2013-12-11 信托周刊

一、问题的提出

在私募股权基金的运作中几乎处处蕴含着LP与GP之间的矛盾与冲突。在一定意义上说，对于LP权益的保护，就是对于GP行为的一种限制，甚至是对GP权益的一种减损；相反，扩大GP的运作权限与增加GP的权利范围，就可能是对LP权益的一种限制、甚至是一种侵害。为此，即使LP与GP之间是出于合作共赢、资源互补、共襄盛举的目的团结在一起，但是无法回避也无法否认的是，LP与GP的矛盾与纠纷将始终伴随着私募股权基金发展过程的始与终。尤其，对于我国私募股权基金产业而言，由于前几年我国PE界整体上处于私募股权基金的募集与设立期，LP与GP之间的矛盾与纠纷还不甚明显。但是，我们可以预见，在未来我国私募股权基金产业整体上逐渐进入投资期以及退出期之后，一直处于潜伏状态的LP与GP之间的矛盾与纠纷的浮出水面将不可避免，因此对于这一问题进行研究尤为必要。　

二、PE运作的目的地——解散清算

私募股权基金作为一种金融工具，“获利了结”是PE基金运作的目的与归宿。与一般的实体企业不同，PE基金不谋求“百年老店”而永续经营，相反尽快获得理想的收益而结束基金运作才是PE基金努力的方向。一般而言，解散是指已经成立的经济组织基于一定的原因而消灭其独立实体资格的法律程序，而清算是指一个经济组织解散或者宣告破产后，依照一定的程序了结企业事务，收回债权、清偿债务以及分配企业财产，最终使该经济组织归于消灭的程序。当然，对于清算制度而言，还具体包括解散清算与破产清算两种类型，而解散清算又分为自行清算和强制清算两种方式。

（一）法律规定。我国《合伙企业法》第八十五条规定：合伙企业有下列情形之一的，应当解散：（1）合伙期限届满，合伙人决定不再经营；（2）合伙协议约定的解散事由出现；（3）合伙人决定解散；（4）合伙人已不具备法定人数满三十天；（5）合伙协议约定的合伙目的已经实现或者无法实现；（6）依法被吊销营业执照、责令关闭或者被撤销；（7）法律、行政法规规定的其他原因。

该法第八十六条规定：合伙企业解散，应当由清算人进行清算。清算人由全体合伙人担任；经全体合伙人过半数同意，可以自合伙企业解散事由出现后十五日内指定一个或者数个合伙人，或者委托第三人，担任清算人。自合伙企业解散事由出现之日起十五日内未确定清算人的，合伙人或者其他利害关系人可以申请人民法院指定清算人。

（二）LP需要注意的问题。对于以上关于有限合伙制私募股权基金解散与清算的核心法律法规，出于保护与增进LP权益的考虑，我们应该注意以下几个问题：

1、关于“合伙期限届满，合伙人决定不再经营”的含义。我国《合伙企业法》第八十五条规定了导致合伙企业解散的若干法定事由，其中第一个事由是“合伙期限届满，合伙人决定不再经营”，这一条款比较容易引起歧义。究竟是只要“合伙期限届满”，就可以引起合伙企业解散的结果呢？还是，在合伙期限届满之后，还需要“合伙人决定不再经营”这个条件满足之后才会导致合伙企业解散呢？笔者认为，该法律条文应该仅仅设定了一个实质性法律条件，即“合伙期限届满”，而“合伙人决定不再经营”不构成一个实质性条件。这是因为，该法第八十五条还规定了另外一种导致合伙企业解散的事由，即第三种解散事由“合伙人决定解散”。如果上述第一个解散事由存在两个条件，即“合伙人决定不再经营”也是一个必备的合伙企业解散条件，那么这将导致第一种解散事由与第三种解散事由形成法律适用上的竞合，从而导致第三种解散事由规定得没有实际意义。

2、重视“合伙协议约定的解散事由”。我国《合伙企业法》第八十五条规定的第二种合伙企业应该解散的事由是“合伙协议约定的解散事由出现”。这表明，LP与GP可以通过协商在LPA中自由约定当出现某一情况时可以解散合伙企业。对于LP而言，我们应该注意两个方面的问题：其一，LP应该充分利用这个法律规定，将一些可能造成LP权益损失的重大事件界定为“解散事由”，从而给自己设定一个未来有权结束私募股权基金运作的约定理由。其二，LP应该重视GP利用该条款侵犯自己的权益。当GP在LPA中约定了某种情况属于“解散事由”时，LP应该慎重考虑是否可以接受这个事由，LP千万不可轻视这个条款。这是因为，一旦LP同意了这种约定，这就表明今后当出现这种事由的时候，GP就可以不必经过LP的同意，而直接使合伙企业产生解散的后果。

