i美股网友：散人http://my.imeigu.com/7267494171

前言: 写这篇文章一是为了理清自己的思路, 二来也是为了与那些和我一样不屑于行贿,不屑于和官匪打交道而进入金融市场追求财务自由的同道进行交流. 本打算留在自己的空间里的, imeigu的朋友邀请发到论坛, 盛情难却, 如果对论坛里的朋友也有帮助,不胜荣幸,如果没有,请一笑置之. 至于那些想教训人的,想炫耀的, 求你别在这贴留言.

看着投资组合里的股票, 回想起这几年买卖过的股票也不少了, 但真正自己了解的有多少呢? 扪心自问,不超过5只.

刚开始时跟踪网游行业, 学玩网游,后来实在没兴趣, 就到相关网站查装备的交易状况, 查网游的排名情况, 查游戏的流量,到论坛上看网友的评论等等以判断网游的运营状况, 最终发现现在的新游戏基本都是火一阵,很快就降下去了, 而老游戏的生命周期却几乎超出了所有人的预期. 哪一款新游戏能取得成功? 我根本无法判断,有些在论坛里资深玩家看好的新游戏,上市后远达不到预期.老游戏什么时候寿终正寝? 我也无法回答这个问题, 于是认定这个行业不是我能力圈范围, 但当初自己怎么就觉得能了解这个行业呢? 刚开始买巨人,是看好史玉柱对网游的痴迷,所有网游企业里面,只有史玉柱是花整天时间在网上玩游戏的,他应该了解玩家的想法和胃口, 加上巨人公司超强的营销能力, 其开发的新游戏应该能够成功, 但第二款大制作的<巨人>游戏上市后,却铩羽而归,让我大跌眼镜, 我的投资也随着股票价格跌到新低而大幅亏损.在金融危机的几乎最低处,我又将巨人股票换成完美时空,认为完美时空的研发能力强, 能不断推出新的游戏.结果似乎很成功,完美的股票从$8涨到$52(我买入价格大约是$15,$45以上卖出), 而巨人一直在低位徘徊.现在仔细想来,这次成功绝对不是一次成功的价值投资, 只不过是一次侥幸, 或者说是一次侥幸的成功交易(完美最近又回到$16-19左右). 静下心来想, 我虽然了解了一点巨人和完美时空的特点和竞争力, 但对于这个行业以及其中的企业未来的发展演变一点把握也没有,谁的下一款新游戏能成功? 谁会在竞争中被淘汰? 企业未来的现金流能保持多久? 这些问题都是我无法判断和回答的, 因此, 我对巨人和完美的所谓价值投资, 根本不是真正的价值投资, 只是一次基于企业目前净资产和盈利为基础来计算以预测未来盈利及市场反应所进行的一次市场博弈, 简单的说是基于价值的市场博弈, 而不是基于价值的投资. 博弈需要按博弈的规则操作, 投资需要按投资的规则操作, 如果说要总结经验教训的话, 或许是: 我在巨人和完美上投注都是博弈而非投资, 但巨人却按投资来操作,因此失败; 而在完美上按照博弈来操作,因此成功.

第二个跟踪的行业是太阳能, 能源瓶颈一定是下一次全球经济腾飞的关键, 如果中国和印度都要过上美国人的生活方式, 石油恐怕涨到$200美金/桶都不止,因此新能源极有可能是下一个牛市的领头牛, 而太阳能是所有新能源中最有可能胜出的领域. 因此,太阳能光伏进入了视线.金融危机前,在美国上市的9只中国太阳能光伏股都是光芒耀眼的白马, 危机最低点时,基本都跌了90%以上. 在跟踪研究这个行业时,就意识到行业的前景虽然美好,但行业受政府补贴政策,汇率, 新技术等等因素影响非常大,而且具体哪一个企业最终能够胜出, 根本无法判断, 虽然我对这个领域不熟悉,但每天浏览一些太阳能光伏的专业网站,关注最新的技术,产品价格趋势,再通过对财报的分析, 还是能分辨出现时领先的企业的, 因此,一开始就清楚明白的知道要做交易, 而不能按投资来做, 如果按投资来做, 恐怕被套得很惨,因为这次美股调整, 所有的太阳能中概股都跌破净资产,13只光伏中概股, 按星期五收盘价, 最低的0.37PB, 最高的0.75PB, 回顾自己在太阳能股票上的操作, 在行业里最有竞争力的股票上来回做了几次成功的波段, 究其原因, 自始至终都基于价值但按博弈的思路进行操作. 如果按投资的买进持有策略, 现在结局就惨了. 还有就是港股的保利协鑫, 中投1.8港元入股,当时多晶硅价格掉到$50/kg, 我估计应该到谷底了,经过测算保利协鑫的价值大约在2.5-4.2之间,因此1.8-2.0吃进,但随即发现大股东不地道,溢价200亿收购的多晶硅资产,根据价值投资的规则, 大股东不诚信的公司别碰,于是基本平价割肉出局, 结果保利协鑫掉到1.2,然后涨到5.7, 现在又掉回2.7, 基本符合我的测算. 如果按价值进行博弈操作的话, 或许可以吃一波段, 当然,与狼共舞的博弈不能用重仓.

