关于投资收益的问题，我认为大多数人都没有什么深入的思考，所以梦想着100%的收益率，我认为这种想法是绝对有问题的。所以下面我拿债券作为例子来说明收益的来源问题。

假如有两个债券A和B，都是三十年到期的，票面利率是5%，那么如果我们以面值买进，就能获得年均5%的收益了，这一点是确定无疑的，如果从长期来看的话。但是假如现在市场给债券A的定价是117元，给债券B的定价是86元，那么任何一个懂财务技巧的人都能计算出，投资B的收益率是6%，投资A的收益率是4%，那么按照我们价值投资者的说法，那就是债券B相对于债券A被低估了，我们不会因为债券B可能继续下跌而不买B，也不会因为A可能继续上涨而去买A，我想这个道理，每个价值投资者都非常清楚，是没有任何异议的。

现在我们继续向下看。我们通过上面的计算，就知道债券B的收益是每年6%，债券A的收益是每年4%，这个收益率就是我们期望债券本身给予我们的收益率。我们作为价值投资者，不期望市场给予的收益，而是与企业共成长，那么说来，搬到这个债券上，其实就是这个6%或者4%的收益率，我们不应该期望其他额外的收益率。

我们知道企业的长期收益率最多也就是40%，因为ROE到了40%几乎就封顶了，长期来看，维持20%的收益率也是很罕见的，所以有些人说他想获得100%的收益率，我认为这种说法不符合一个价值投资者的思维，这种说法是对价值投资不具有理性思考的表现。

但是我将会继续分析，让大家看到，市场先生会最终自然而然地给予价值投资者企业所能给予的收益率。我们继续拿上面的债券举例子，我们说，债券A的收益率低，债券B的收益率高，也就是A被高估，B被低估，那么，在长期内，我们说市场是称重机，A和B的收益率会趋向于一致，那么A的价格最终会降低到100元，B的价格最终会提高到100元，假设价值回归的过程是一年完成的，那么A在这一年的收益率是-10%，B在这一年的收益率是22%，我们知道此时市场的收益率是5%，也就是说A在这一年的收益率相对于市场是-15%，B相对于市场是17%。从这个例子我们其实可以看出，所谓市场给予的收益是反映在价格向均值回归的过程的。但是我们作为价值投资者，不应该指望这个均值回归，而只指望企业的生长所给予的那个收益，虽然我们不指望这个均值回归带给我们的收益，但是市场还是会给我们额外的礼物，会额外给予我们这个收益的。

实际上，一个企业被低估，之后往往还会被高估，譬如上面的债券，债券B可能不是回归到100元，而是回归到117元，而债券A则可能回归到86元，那么我们进行这种切换时就会面临更加有利的位置，事实上，我们只要持有被低估的证券，我们在面临这种切换时就面临绝对有利的地位，我们作为价值投资者，不会期望这种切换会发生，更不要指望何时会发生，假如不发生，我们长期持有，我们会取得高于市场的收益率，假如发生了，我们会取得远高于市场的收益率。这样，我们其实就面临着非常有利的地位，使我们处于长胜之地。

所以说，虽然我们作为价值投资者，从来不宣称自己能够获得市场给予的收益，但是市场的疯狂与否，却对我们肯定是有利的。即使我们说我们不指望这种收益，但是市场还是会硬塞给我们这种收益。考虑到市场具有均值回归的性质，也就是说长期内市场是称重机这个性质，我们在于市场博弈中，其实就处于有利的位置了。市场不会因为某个人说他想要多高的收益率就给多高的收益率，但是那些处于有利位置的人，市场假如想要给予股民收益率的话，处于有利位置的人却一定能够分享这种收益。

因此，通过上面的分析，我们就清楚地知道了收益来源的问题，一个是企业成长导致的收益来源，一个是价格向价值回归带来的收益来源，我们价值投资者可以确保前面的收益来源，但是后面的收益来源不是我们能够保证的，所以我们只应该指望前面的那个收益，而不是价格向价值回归所带来的收益。但是我们价值投资者却一定能够收获这个收益。

下面我来谈两种价值回归，一种价值回归是个别股票相对于市场总体高估或者低估了，所以他们要像价值回归，也就是市场总体的平均收益率回归，正如巴菲特所说：“有些人并不认为整个市场会繁荣，他们只是认为自己能够从中挑选出胜利者。”，另一种价值回归是市场总体被低估了，所以会整体向均值回归，正如巴菲特所说，在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪，说的其实就是这个意思。

我认为作为价值投资者，可以接受第一种价值回归，而放弃第二种价值回归。理由何在呢？因为我们作为价值投资者，其实是认为择时是不可能的，我们大家都能举出很多例子来说明择时不可能这个道理。当然，有一些迹象能够说明市场低估或者高估，但是超低逃顶基本上是我们的能力之外的事情。但是第一种价值回归，却比较容易寻找，对于一个精通财务分析的人来说，找出两家企业，说出哪个更优秀，似乎不是那么困难的事情，我们固然不能比较两个企业的现金流，然后给出其收益率，但是两家公司的比较是可以实现的。而只要这种比较具有可能性，那么找出某个行业的先进公司，跑赢这个行业应该就是没问题的，比较不同的行业，找出能够跑赢市场的行业也不是没有可能的。这种分析猜测的成分很少，建立在客观的基础上，是科学而非赌博。