3、关于清算人的确定。私募股权基金运行的结束需要经过解散程序，而解散程序需要经过清算，而清算是由清算人执行的。为此，清算人的确定对于私募股权基金的解散程序与清算程序能否顺利与公平的开展和完成，都具有至关重要的意义。根据上述我国《合伙企业法》第八十六条规定，清算人的确定包括三个层次：首先，由全体合伙人担任；其次，在经过全体合伙人过半数同意的情况下，可以自合伙企业解散事由出现后十五日内指定清算人，该指定清算人可以是一个或者数个合伙人，也可以是接受委托的第三人；最后，如果在解散事由出现之日起十五日内未确定清算人的，那么将由人民法院指定清算人。　

三、“SIDE LETTER”——PE纠纷的温床

（一）基本含义。私募股权基金作为一种集合资金型金融工具，在绝大多数情况下都是由多个LP共同投资所设立的。由于不同LP在出资额、出资时间、行业地位、品牌影响力、为基金所带来的附加价值等方面存在差别，不同LP对私募股权基金的实际贡献度也存在一定的区别。

在实践操作中，为了客观而公平地体现这种LP之间的相互差异，一般将采取以下两种处理方式：其一是在LPA等全体LP均参与签署的法律文件之中，将不同LP之间的权利与义务差异明确予以说明，每个LP都知晓这种“差别待遇”的存在；其二是GP与某个或某些LP在LPA等全体LP参与签署的法律文件之外单独签订补充协议，以此规范与约束双方或多方当事人之间的权利与义务。对于第二种方式下的补充协议，我们一般称之为Side Letter，它是构成整个私募股权基金法律文件体系的一部分。

（二）主要内容。在实践操作中，补充协议主要包括以下常见内容：1、最惠国待遇条款（Most Favored Nation Treatment，“MFN”）。最惠国待遇是当前全球各国经济贸易交往过程中一种约定俗成的交易惯例。它主要是指，一项协议的缔约双方在关税、航海、通商、外交、公民权利等诸多方面相互给予的不低于现在和将来给予的任何第三国的优惠、特权、豁免等各种待遇。私募股权基金补充协议中的最惠国待遇条款是指，获得该条款待遇的LP将自动获得不低于GP现在和未来给予任何其他LP的优惠、特权、豁免等任何权利与待遇。由于私募股权基金GP可能存在与多个LP都分别签署补充协议的情况，那么只要一个LP在补充协议中设定了最惠国待遇条款，那么现在以及今后任何一个LP与GP签订的补充协议中存在的更为优惠的待遇与权利都将自动适用于该享有最惠国待遇的LP。这对于维护与增进LP权益而言，当然是非常有利而且有力的一种措施。2、费用减免条款。费用减免，对于LP而言，是一种最为立竿见影的优惠条件。这是因为，LP投资私募股权基金，除了税收之外，只有GP的管理费与收益分成是LP获得净收益之前需要支出的“成本”。而如果可以降低这一成本的数额，当然就可以增加LP的最终收益。为此，对于一些具有特殊贡献与价值的LP，GP都愿意减免这些LP一部分、甚至全部的管理费或收益分成，从而吸引这些LP投资于该基金。在具体操作时，绝大部分基金都采取了“先收后返”的方式，即按照统一标准向所有LP征收管理费以及获取相应的收益分成，之后再从GP自己的银行账户上向这些特殊权益LP返还相应比例的管理费与收益分成。3、跟投权条款。一些具有特殊贡献的LP会要求享有跟投权，即今后私募股权基金投资某一项目时，只要该LP希望直接投资该项目，那么GP就必须给予该LP一定比例的投投份额。我们在前文中已经较为详细地阐述了这一问题。我们知道，跟投权，又称共同投资权，不仅会导致整个私募股权基金投资优质项目的投资份额减少，而且还会延长私募股权基金整个投资退出期。这种个别LP享有的特权，实际上是建立在侵害其他LP权益基础上的。