第三个行业跟踪的是体育服装, 因为在快消品行业摸爬滚打了近10年, 因此, 对于企业的4PS相对了解, 从2009年报中将各家企业的4PS状况列举出来后, 很容易就能分辨出李宁的品牌存在空心化的问题, 而匹克和安踏的定位较好,当时正当匹克上市,比较价格后立即在上市后跌破3.5元以下吃进匹克, 记得在6元以上卖出一半,然后在4.8捡回来,接着到6以上又卖出一半,谁知股价又跌回4.8,于是又捡了回来,接着在5.4抛完, 但匹克的股价又冲过6, 很快随着李宁和动向爆出营业额下降的消息, 整个行业从20%的增长到停滞, 同板块的股票价格也大幅回落.在回落没到底时,抄了动向的底,结果被套,但抄底动向的价格已经完全具备了价值, 因此虽然被套却也并不担心. 现在细细想来, 当初买入匹克时,是基于其投资价值, 但因为2010年我的思路策略一直是部分仓位投资,部分仓位交易, 同时从估值上看, 6以上已经是超过正常估值了,但还没超过乐观估值, 因此,在6以上卖出了部分.后来在5.4卖完是因为和动向比较,动向性价比更高. 回顾来看, 我这个半投资半博弈的操作似乎还算成功, 如果是按投资操作,现在可不太妙, 匹克跌到历史新低,因为行业从整体增长20%以上一下就进入到了增长放缓甚至停滞状态. 想起以前在Q群里的群友,想当然的看好李宁,因为是行业龙头嘛,品牌最响嘛,如果投资了李宁,看看现在的股价(到了金融危机时的最低价,从反弹高点起算跌幅75%),可真是欲哭无泪啊, 伪价值投资真的是会害死人的. 另一个教训是基于行业增长的股票也要特别小心,因为行业的增长谁也不知到何时会停滞,而一旦停滞,白马股立即变成死耗子股。

第四个行业跟踪的是连锁酒店,超市和快餐, 最初是如家, 因为出差的缘故,如家给我的感觉是服务很好,而且不同的店, 服务基本能做到标准化, 以前做企业时曾经在不同的城市设立过分公司和办事处, 对于远离总部的管理也头疼过好一阵子. 因此, 对如家不同的分店服务都能标准化印象非常深刻, 金融危机的几乎最低点时,将浮亏严重的巨人换成了完美和如家, 因为如家当时的净资产是$6, 每股现金都达到接近$4, 因为高速开店,因此报表是亏损的.但剔除新开店因素,将财务报表重新编排分析后, 我计算出如家的价值应该在$28-42之间, 于是在低于$8的时候不断吃进,甚至在2009年3月时用了margin. 但最遗憾的是我当时没有清晰的策略, 可以说是在博弈和投资之间的混沌状态, 采取了部分仓位做波段,部分仓位投资的策略, 尽管每次波段的阶段性顶部都抓的不错,但在底部却总不愿意捡回来,心里总想着会更低, 因为股价比持仓成本高很多嘛, 相信不少朋友有类似的体会, 结果2/3的仓位没有留到自己认定的$28以上卖出了. 仅有的1/3仓位, 大部分在$28-42之间出完, 小部分出在$50左右. 之后就一直作壁上观, 因为如家再也没有跌破$28了, 一直在$32-45之间波动. 况且, 自买入如家以来,出差都住经济型酒店,而且每晚换一个分店, 虽然我也了解如家,7天和汉庭之间的一些区别, 但看不出这3家哪一家有特别的不可替代的竞争优势, 如家是龙头,开始时服务比较好, 汉庭更趋向于商务定位, 7天价格稍微低些, 快速扩张,初期服务不太行,后期改善不少, 但平心而论, 就我自己的经历而言, 它们之间对于客户而言, 是可以相互替代的,没有明显的独特的不可替代的优势, 也因此就错过了汉庭和7天上市后低价买入的机会. 回顾在如家上的操作, 部分博弈部分价值投资的策略远远比不上单纯价值投资的策略, 而我得出的教训是当股价远远低于价值时, 一定要坚持价值, 绝对不要做波段操作. 但在如家的这次投注上, 我也说不清楚是投资还是博弈, 说是投资吧, 我确实是看到价格远远低于价值而买进的,原来也打算拿几年应该能涨到价值区间的, 但没想到才不到1年,如家就涨到最高$52, 但如果作为投资来说, 我其实并没有真正能找出如家有别于汉庭,7天之间的独特的竞争力, 我的出发点还是基于市场会修复如家的价值, 而不是投资于如家, 跟随如家的价值成长. 因此, 从这个角度说, 我在如家的操作还是基于价值的博弈,而非投资, 其关键点还是在于我仍然无法确定如家优于汉庭,7天等竞争对手的独特竞争优势,所以不敢长期持有,只是预期到市场会将如家的价格修复回到其价值区间($28-42).