但是第二种价值回归，则是一个很困难的事情，我们很难说1664就是底部，就拿现在来说，谁能告诉我市场会跌到哪个点上？但是如果让我们说出创业板和银行哪个更具有投资价值，我一口就能说出来。即使巴菲特认为在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧，我认为也不是没有一杆秤在称量的，那就是债券的收益率，巴菲特的确把长期国债的收益率作为称量投资股票的标准，其实这就涉及到了第一种价值回归的方法了，因为债券和股票不过是两种资产。

有的人会说，现在股票被低估了，但是我预期股票价格会继续下跌，所以我持有现金等着继续下跌。我认为这种做法是错误的。因为市场中的确有优质的股票，而且就在这个下跌的过程中，这个公司还在继续成长，而你的现金则不会成长。你可能会说这个股票会继续下跌，所以我会以更便宜的价格买入，我认为这就陷入了赌博的境地了。我认为合适的分析思路是，我们只能以长期的收益率来做分析，而不对这个资产会不会下跌或上涨做分析，现金是收益率为零的资产（除非投资存款或债券，但是那是有收益率的资产，而非现金了。），而优质企业，是收益率为正的资产，即使优质企业的价格下跌，我们持有优质企业的长期收益率也高于现金，我们要做到的其实就是不和市场赌博，只追求确定性的目标，这个确定性的目标就是这个优质企业的价格何时止跌，不是我们能够估计的，而这个优质企业未来能够创造多少财富，却多少可以估计，我们不去估计何时止跌这个问题，而去估计这个企业创造多少财富，就站在了一个胜算率更高的地位上了。

有些人认为市场给他的收益率不够高，他梦想100%的收益率，我认为这是说梦话。你凭啥认为市场要给你100%的收益率？我们向市场要的收益率不过是10%，这就是长期内股票市场的收益率，而且就是这个收益率，按照索尔尼克的说法，也是难以保证长期具有的，因为美国市场在二十世纪初，市盈率很低，而到了末期，市盈率则很高，这个10%的收益率其实反映了一部分起初低估，后来高估的因素，何况，我们未来不一定会面临那么快的技术进步和那么高的通胀呢。

即使我们能够进行分析，我们能够找出被低估的股票，但是那也仅仅能够保证15-20%的收益率而已，实际上优质企业也仅有这个收益率。这就是我们能够指望的长期收益率，而且几乎一定能够实现的，我们不应该指望其他的收益率。

有些人说他指望100%的收益率，指望股票价格跌到遍地是黄金的位置，我想问，你凭啥认为股票市场会跌到这样的地步呢？你说市场总是这样的疯狂的，你可以说我经历少，所以不会判断市场的疯狂，但是你也应该想到，当你这样估计的时候，你其实就占到了和市场赌博的境地了，你既然能够估计市场的疯狂，你何不去抓涨停呢？

柏拉图曾经写过一篇《卡尔弥德》，卡尔弥德是一个英俊的美少年，柏拉图的亲戚，苏格拉底亲近他教他哲学，在这篇文章中，苏格拉底讲了明智的问题。柏拉图的舅舅，在途中插话和苏格拉底争论，他说，阿波罗神庙中的神谕说了明智的问题，那个神谕就是说：“认识你自己！”，苏格拉底认为一个人能够认识到他自己知道什么，自己不能知道什么，别人不能知道什么，别人知道什么，就是明智了。我认为这句话正确的理解，就是明白我们的理智的界限，把我们的行动局限在我们的理智的范围内，不要超出理智，那就是明智了。这个道理放在投资上，就是把我们的努力方向，放在不同资产的投资价值的比较上，选择高收益的资产，这是我们的理智能够达到的事情，而不要去猜测市场的涨跌，因为大众的情绪难以把握，这样我们就走在了正确的道路上。我认为这样我们所能期望的收益率就是市场本身的收益率+我们的能力所能提高的额外收益率（优质企业高出市场的收益率）+价值回归的收益率。这最后一个收益率发生的时间，不是我们能够指望的，如果这个股票到了一百年之后再发生均值回归，也不应影响我们的决策。

这样，我们就有了一个简单的投资方法，那就是我们选择收益率最高的资产，并且越跌越买，我们的评估标准就是投资其他资产的机会成本，市场的涨跌不影响我们的买入决策，我们只是在不同时间不断买入我们认为收益率最高的那个资产，同时如果我们持有的资产价格提高，收益率低于市场总的收益率了，那么我们就卖出，换成收益率更高的资产。