（三）补充协议为什么是PE纠纷的温床？私募股权基金补充协议最大的问题点在于“未签署该协议的其他LP是否知晓该协议？”如果其他未签署该协议的LP都知晓该协议内容，那么该补充协议内容可以推定已经被其他LP所认可。更为重要的是，我们还可以进一步推定该补充协议内容已经成为其他LP签署LPA等私募股权基金法律文件的一种前提与基础。但是，如果其他未签署该协议的LP不知晓该协议内容，那么这些未知晓该协议内容的LP所签订的LPA则是以不存在这种补充协议为前提与基础的。这就意味着，如果这些LP事先知晓了该补充协议的内容，这些LP就有可能不会再接受目前LPA中的约定。换言之，对于这些不知晓补充协议的LP而言，GP与这些特定LP签署补充协议的行为在本质上就是对它们签署LPA等私募股权基金法律文件的一种欺诈行为，其目的就是为了诱使这些不知情的LP签署LPA等法律文件，进而投资该基金。这种做法对于那些不知晓该补充协议内容的LP而言，当然是不能接受的。这些LP与GP之间出现矛盾与纠纷当然也就无法避免。为此，笔者认为，对于私募股权基金的补充协议，无论是GP还是LP，都应该慎重对待。对于LP而言，如果你“有幸”与GP签署了此类补充协议，那么你需要知晓，这种特殊待遇的获得可能是以侵害其他LP权益为代价的，所以你对于这种特殊待遇的持有一般也是不稳固的；而如果你并不具有对基金的特殊贡献而无缘签署补充协议，那么你也需要知晓，GP可能与本基金的某些LP存在此类补充协议，而该协议可能存在侵犯你权益的内容。为此，你应该要求GP对是否存在补充协议的事实予以披露，而且应该在LPA中约定如果GP违反这种披露原则所应该承担的法律责任。对于GP而言，你应该尽量不要屈从于特定LP提出签订补充协议的要求，同时在不得不接受特定LP签订补充协议要求的情况下应该将该协议内容向其他LP披露，否则这种补充协议可能成为你与其他LP发生矛盾与纠纷的导火线。　

四、关于基金账簿的查阅权

在私募股权基金法律框架下，LP作为基金的投资人享有财产权与人身权两方面的权利，而LP查阅基金财务账簿的权利，即属于LP所享有的一种人身权利。

我国《合伙企业法》第六十八条第二款规定了LP有权“对涉及自身利益的情况，查阅有限合伙企业财务会计账簿等财务资料”，并且该法指出LP行使这一权利“不视为执行合伙事务”，即LP行使这一权利不会影响LP对外承担有限责任的法律规定。我国2006年修订之后的新《公司法》第三十四条规定：股东有权查阅、复制公司章程、股东会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议和财务会计报告。股东可以要求查阅公司会计账簿。股东要求查阅公司会计账簿的，应当向公司提出书面请求，说明目的。公司有合理根据认为股东查阅会计账簿有不正当目的，可能损害公司合法利益的，可以拒绝提供查阅，并应当自股东提出书面请求之日起十五日内书面答复股东并说明理由。公司拒绝提供查阅的，股东可以请求人民法院要求公司提供查阅。

通过分析以上我国《合伙企业法》和《公司法》关于投资人查阅财务账簿的法律法规，我们认为，对于LP查阅基金财务账簿这一问题，应该注意以下方面：

（1）规定尽可能详细。公司法是我国规范与约束经济组织权利与义务关系的最为成熟与完备的法律体系之一。通过对比新旧《公司法》关于股东查阅财务账簿的法律规定，我们可以看到，相比于旧《公司法》第三十二条而言，新《公司法》第三十四条规定得非常详细。这种详细规定的立法方式所希望达到的立法目的就是增加法律条文的可操作性。反观我国《合伙企业法》第六十八条第二款关于LP查阅合伙企业财务账簿的法律规定，显然该内容设计得过于原则，类似于我国旧《公司法》第三十二条的立法特点，这种法律条文在实践操作中自然会缺乏可操作性。为此，出于保护LP权益的考虑，LP应该在LPA要求对LP查阅合伙企业财务账簿问题进行详细约定，LP可以参照上述我国新《公司法》第三十四条的具体内容，明确约定LP查阅财务账簿时每个步骤所应该遵循的具体方法，从而避免LP在查阅合伙企业财务账簿时出现“无法可依”的状态。

