报告完成日期：2013年4月24日

  主要内容：

●我一直认为“全国中小企业股份转让系统”可叫“北京证券交易所”，但是这种看法也受到一些业内人士的质疑。他们认为“全国中小企业股份转让系统”属于场外交易市场，交易所属于场内交易市场，因此，他们认为“全国中小企业股份转让系统”不是“交易所”、不能称谓“北京证券交易所”。

●我个人认为，从字面上和传统意义上看，场外交易与场内交易确实有着明显的区别，场外交易市场确实不能叫“交易所”，但是随着科技的发展，尤其是随着电子技术、通讯技术、网络技术的高度发展，场内市场和场外市场的界限已经被打破，场内市场和场外市场已经只是名称上或层次上的区别，二者之间已经没有本质的区别，如果有差别的话只是风险管理的差别。

●目前交易所与场外交易市场已经趋同。例如：随着新的交易技术在场内交易和场外交易中普遍采取，一方面，作为场内交易的典型特征、在场内喊价的“黄马甲”已经消失；另一方面，作为场外交易样板的NASDAQ市场已经批准成为证券交易所。场内交易与场外交易之间的界限已经模糊，如台湾的柜台交易中心就很难分辨是场内交易还是场外交易。

●因此，我认为“全国中小企业股份转让系统”是可以称为“北京证券交易所”的。在我看来，“全国中小企业股份转让系统”叫“北京证券交易所”更好些，因为它本身就是一个证券交易所，且凸显“北京”地位，让外行人一听就知道这是一个证券交易所，位置在北京，而且，这样的称呼更容易理解，无论是业内人士或是一般百姓，一听就知道它的基本功能和业务，外行人一听就明白。如果叫“全国中小企业股份转让系统”，对业内人士来说还可以理解，但是对于一般老百姓，给他们解释半天他们还不明白是怎么回事。

正文————

一、场内市场与场外市场的界限已变模糊，二者只是概念上或层次上的区别

我一直认为“全国中小企业股份转让系统”可叫“北京证券交易所”，但是这种看法也受到一些业内人士的质疑。他们认为“全国中小企业股份转让系统”属于场外交易市场，交易所属于场内交易市场，因此，他们认为“全国中小企业股份转让系统”不是“交易所”、也不能称谓“北京证券交易所”。

我个人认为，从字面上和传统意义上看，场外交易与场内交易确实有着明显的区别，场外交易市场确实不能叫“交易所”，但是随着科技的发展，尤其是随着电子技术、通讯技术、网络技术的高度发展，场内市场和场外市场的界限已经被打破，场内市场和场外市场已经只是名称上或层次上的区别，二者之间已经没有本质的区别，如果说有差别的话也只是风险管理的差别。例如：随着新的交易技术在场内交易和场外交易中普遍采取，一方面，作为场内交易的典型特征、在场内喊价的“黄马甲”已经消失；另一方面，作为场外交易样板的NASDAQ市场已经批准成为证券交易所，场内交易与场外交易之间的界限已经模糊，如台湾的柜台交易中心就很难分辨是场内交易还是场外交易。

因此，我认为“全国中小企业股份转让系统”是可以称为“北京证券交易所”的。

二、场内市场与场外市场的界限被打破的原因

1、电子信息技术的高度发展导致场内和场外交易的物理界限变得模糊

资本市场可以分为交易所市场（场内市场）和场外交易市场。场外交易市场是相对于交易所市场（场内市场）而言的,是在证券交易所之外进行证券买卖的市场。

传统意义上的场内市场和场外市场是从物理概念上的区分：交易所市场（场内市场）的交易是集中在交易大厅内进行的；场外市场，又被称为“柜台市场”或“店头市场”，是分散在各个证券商柜台的市场，无集中交易场所和统一的交易制度。场外交易市场是个抽象的、无形的市场，并没有一个集中供交易的固定场所，交易双方主要是通过电话、电传和电子交易系统协商达成交易。市场的参与者主要是投资银行、商业银行和证券公司等大型的金融机构，每笔交易都是由这些机构相互之间通过协商议价进行的，金融资产的买进或卖出采用的是“一对一”交易方式。更重要的是，不同于场内市场的集中清算方式，也就是当交易得到确认之后，清算机构或交易所分别作为合约持有者的交易对手负责交易之间的清算，场外交易实行的是双边交易，一般是交易双方自己进行交易的清算，而不是通过交易所或清算组织。

但是，随着市场竞争的加剧、技术创新和制度创新的发展，包括电子化交易和电子化清算等技术进步，显著增加了场外市场的交易效率、降低了交易成本，减少了系统性风险。另外，证券交易的方式逐渐演变为通过网络系统将订单汇集起来，再由电子交易系统处理，场内市场和场外市场的物理界限逐渐模糊。

这些进步也导致了场内和场外两个市场之间的一些明显区别也在慢慢的模糊起来，两个市场在产品、交易方式和清算方式方面表现出越来越强的趋同性。场内交易所在清算平台上也逐渐推出了很多类型的场外金融衍生产品清算服务，场内交易和场外交易之间界限的模糊化。