    金融危机时,还搭了趟赵丹阳的顺风车,5.8-6之间买了物美商业, 也因此开始跟踪连锁超市, 后来根据估值模型,在13时卖出, 但之后物美再也没有低过13港元. 后来在连锁领域里也发现了一些有竞争优势的企业, 但这个行业可能太容易理解又或许别的原因, 价格一直居高不下, 找不到便宜货, 这也是价值投资最难的地方: 既要有tenbagger的面相,价格又要低到有足够的安全边际的机会微乎其微, 等几年都不定能有一次入场的机会.


    第五个行业是银行, 应该说是金融业, 今后也打算学习跟踪保险业. 当时跟踪银行业是因为A股的银行是最便宜的行业之一了, 而且银行也的利润很不错, 花了半年多的时间读报表, 读货币银行学相关的书籍, 才终于对银行的业务运营有些了解. 但对于A股的大盘, 我一直不看好, 因此,一到阶段性高点, 我就忍不住卖掉, 因为大盘不好,以后还有机会买回来, 而对A股大盘的判断,我以前的博文里讲过, 是非常容易的, 一旦超过3000点我就在股指期货上做空, 到阶段性低点就买入银行股和能源(主要是煤炭), 虽然2010年至今,金融股的走势不好,但我在A股的操作却是最成功的, 银行股和股指期货两头都赚钱,这次大调整,美股和港股都被套了, 而A股不但没被套, 做空的股指期货反而是赚得最多的一波(4月14日,15日做空的股指期货,是根据交易系统的信号,抓在最顶上). 现在细细想来, 因为明确了A股的大盘走势, 因此, 不自觉地进行了波段操作, 买入是因为银行股已经具备了价值, 卖出则是根据对大盘的判断博弈. 单纯从博弈的角度来说, 以A股的银行股进行波段操作并不是好的选择, 但其他的稍微有些优势的(还不到竞争优势)甚至有些概念(并没有实际业绩支撑)的股票,价格仍旧虚高, 毫无价值可言, 即使是做波段, 我也不敢买. 即便是银行股如此不堪的走势, 几次波段仍然算是成功的操作. 究其原因, 和太阳能光伏一样, 从一开始我就不自觉的运用了博弈的思路和操作. 之所以说不自觉, 是因为当时自己也是懵懵懂懂的, 自以为是价值投资, 其实也没搞懂是投资还是博弈, 现在写这篇文章的目地就是帮助自己理顺和清晰思路.