（2）LPA中的约定可能违法。在实践操作中，LPA都是私募股权基金GP聘请专业律师设计与制作的，而专业律师出于维护客户利益的目的，制订的LPA当然都是以保护GP利益为中心的。为此，对于LP查阅合伙企业财务账簿这个问题，一些LPA就会设置诸多限制，以防止LP查阅财务账簿的行为干扰GP对合伙企业的日常运营，甚至就是为了限制LP行使这一法定权利。但是，这种约定从本质上而言却违反了我国《合伙企业法》规定的LP享有查阅财务账簿这一基本的人身权利。为此，即使该条款已经经过LP与GP的签署确认，但是该条款也可能会由于内在的违法性而被认定为无效。面对这一问题，LP应该知晓，并不是GP制订的LPA中的每个条款都是合理合法的。当LPA中出现明显侵犯或限制LP权益的条款时，LP应该拒绝接受。在这种情形下，已经不仅LP与GP谈判磋商的技巧问题，而且GP侵犯LP合法权益的违法问题。

（3）对于“涉及自身利益的情况”的理解。我国《合伙企业法》第六十八条第二款明确规定LP有权“对涉及自身利益的情况，查阅有限合伙企业财务会计账簿等财务资料”。但是，如果理解这里的“涉及自身利益的情况”，却是我们在实践操作中不得不面对的问题。即，“涉及自身利益的情况”是否为LP查阅合伙企业财务账簿的一个前提条件？如果不具备这个条件，LP是否就无权查阅合伙企业财务账簿了？而如果这是一个必须具备的前提条件，那么应该由谁来判断LP是否属于“涉及自身利益的情况”而提出查阅财务账簿的？以及，这个判断主体应该采取何种标准进行判断？对于这一问题，结合上述我国新《公司法》第三十四条的规定，笔者认为，首先，“涉及自身利益的情况”确实是LP行使查阅有限合伙企业财务账簿权利的一个前提条件。这是因为，法律在保护LP权益的同时，也需要考虑与顾及有限合伙企业的利益，法律不能允许LP“无故”查阅合伙企业财务账簿而影响合伙企业的正常运营。这一条件就如同新《公司法》第三十四条规定的“股东提出查阅公司财务账簿时应该向公司告知其合理目的”，而如果股东不具有合理目的，那么公司就有权拒绝股东查阅公司财务账簿的请求。其次，当LP提出查阅有限合伙企业财务账簿的请求之后，判断这一请求是否属于“涉及自身利益的情况”的主体首先是有限合伙企业。如果有限合伙企业认为不属于“涉及自身利益的情况”的，那么就可以拒绝LP的查阅请求。最后，如果LP不认可GP这种拒绝查阅请求的做法，那么LP可以通过司法途径请求法院确定LP这种查阅合伙企业财务账簿的请求是否合理合法，即是否属于“涉及自身利益的情况”。笔者认为，LP查阅合伙企业财务账簿的行为，一般都是出于“涉及自身利益的情况”，只有在极端情况下才可能出于侵害合伙企业、GP或其他LP的权益的目的。　

五、争议解决——LP权益的保障

除应当熟悉相关法律法规外，出于保护LP权益的考虑，笔者结合十多年来从事律师业务的经验与教训，认为LP还应该注意以下主要问题：

（1）以证据为根据，以法官为准绳。人们常说的“以事实为根据，以法律为准绳”在律师实践操作中应该修正为“以证据为根据，以法官为准绳”。所谓“以证据为根据”是指，在司法实践中没有所谓的真实“事实”，有的只是可以通过证据证明的事实。为此，即使一个事实确实是客观存在的，但是如果缺乏充分而有效的证据对其进行支撑与证明。那么，就会导致这个“真实的事实”无法在法院得到认定，从而使得这个“真实的事实”等同于虚假。为此，出于保护LP权益的考虑，LP在决定以司法程序解决争议之前，必须充分收集有效的证据材料，之后才可以启动司法程序，否则就可能由于证据不足而无法得到法律的认可与保护。而所谓“以法官为准绳”是指每个法官对于法律的主观理解都可能存在一定的偏差，同时法律本身又具有天然的复杂性与可解释性。为此，在特定案件中所谓的“以法律为准绳”就是以该案件的主审法官对特定法律的理解为准绳。这一司法实践的基本原则告诉我们，在诉讼与仲裁程序中我们应该努力引导法官的思维方式与思考内容，让法官自己根据存在的证据以及合理的逻辑分析分析与归纳出符合我们利益的对相关法律的理解与认识。而这是实现“以法律为准绳”的唯一方法。