例如：过去典型的场外交易，通过采用电子交易系统变成了交易所，如NASDAQ已经被SEC批准成为证券交易所，粉红色的印刷刊物报价，变成了电子网络报价，形成了新的场外交易市场(OTCBB)，1995年在伦敦建立的Tradepoint金融网络公司也被英国监管服务局(FSA)认可为交易所，如台湾的柜台交易中心就很难分辨是场内交易还是场外交易；而证券交易所也由有形的交易场所变成了无形的电子网络交易系统，如深沪交易所取消了红马甲，成为纯粹的电子交易系统。

可见，场内交易与场外交易之间的界限已经模糊。

目前，场内市场和场外市场的概念区别演变为风险分层管理的区别，即不同层次市场按照上市品种的风险大小，通过对上市或挂牌条件、信息披露制度、交易结算制度、证券产品设计以及投资者约束条件等做出差异化安排，实现了资本市场交易产品的风险纵向分层。

2、交易制度的变化导致物理意义上的交易所场内集中交易已经淡化

从交易方式来看，集中交易与分散交易主要是指交易在具体组织形式上的不同安排。集中交易有两层意义：一是传统意义上的集中交易，是指集中在一个场所内交易，如在证券交易所大厅内集中喊价；二是现代意义上的集中交易，是指集中在一个电子系统内统一撮合交易。分散交易是指空间上分散在不同地域、不同场所、“一对一”式手工操作的柜台交易。

在现代电子通讯和信息技术被广泛应用以后，为了提高市场的公开、公正、公平和效率，分散的场外交易通过统一的先进电子系统实现了从报价到交易、交割清算的集中，如OTCBB市场从2001年10月起就采用了订单自动执行系统(AODS)，实现了系统内报价的集中自动撮合成交；台湾柜台交易服务中心从1994年12月起就采取议价交易系统与计算机竞价撮合并存运行的集中交易。另一方面，证券交易所基本上都采用了电子化集中交易系统，物理意义上的交易所场内集中交易已经淡化。

从价格形成机制来看，市场交易的价格形成有两种形式：协议交易与竞价交易。协议交易与竞价交易主要是指交易过程中的不同定价方式。协议交易是指交易双方通过直接协商定价达成的交易。由于协商的范围有限、协商的内容可能包括除价格以外的其它多种因素，因此，协议交易确定的价格可能不是市场中最优价格(因为可能有非价格性因素附加参与交易)，交易达成的过程相对较长。竞价交易是在尽可能大的范围引入交易方、以最高买价和最低卖价者得的原则确定价格，可以及时有效地发现市场最高价格。而目前海外很多场外交易中已经采用了竞价交易机制，并在应用的过程中不断创新出适应市场发展需要的各种具体形式。场外交易与场内交易的交易价格形成机制逐渐趋同。

从交易的连续性来看，交易有连续交易和非连续交易之分，通常情况下，连续交易或非连续交易指的是连续竞价交易以及与之相对的非连续的集合竞价交易。这两种交易都是通过电子系统进行竞价交易的方式，其中连续竞价是指在买卖双方持续报价的条件下，按照“时间优先、价格优先”的原则成交；非连续的集合竞价则是买卖双方在一个规定的时间区间内报价，在特定的时点按照“价格优先、时间优先”原则成交。在证券交易所市场以及成熟资本市场体系中的场外交易市场，从公开、公平、公正及效率的原则出发，经常在同一市场的不同交易时段或不同交易板块，将连续交易与非连续交易两种竞价方式结合起来灵活使用。因此，从交易的连续性来看，场外交易与场内交易有趋同趋势。

3、场外交易往场内市场清算发展

金融风暴中场外衍生品对金融体系的冲击，使得监管部门开始重新审视对场交易市场的监管。以美国为例，传统上，场外交易大多处在政府监管之外，管理部门无法充分有效识别场外交易市场潜在的风险；即使对于那些已经识别的风险，监管部门也由于缺乏针对场外交易的监管政策，无法通过相应的政策干预来减轻风险。2009 年5 月，美国政府宣布关于场外衍生品交易的新监管框架，旨在增加场外交易的透明度，防止市场被操纵；提高场外市场的效率和透明度，授权商品期货交易委员会和证券交易委员会对场外市场进行监管，要求所有未经中央交易所清算的合约均应向受监管的交易所报告，未经过中央交易所进行标准化交易结算的交易应当做好记录备案，结算部门应向公众提供市场敞口头寸和交易总量等数据。这些措施极大地促进了场外交易往场内市场清算的发展。

不仅监管层意识到了监管的重要性，场外市场本身出于防范风险的需要，也有走向场内清算的趋势和需求，希望能够享受场内集中清算带来的便利，而又不失场外个性化交易的灵活性。

目前，很多传统意义上的场外市场由于报价商和电子撮合系统的出现而具有集中交易的特征，而证券交易所市场也开始逐步推出兼容场外交易的交易组织形式。

可见，随着电子化交易的实现，网络交易的兴起，场内和场外的界限日益模糊，这是一个背景。区域市场和全国市场也是在当时信息不对称的历史条件下，从一个一个区域发展其他的，逐渐联网，形成更大的市场覆盖面。大家可以看到，在世界证券市场的发展历程中，现在我们还可以看到很多发达市场实现了联网，更多的区域市场或者已经被更大的市场所兼并，实现了一个功能和优势的互补，或者已经成为另类交易系统，已经不是原本意义上真正的交易市场，所以这是历史演进的过程。

场内场外市场的区别仅仅是风险控制的区别，或者是风险层次的区别，其差异应该主要体现在制度安排的差异上及风险管理的区别上。