最近，上市公司狮子大开口般的再融资广为投资者所诟病，并被千夫指为股市暴跌的罪魁祸首，以至于有“再融资门”之称。股市一蹶不振的发展态势让管理层也坐不住了，中国证监会公开表态要严审再融资，中国联通和中国人寿也双双出面澄清，称公司再融资的消息纯属谣传，但效果有限。为什么？因为A股市场缺乏制约无节制圈钱的市场机制，没有建立发行失败的规则，因此尽管上市公司的再融资计划可能与市场形势严重脱节，但其却不必为此担心发行失败，因此也就不必承担什么责任。
这一点与港股市场存在很大的不同，先期登陆A股市场的中国太保近日获得了中国证监会批复，核准其发行不超过9亿股境外上市外资股。公司原拟于3月份完成香港公开招股。然而，由于沪港两市的低迷，公司及其承销商对其H股能否如期成功发行难以把握，因此不敢贸然行事。显然，这里市场机制起到了作用。
A股与H股的本质区别
中国太保H股发行难的主要原因在于价格问题。根据公司发行A股时的承诺，H股发行价格将不低于A股的发行价格，以维护A股投资者的利益，因此中国太保H股发行区间的下限必须在每股30元以上。根据现在A股与H股的溢价比，中国太保只有在Ａ股价格达到每股45元左右，才能保证其H股的发行价不低于每股30元的A股发行价。
然而，受累A股市场暴跌影响，中国太保A股已由高位时的50元回落至35元上下。在这种情况下，如果其H股的发行价定在30元以上，香港的投资者恐怕不会买账，因此H股的发行就面临失败的风险。据悉，中国太保因此考虑推迟H股上市时间表，公司相关人士向媒体公开表示：“什么时候登陆香港市场，不是我们可以决定的事情，而是要由市场来决定。”可见市场机制的作用令中国太保不敢轻举妄动。
这件事如果倒过来，即中国太保先以每股30港元发行H股，现在再要以每股30元的发行区间的下限来发行A股，那会怎么样？中国太保的高层现在恐怕就用不着为此操什么心了，有中国平安还在70元一线挺着，有那么多相信“交易性机会”的投资者，有新股不败的神话故事，最关键的是还有主承销商的余额包销兜着，就不用担心A股会发行不出去。就算是出现最差的情况，还有主承销商来垫出巨资包下余股，那也算是发行出去了。
这样的先例过去有的是，最早的时候有中山火炬，是由主承销商先买下全部新股，然后再二次发行；后有哈医药的配股，由于配股价过高，导致绝大多数老股东弃配，最后主承销商南方证券不得不拿出巨资包销“余额”。南方证券为了救赎这些配股而坐庄炒作哈医药，结果搞跨了自己。现在的主承销商实力较之过去那是强多了，因此能量也更大，如果不幸垫下巨资，那也难不倒他们，最后因此大赚一笔也说不定呢。这里市场机制几乎不起作用，起作用的是资金实力，只要有足够的资金，那就有足够的定价权，只要股价炒起来，不怕局外的投资者不跟风上套。这就是A股与H股的本质区别。
用发行失败规则约束圈钱冲动
从某种意义上说，中国太保H股的发行难是一件好事，可以让上市公司对市场机制形成正确的认识。可惜的是这件事是发生在港股市场，只能产生间接影响，大多数上市公司可能不以为然。本周四浦发银行披露了董事会决议公开增发8亿股A股的公告，就是一个证明。
从市场传出浦发银行的再融资消息，到公司正式公开披露，浦发银行股价在短短的几个交易日已跌去20%，但这丝毫不能动摇浦发银行圈钱的决心，投资者近乎自残的以脚投票几乎没有起到什么作用。显然，浦发银行对能够完成公开增发计划充满信心，因为当上市公司的股价被炒高以后，被动的是投资者而不是上市公司。连续杀跌难以为继，因此当浦发银行正式公布再融资的消息时，其股价却又不跌了，这又给浦发银行传递了错误的信息：圈钱的阵痛也不过如此。
由于A股市场不存在制约恶意圈钱的市场机制，因此对浦发银行这样铁了心要圈钱的上市公司，投资者几乎没有什么办法，惟一的希望就是管理层的干预，但这又回到了行政干预的老路上去了。现在的当务之急是要给上市公司的再融资设置更高的市场门槛，建立发行失败的规则，让上市公司自动约束圈钱的冲动。
所谓发行失败的规则，就是取消主承销商的余额包销制，当上市公司的新股发行有一半未在规定的时间内发行出去，即视为发行失败，上市公司应将已发行出去的新股全部收回，并且一年之内不得再提出发行新股的申请。而给上市公司的再融资设置更高的市场门槛，就是要严格上市公司发行新股的定价规定，现在的规定太宽松了，一般是以招股书公布前20个交易日的均价或前一个交易日的均价作为发行价，那几乎是无论市场发生什么变化上市公司都处于主动地位，那是鼓励上市公司圈钱的政策。上市公司有再融资的自由，但也要承担起码的市场风险，不能风险都是投资者的，而利益都是上市公司的。只有这样，投资者以脚投票才可能是有效的。■ |
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