价值投资核心:安全边际.即,不要亏损。

    我们可以从易经中的“易”字中去寻找答案：首先是“不易”，即掌握住不变的部分，这是真正坚持的核心原则；在此基础上，再去追求变易（根据情况灵活应变）和“简易”（简单易行可操作）。
    大师们所谓的投资方法和理念也是一样，首先要把握核心原则，然后是活学活用灵活变通，总结为自己简单可行的方法体系出来。既不能不分场合的全盘吸收，将变易和不易的部分混为一谈；更不能一知半解，将手段作为永恒的准则（将变易和不易的东西弄颠倒了），比如将所谓的“长期持有”作为价值投资不变的核心原则。
  

 二：关于估值

    价格--市场先生某天对于某股票的定价
    价值--企业内在价值
    估值--我们对于企业内在价值的一种揣测和捉摸

    可以把企业价值当成是隐身会变化的鱼，我们只能通过水文变化天气情况鱼的习性等等的咨询去揣测这条鱼的位置，并且按照一定安全边际设立渔网，试图把鱼围在里面。

    价值投资中对于企业估值，绝大多数时候都是无效的，也即是绝大多数时候，任何人无法较为精确评估企业价值，也无法感知到价值和市场价格的背离程度。仅有极少数“特殊时期”，严谨的价值投资者能较好的评估企业价值和市场价格之间的背离。

    从历史上看，价值投资大师们均持此观点。例如格雷厄姆说过：“现在证券分析者对未来的预料更多依赖于价值计算，就会发现更多的误差和严重的错误。而每个分析者试图追求每个领域上最大的“数学化”和“科学化”，将降低自己结论的准确性。”后来又说过：“安全边际函数本质上不必给出将来的精确估计的数值，但如果边际较大，由于其投资者充分感觉到对时间变迁的防备，那么就足以保证将来的收益不会远落在过去收益之下。”随后他又这么说过：“内在价值是一个难以掌握的概念，一般来说，它是指一种有事实（例如资产、股息、收益等）作为根据的价值，但如果认为内在价值和市场价格一样确定那就是大错特错了。”

    用现金流折现法来追求对一个公司的精确估值此本身已经走向了歪路。熟悉该方法的意义在于使你了解“公司的价值是由何种因素决定”这个重大的基本问题。许多人在应用该方法时过多关注折现率，并常常用嘲笑的口吻以此攻击该方法的不足。实际上对公司的内在价值来说，采取折现率的多少根本不影响价值。决定公司价值的是增长率，是公司的成长性，是公司的资产优劣情况。公司为什么会成长呢？当然是积累或获得了好的资产，以及有能力营运这个公司的人。而一般来说我们是投资这个公司的资产而不是投资这个公司的人，老巴也早就说过了，一个连傻子都能经营好的公司绝对是个好公司。把投资的赌码全部压在一个公司的老总身上，这实在是一个疯狂的赌注，距真正的价值投资已经偏离了很远。。。。

   三，安全边际

    赛斯.卡拉曼在《安全边际》中也多次提及：真正的安全边际只有极少数时期才会出现。大多数时候，你无法判断安全边际究竟有多大。

    对于企业未来的预估当然是会出现不准，但是至少是以有预估为基础的。价值投资者早就为这种“不准”准备了后备弹药，那就是安全边际。首先我们就会尽量的去悲观对待预估，然后再施加一定的安全边际去强迫自己只在低位买入。这不就是说明价值投资者的预估“虽不中亦不远矣”么？估值只是我们设下的鱼网，希望把“价值”这条鱼围在网里面。根据水文信息去调整渔网的位置，不代表那条鱼就改变位置了。

    价值投资就是死之前也给自己买份保险的策略，价值投资者首先不是考虑“成长”而是考虑“风险”。追求短期收益，或者是看到别的牛股暴涨就心动的投资者，根本不适合作为价值投资者。通常来说，价值投资者都是风险厌恶者。
   

    再次，价值投资者不是不敢去“看”“高高在上”的股票，而是无法理解其价值的价值投资者，会很平淡的对待这些大牛股。芒格说过：我们对于其他人盈利不会感到有任何不安。从本质上看，价值投资者都是短期内的傻瓜，否则价值投资也不会如此之难了。

