时总市值70多亿，无论怎么算都是一笔划算的投资)就是此类情况，01年上市到03年两年时间下跌近30%！虽然至今已上涨了20多倍！

    Dxxx: 是啊，长期持股的信念不是人人都行的。

    诺亚方舟冯立辉：人性的本质（贪婪和恐惧）会让大多数人（即使知道什么是价值投资，怎样做是对的）做不到。

    Dxxx: 我这些年基本都能找到优质的股票，但是持股信念还是差的太多了

    诺亚方舟冯立辉：所以股市永远只有少数人赚到钱（长期下来，总是有80%的人亏损，如果算上资本折现率，这个比例可能会到90%，我更认为这是人性本身造成的，而非股市本身，因为长期来看，股市总是上涨的，特别使中国股市，大多数股票长期来看都是上涨的）

    Dxxx: 很多人都是只能看见眼前的利益

    诺亚方舟冯立辉：所以我不建议身边的人自己炒股（即使我可以告诉他们我们买入了什么股票，因为我不能保证他们不去在赚了点、亏了点或不赚不亏时卖掉，更保证不了他们不会换成他们认为涨幅会更高的我甚至他本人连听都没有听说过的企业）而最终面临他们的大多是亏损，这似乎已经成为股市的必然。（所以我建议他们找纪律性强的专业投资人打理，包括坚持价值投资的公墓或私募，事实上，在我眼里很多公募基金并非做价值投资，当然也有很多私募更不是价值投资了）

    Dxxx: 是啊，不过我倒觉得中国的股市里的价值投资和美国提倡的应该还是有所区别的，就像现在的茅台，透支的太厉害了，这种情况在美国的股市很难出现，除了00年的科技股

    诺亚方舟冯立辉：其实全世界的价值投资的核心都是一样的，就是追逐资本利得，也就是你给企业投一块钱（或你花一块钱买的企业），企业要能给你赚回2块钱甚至更多才值得投资。

    Dxxx: business cycle不一样，基本理念是这些，肯定要选择NPV>0（注：指根据一系列定期的现金流和贴现率而定的投资净现值）

    诺亚方舟冯立辉：所以70亿市值的茅台极具投资价值，2000亿市值的茅台就难说了（因为我实在不知道，茅台什么时候能赚回4000亿，如果要用20年以上，那么这项投资将变的没有任何意义）

    Dxxx: 现在是700亿

    诺亚方舟冯立辉：纠正一下，现在茅台的是总市值是1500亿以上（700亿是流通市值，企业的价值与股票流通与否没有任何关系，事实上企业不会多算一分钱的每股利润和每股分红给流通股）

    Dxxx: 应该趋于稳定的ROE和合理的PE，从企业循环来说，（茅台）已经进入了成熟期，现在的PE还维持在发展周期里

    诺亚方舟冯立辉：首先ROE要和市净率PB组合来衡量企业才有价值，（茅台30%多的roe确实很诱人，但20多倍的市净率也很吓人），衡量企业，pe可能是最不靠谱的指标，主要是e（净利润）不靠谱

    Dxxx: 哦为什么，假帐？我倒觉得不同行业，不同阶段的企业，PE有不同的理解价值

    诺亚方舟冯立辉：净利润是企业最好调节的指标（特别是短期一两年的）。

    Dxxx: 嗯，人为调控的方法比较多，而且不同的accounting 可以用不同方法recognize，出入会很大

    诺亚方舟冯立辉：同时，也是企业本身及投资者最难控制和把握的指标（特别是长期）。比如周期性行业和竞争激烈的行业，你能确定他三年后利润是增长还是下滑吗

    Dxxx:  很难，只能从历史数据评估

    诺亚方舟冯立辉：再如机械制造行业，现在是行业景气高峰，销售额大增，利润率高企，并且当年的利润算了次年的收入（大额的预收账款调节），而一旦行业进入周期低谷，企业本身利润就会下滑很多倍，更别说行业高峰期市盈率往往很高，而低谷期市盈率又很低，所以对于周期性行业，即使企业本身变化不大，股价涨跌也会有十几倍！就像我们曾投过的中联重科（在行业高峰期，涨幅很大，但一旦订单减少，跌幅也将是惊人的）。

    Dxxx: 没错，周期行业利润波动很大，除了企业自身周期，经济环境影响也很大，我很少选择那种收益波动很大股票，给人不安全的感觉。

    诺亚方舟冯立辉：呵呵，其实很多周期行业股票投资价值是很高的，比如大熊市时投优秀券商股（如果熊市继续持续下去，倒闭风险较小的），大牛市时卖出，基本都很赚钱。

    Dxxx: 这需要很强的分析和预测

    诺亚方舟冯立辉：我倒并不这么认为，很多周期性行业，只需要根据常识就可以投资了，比如券商股，有色金属等，其实连石油股都算，像巴菲特在国际油价30美元（桶)以下买入中石油，油价70美元（桶）以上卖出中石油。很多周期性行业，行业的低谷和高峰期特征是很明显的，有一定的行业常识就足够了，比如可以根据波罗的海(BDI)指数变化来投资中国远洋和中海发展这样的企业。  

    Dxxx: 我对行业分析接触的很少，看来以后也很有必要加强一下

    诺亚方舟冯立辉：常识和理性对投资是非常重要的，能做到这两点，即使没有足够的专业知识，也不影响你获取十倍甚至百倍的收益。

    Dxxx：多谢你的帮助，以后有时间再请教

    诺亚方舟冯立辉：不客气，8。

 注：Dxxx并非网友真实昵称。交流记录经过了整理。