    说到银行股, 我的重仓股之一是富国银行,是搭巴菲特的顺风车, 因为巴菲特已经把富国银行的核心竞争力讲得很清楚了,而且他也在不断加仓, 根据我自己的估值模型,也完全具备投资价值, 因此在$22-24重仓买入, 当然,之前还有个小插曲, 在富国银行跌到$10的时候我买入了部分, 那时还没搞出估值模型, 在$12-15之间卖出了, 等搞出估值模型一算, 在$22-24之间又重新买回来.涨到$30多了, 本来想卖出部分仓位的(前面说过我的策略基本是部分仓位投资和部分波段,因为不看好后市), 正巧看到芒格的年会讲话, 说富国银行被严重低估. 于是持股不动, 谁知一波调整,将股价打回$23, 我在回调到$25时开始不断买进, 然后价格又涨到$30以上, 这时我的交易系统出了卖出信号, 这次我也不听芒格的话了(虽然我很崇拜他), 在$30以上出掉了2/3的仓位, 果不其然, 现在富国银行又回到了$23左右,昨天收盘是$22.9,(这次我是在回调到$24开始买进的).现在我的仓位最重的仍然是富国银行, 因为道理很简单, 富国银行在金融危机如此恶劣的状况下仍旧保持盈利, 可见它的风险控制能力, 保守估计每年$2以上的盈利,未来10年不会有问题,也就是说保守估计每年8-12%的回报率是完全可以预期的, 难怪巴菲特一直在加仓. 写这段话并不是炫耀, 如果2位大师是大象,我也就是一只连蚂蚁. 条件不一样, 操作自然需要根据实际情况进行变化, 以后再详细写这方面的话题. 在富国银行的操作上, 买入是基于价值, 卖出是基于市场预期和估值的综合考虑, 我对富国银行的估值是(27,32,46), 但银行业的环境不乐观, 因此到了阶段性顶部,接近32的正常估值价格而决定卖出. 如果是价值投资, 那么就应该一直持有富国银行不动, 分享企业盈利带来的价值增长, 这也正是巴菲特说做的. 简单说吧, 巴菲特每年有500亿美元成本接近零利息20年期甚至更长的保险浮存金, 他只需要找到回报率5%以上的长期的安全投资,他的净资产回报率就很可观了. 但富国银行将来不可能还有快速增长, 因此对巴菲特来说是非常理想的投资标的, 而对于我这样的小散来说,却还不够理想. 所以, 我认为自己在富国银行上的操作还是正确的.作为巴菲特来说,不能进行博弈,因为他的资金量太大,因此只能投资,而且浮存金毕竟还是别人的钱,因此其投资是安全第一,成长第二, 还必须是庞然大物的标的, 我没有必要照搬照抄巴菲特的操作,毕竟我的情况和他的不一样.

第六个行业是医疗器械, 要不是写这篇文章, 连我自己都不知道已经跟踪了6个行业, 09年危机过后就在考虑如何抵御通胀,自然就注意到了医药行业, 但对医药确实一窍不通, 各种各样的新药, 同一种病,几十种药,哪样药疗效如何, 有什么副作用,谁的产品更有竞争力等等等等, 更是一头雾水. 其他行业还可以借助网络的搜索, 而医药行业实在没有办法入门. 于是, 锁定了医疗服务和医疗器械, 而医疗器械更容易理解, 机械和电子制造业的高端嘛, 这方面中国已经初具人力资源优势, 技术也快速接近西方了, 低端制造业转移到了中国, 中高端也有同样的趋势. 而且, 医疗器械的利润率也比较诱人, 和A股的医疗行业股票比较起来, 美股的迈瑞,康辉,港股的创生,微创价格都不贵, 正如我在<我的股市心路历程(二)>里说的, 以微创和创生上市时的ROE作为参数进行估值, 没有将市场悲观时的预期考虑进来, 结果入场早了, 创生进去后有30%的浮盈, 但我是满怀信心地准备做价值投资的,因此并没有卖出做波段操作. 微创在7左右买入, 之后几次涨到7.5左右, 都没动, 然后就破位下跌, 在5.4左右补仓将成本拉到6, 结果一波反弹到了6, 交易系统也给出了卖出信号, 本打算出一半的,想想坚持价值投资吧, 结果犹豫了一下,没动, 然后股价继续破位,一直到现在的3.3左右, 自以为是价值投资, 结果现在一反省, 其实我只是看好这个行业, 虽然也分析了迈瑞,微创,创生,康辉的财报, 也能分辨出一些企业的特点和竞争力, 但说到哪个企业有核心竞争力,我还真不敢肯定,只是个模模糊糊的感觉, 没能真正理解企业的核心竞争力, 估值时又没留出足够的安全边际, 因此在微创的操作上彻底失败, 在我的组合里现在受伤最重. 自以为是价值投资, 其实却是一次彻头彻尾的伪价值投资操作, 无异于赌博. 假如明白自己是基于行业增长及市场对抗通胀或滞涨预期的博弈的话, 根据我的交易系统波段操作, 说不好这两个股票都能小赚一笔. 不过, 在美股对于迈瑞的操作倒不算失败, 因为给迈瑞的估值是$16(保守),$25(中间),$37(乐观) , 所以在$26左右买进, $28-30卖出, 半仓投资,半仓来回做了3次波段, 因此,这次迈瑞破位, 虽然被套, 但前几次的波段利润仍然超过现在仓位的浮亏. 真是讽刺啊.