（2）明确争议解决条款。规范与约束LP与GP权利义务关系的核心法律文件是有限合伙协议。LP应该要求在该协议中加入争议解决条款，将双方当事人未来出现争议之后如何解决该争议这一问题进行详细而明确地规定。在目前我国私募股权基金的实践操作中，有限合伙协议一般较少加入争议解决条款。这主要是由于LP与GP在合作之初不愿意谈及未来可能出现的纠纷，尤其是负责有限合伙协议起草与制订的GP不愿意谈及这个颇为“煞风景”而且可能阻碍基金设立进程的条款。但是，对于LP权益保护而言，这种“回避”的操作方式显然是不利的。因为在这种情况下，当双方出现纠纷之后LP是无法清楚地知晓应该采取何种方式去解决争议的，进而导致LP无法对自身权益进行有效地评估与预判。

（3）以脚投票，尽早离开该基金。在实践操作中，LP与GP之间的矛盾与纠纷无外乎源于两种原因：其一是GP的诚信问题，其二是GP的非诚信问题。笔者认为，对于纠纷是源于GP非诚信问题的，那么LP与GP进行谈判与磋商是LP首选的方式，LP应该通过充分的沟通以解决彼此之间的误解以及GP具体操作方面的失误。但是，如果纠纷是源于GP诚信问题的，那么LP的首选方式并不是与该GP进行谈判与磋商，也不是立刻启动司法程序以追究该GP的法律责任，而是应该尽快离开该基金。如前所述，作为一个资产管理机构的GP，诚信是维系其有效运作的基石与支柱。如果一个GP在诚信方面出现了问题，那么这个基金就成为一个极为危险的资金控制者，它随时都可能侵犯LP的权益。而且，更为重要的是，只要GP内部的核心人员没有全面调整，GP的诚信状态一般是无法通过谈判磋商或者司法程序予以提高的。即，只要还是这个GP，那么它的诚信状态一般就是固定的。所以，“以脚投票”，不与GP纠缠，尽快“逃离”这个GP，往往是LP最理智也是最能保护自身权益的方法。而LP中途退出基金的方法主要是通过私募股权二级市场对其所持有的基金份额进行交易，从而在转让基金份额时完成LP的套现退出。

选自《信托周刊》127期“资管风控”

（作者：石育斌）

___________________________________
信泽金商学院-金融视点
十八届三中全会释放出的政策支持信息，使得集体土地流转和优化利用再次成为市场追捧的热点，为集体土地流转和利用提供金融支持成为金融信托和资管行业新的趋势。土地流转业务本质上是地方政府主导的盘活存量资产和拉动增量投资的新模式，金融机构亟待结合中央政策和地方政府的需求，为集体土地资产的证券化、集约化、产业化和市场化提供金融支持。

1、土地是政府的核心资产，欲知土地融资必先知地方政府融资，更需了解金融机构与地方政府的合作模式；

2、土地是法律法规和政策规章严格监管的资产，欲知土地金融的机会和风险则必先知土地法律政策的要义；

3、土地金融是金融市场中信息极不对称的私募金融“热土”，欲知土地投融资机会则必先知金融同业动向；

4、土地一级开发市场是土地金融创新的“处女地”、“试验田”和“播种机”，尝鲜者把握后续层层机会；

5、土地资产管理是“税”执牛耳，地方政府“税”权、土地“税”制、房地产“税”责深刻影响金融创新；

6、这是土地金融创新的实务前沿高端交流会议，云集金融圈、土地圈、房地产圈、法律圈的一线实务专家。

土地流转信托、土地开发整理和土地项目投融资的金融创新培训（2013年12月21-22日北京）垂询电话：010-64332722。

商业地产和住宅项目的信托、券商、基金等资管融资创新实务培训（2013年12月14-15日·杭州）垂询电话：010-64333722。

========分享内容========
点击右上方的"...",发送朋友圈
《信托周刊》微信号：Trustweek
回复001查看最新一期《信托周刊》