岁末之时，总结今年的工作与思考，全部是围绕如何在不确定的市场环境中资产生存发展壮大的问题，而其中生存问题，更是决定资产发展与壮大的前提与基础，也是思考最多、讨论最为深入的问题。

资产的生存，其实就是要确保本金安全，这是一切投资的前提。而确保本金安全的重要因素就是弄清楚证券内在价值。虽然现金流贴现模型提供了计算证券价值的工具，但是其中最重要的参数---贴现率的设定以及原因，无疑是我今年在证券实证研究中最为重要的发现和研究成果。对于一般意义而言，贴现率反映了资金的时间价值或者说是无风险收益率。但在实际运用中，贴现率还包括了对未来现金流增长的风险补偿。比如对于年均增长15%的投资项目来说，投资者不可能只要求8%的回报，最低也得有与项目现金流增长相同的回报，然后加上无风险5%的补偿。加上增长风险补偿的现金流模型对实际投资有什么意义呢？用我最失败的潍柴动力投资决策过程为例来说明。
以2010年净利67亿、年均增长率20%、贴现率5%为基础计算的市值1314亿，合每股66元。我最初的买入成本大约43元（复权），然后不断对冲最后清仓时的成本为38.5元。如果这项投资什么都不变，只是对5%的贴现率进行增长风险补偿至25%，那么其市值将下降至808亿，合每股40元。对应的最初买入成本将会降低至26元，经过相同的对冲过程，清仓时的成本为23.5元。如果在2010年对这项投资进行计算评估时，充分考虑增长的风险补偿贴现率，那么这项投资最终不会以40%以上亏损惨淡收场，而仅仅为不到10%。可见包含风险补偿的贴现率会极大地规避增长不如预期时的投资风险，对投资者的益处概况如下：
1、即使增长不如预期，在计算内在价值时已经包含了这部分的风险。
2、倒逼投资者只能以悲观的、极低的价格建仓，从而从买入的那一刻就决定了投资的成功。

确保本金安全的第二个重要因素就是通过股息、对冲交易带来的现金流不断降低成本。以下图为例说明
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当在A点以10元买进时，已经计算在B点卖出20元，预期收益100%，比如说在5年之内，每年的预期收益率20%，我想这是投资者最为关注的部分，但这种盈利模式的风险在于：如果盈利不如预期，可能达不到B点或者就在A点附近、或者低于10元的风险如何规避？上面提到的潍柴动力实例，当时43（复权）元开始建仓，目标是66元卖出。但股价一直下跌至20元附近。

相对于A--B，我更加努力在A--C的过程。比如格力2010年建仓的成本为18.4，经过每年股息和对冲交易，目前持有65%的原始仓位，同时成本下降至11.7，目前接近200%的盈利，获利的本金和利润向PB附近的招商银行转移。AH股对冲是另外一种形式的降低成本。2013年初民生银行的持仓成本5.72，经过六月与十月的AH股套利对冲交易以及股息带来的现金流，目前持股已经扩大至年初的2.5倍，同时成本却下降至4.6元，成本下降了近20%，并最终向零成本靠拢。即使今年民生股价原地踏步，我也有20%的收益。

围棋中只要有两个眼形就是活棋，对手就拿你没办法，你就可以在这片活棋的基础上发展壮大自己的势力范围。投资者要想在不确定的市场中不断生存、发展、壮大，首先就要给自己的资金做好两个眼形，而对资产增长估值的风险补偿计算和不断降低持股成本就是这两只眼位。资产稳固了，那么后面的发展也就更有操作的空间了。

我的名片背后印着这样一句话：风险是投资的全部。先为不可胜是投资者生存发展的基本战略。而要做到先为不可胜，首先要做到：
1、在计算证券内在价值时，要对证券预期增长进行风险补偿。
2、与其等待证券上涨至预期价格，不如努力降低持仓成本。

李星蓝