    写文章一是为了理清自己的思路, 二来也是为了与那些和我一样不屑于行贿,不屑于和官匪打交道而进入金融市场追求财务自由的同道进行交流. 之所以一口气写完这篇文章,是自己也迫不及待的想理清自己的思路.

    一直以来,我总觉得对价值投资和博弈模模糊糊, 也觉得自己是价值投资,但在策略上又根据宏观趋势做出投资与博弈相结合的策略,进行投资与波段操作, 感觉混混沌沌, 若有所悟却又说不清楚, 因此开始写这篇文章. 而文章写到这里,我自己也吓了一跳: 我这几年的收益竟然几乎全部来自于基于价值的博弈, 而非价值投资, 自认为是价值投资的操作, 却沦为彻头彻尾的伪价值投资, 而且损失最大!

    价值投资的关键是识别企业的核心竞争力, 其次是进行估值, 并在估值时留下足够的安全边际, 然后就是耐心的等待. 没有纯粹的价值投资, 因为即使是巴菲特在长期持有并分享企业价值成长的同时, 也获取了部分市场博弈的收益------超过价值卖出股票, 其超过价值部分,就是市场博弈的利润, 而价值投资的第一个难点在于识别企业的竞争力, 这几年我不可谓不勤奋, 自己也有15年做企业的经历, 但跟踪操作过的这么多股票里边, 真正能理解并能明确核心竞争力的,不超过5只股票; 价值投资的第二个难点是: 有核心竞争力企业的tenbagger, 很难有便宜的时候, 芒格的所谓一生在卡片上只打20个孔就非常形象的说明了这个问题, 记得段永平也说过,价值投资最难的是手里拿着一堆现金却找不到投资标的,机会不是随处可见的, 否则就不叫做"机会"了.但一旦这种机会出现, 一定要重仓杀入, 因为这是一生中少有的赚大钱的时候, 甚至是一次就可以实现财务自由的时候, 所以,平时一定要做好准备: 一, 跟踪识别一篮子有核心竞争力的tenbagger; 二, 等到机会来时, 还要有足够的现金; 三, 要有胆量重仓杀入,而胆量来自于对企业的研究和估值的把握. 价值投资很容易变成伪价值投资, 其区别在于能否真正理解企业,能否识别企业的核心竞争力, 伪价值投资的致命之处在于没有风险控制, 自以为的价值投资就变成了赌博.

市场上更多的机会是基于价值的博弈机会, 或者是其他的博弈机会. 作为资金小的职业散户, 没有工资等其他来源的话, 如果只是做价值投资, 很难维持生计, 因为投资的机会少,时间长, 但每个月要养家糊口,不可能每个月去卖股票来维持家用, 因此, 还要经常抓一些基于价值的博弈利润, 甚至是其他的博弈利润, 资金小的好处是灵活, 如果博弈的机会抓的好的话,每年20%的收益率,甚至更高都不是难事. 真正难的是大资金, 象巴菲特那样的大资金,每年20%的收益率当之无愧为股神.
 

进了金融市场,就如同上了战场,要做<亮剑>里的李云龙, 千万别生搬硬套,刻舟求剑.
 

篇文章帮助我理清了自己的思路, 如果对你也有帮助,不胜荣幸,如果没有,请一笑置之.

散人于2011年8月23日

价值,投资与博弈的思考: 我的操作回顾(一)

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价值,投资与博弈的思考: 我的操作回顾(二)

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价值,投资与博弈的思考: 我的操作回顾(三)

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价值,投资与博弈的思考: 我的操作回顾(四)
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