    颇受市场热捧的强势股票，通常安全边际都是比较缺乏的（并不是说一定缺乏安全边际），其实是说：判断其安全边际的难度较大，且极易出现判断错误。

    格雷厄姆说过：找具有安全边际的低价股票，会有两个来源：第一，确切的，令人失望的结果（业绩和股价），第二，长期受忽视、误解或被冷落。

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    安全边际和企业价值衡量评估是颇为主观的东西。格雷厄姆那个年代，企业价值评估和安全边际的度量，多偏向于科学。因为更多偏向于使用资产来衡量企业价值（现在实业上的价值评估，也是如此），但到后来，估值体系的提升，使得科学的价值评估演变为“艺术性”的评估，包括PE、PEG等等，其中PE的估值，在格雷厄姆时代，还是科学的，他所谓的安全边际是企业过往10年的平均PE，倒数不低于两倍于长期国债收益率（也是10年平均）。想想看，假设长期国债平均收益率是7%，则该公司过往10年平均市盈率7.14倍，才有“安全边际”，如果是成长股，那这个安全边际估量下，极少有公司股价能符合的。格雷厄姆到后期，又“被迫”提升自己对安全边际的度量标准，认为过往10年平均市盈率不要高于20倍，就算是比较安全的。再后来，他自己都无法说服自己了，呵呵。

     巴菲特，其实不是他开始，而是约翰.威廉姆斯第一次提出现金流折现估值方法。后面又演化为资产定价模型，后面麦肯锡综合大成，提出了股权（公司）自由现金流估值方法。巴菲特从来就没有公开表达过这样的估算方法。从年报中，都看不到蛛丝马迹。从芒格加入后，两人第一次以3倍以上PB并购了希斯糖果，才彻底让巴菲特从格雷厄姆理论中脱颖而出。而巴菲特购入可口可乐、富国银行等公司股票时，都曾遭到格雷厄姆学派人士的激烈抨击，认为他背叛了格雷厄姆。其实倒是格雷厄姆已经不适应当时美国蒸蒸日上的国力以及过多资金对股市推动的大环境了。
所以说，安全边际的标准也是随着时代不断变化的，这一方面，把握起来难度很大。但随即巴菲特就发现了自由现金流这个天才的想法，利用并购的非上市公司富余的自由现金，巴菲特终于可以无视安全边际的“空间缺陷”了。1973年巴菲特高呼“我回来了”，但注意，此时的巴菲特口头上声声震耳，但实际操作上却是极其的谨慎：1973年开始买入华盛顿邮报，最初一笔大概是几万美元，并不断在其股价下跌中买入，但很长时间内买入量都不太大。要知道当时巴菲特判断华盛顿邮报市值仅有内在价值的20%多，也就是说安全边际高达70%多。但最终一直到1976年巴菲特的这部分投资才开始扭亏，而1981年过了8年，华盛顿邮报市值才突破4亿美元（即巴菲特心目中的内在价值）。这次也是一样，老巴08年10月高呼应该进场了，结果现在手上仍持有250亿美元现金，而且买入的几笔都是稳健收息的可转换优先股。另外，老巴损失的仅是市值浮动，巴郡净资产损失并不大（衡量老巴的，只有巴郡的净资产）。

    对A股投资者而言，这个问题就更严重了。因为我们连一个有根据的基本“安全边际”标准，都难以制定。而且大多数时候，又都处于“高估”状态。只能自己按照自己的实践经验，去订一个大概的标准。而且，我们又缺乏巴菲特手上源源不断的无成本“弹药”，所以，资金管理不得不成为一个非常重要的课题。而对于习惯于同涨同跌的A股，只能越来越依赖对于市场的趋势和区域判断。加上A股经历的时间短，价值投资对于安全边际的判断就更加困难了（我们的很多公司上市时间都没有超过10年呢）。有时候闭上眼睛，把心一横，剔除估值去预测美好前景，显然比苦苦自律，把握安全边际更符合人的本性。尽管我们都知道，这样做的结果，就是时间会逐步将坏的概率增大，从而将我们的收益率拉向地面。

  4.26  价值投资，就是以定性为主，以定量为辅的投资，即便通过定量计算，也要给出足够的冗余，才能保证计算结果不会犯定性的错误。巴菲特为什么喜欢业务简单的企业，因为业务一旦复杂，影响因素就呈几何级数增加，即便抽提出每个业务的主要影响因素，对于企业这个系统而言，输入还是太多，每个变量之间的相互作用关系只能估测，那么会造成巨大的误差，从而导致定性的错误。不是导致安全边际要求太高而失去投资的机会，就是安全边际估计不足，导致投资风险剧增。我很容易理解为什么由诺贝尔经济学奖获得者坐镇的基金用精确计算来指导投资会一败涂地。我也认为人类情绪的预测比天体运行轨迹的测算要难很多，根本不是一个数量级的。牛顿算不出没有什么羞耻的。
　　
　　个人认为没有必要把定性与定量割裂开，也没必要非要分个前后或主次，就价值投资而言它们永远都是一体的：整个定量的过程都是已定性为基础。