【博按】该企业背后涉及的权力影子，本文点到即止地提了一个人的名字“蒋梅”，欲知更多，请google之。本文刊发于《新财富》2012年12月号。

 

人和商业地下“蜃楼”

另类商业模式背后的秘密

 

在人和商业的故事中，权力的影子似乎发挥着神秘的效果。这会是一个商业包装下的权力套现把戏么？

　　

文/苏龙飞

 

    人和商业（01387.HK）终于难掩颓势。

    根据最新披露的财报，其2012年上半年商铺转让收入首次为“0”，而在最高峰的2009年,这个数字是40亿元；同期商铺出租收入也仅为2亿元。这样的营收，甚至不够其每年超过7亿元的债券利息支出。

    上市4年之后，这间起家于黑龙江哈尔滨市、利用防空工程从事商业地产运营的神秘公司，逐渐褪去光环，显现出了“真面目”。曾经，它一度以独特的商业模式及超高的毛利率吸引着外界的目光。

    2008年10月，人和商业完成IPO的惊险一跳。虽说当时在金融海啸背景下以远低于区间价下限的招股价在香港“流血上市”，但也为其募集了33.9亿港元的巨资。上市以后，人和商业净利润连年高歌猛进，最高的时候年度净利润甚至超过54亿元，似乎与其独特的商业模式相当匹配。但是剥开其华丽的财报外衣，看到的却是涉嫌业绩操纵的“虚假繁荣”。

 

隐秘：无法复制的防空工程商业运营

    人和商业最早吸引人注意的，是其“地下商城”的发展模式。

    人和商业先在城市的闹市区兴建地下商城，然后通过出租或者出让地下商铺的经营权获得收益。不过特殊的是，其地下商城是以“防空工程”的名义兴建的，产权归政府所有，战争时期用于防空，和平时期就由人和商业用作商业用途，并加以维护。由于人和商业的“防空工程物业”不被视作房地产，因而可以得到土地出让金、土地增值税等诸多减免。

    1992年6月，人和商业旗下首个地下商城——哈尔滨人和地下购物中心一期开业。该项目位于哈尔滨市繁华的南岗区商圈东大直街地下，占用地下两层，建筑面积约1.59万平方米。2001年和2004年，该中心二期、三期陆续开业。

    自2005年起，人和商业开始了跨地域扩张，先后在广州、郑州、沈阳等城市的闹市区新建地下商城，并统一命名为“地一大道”。截至2012年上半年，人和商业在20余个城市开建及收购了超过30个地下商城。

    由于没有土地出让金等成本的支出，人和商业的毛利率常年保持在70%以上，远胜同行（图1）。http://s14/mw690/4ee99533td8ab8e73fd2d&690
    与其光鲜的商业模式形成反差的，是这家企业的神秘性。说其神秘，概因人和商业的当家人除涉及其投资的贵州人和足球俱乐部事务外，从未就公司运营接受过媒体的采访，甚至究竟谁是企业的实际控制人，外界都不容易确认。

    人和商业公开披露的最终控股股东叫秀丽·好肯，乍一看还以为是洋人，而实际其本名为戴秀丽，因嫁到英国从丈夫姓氏而改名为秀丽·好肯。身为控股股东的秀丽·好肯并不参与公司经营，仅仅挂名“非执行董事”。其弟戴永革，表面在公司并无持股，却是董事局主席兼行政总裁。正因为其实际控制人的模糊性，无论本刊的“新财富500富人榜”，还是胡润的富豪榜进行统计时，都曾先将戴永革编入榜单，而后改为秀丽·好肯家族。

    戴氏家族之外，人和商业的董事会中也不乏神秘人士。其中，一位名为“王胜利”的独立董事颇为引人注目。人和商业并未披露聘请王胜利出任独立董事的起始时间，但披露了王为“退伍军人”，并且，“于1985年至2005年，彼为中国国家人民防空办公室员工”。人和商业说王胜利是国家人防办的“员工”似乎过于轻描淡写了，其真实身份是国家人防办原副主任、国家人防局原局长。

    人和商业的非执行董事中，还有一位叫“蒋梅”的女士。人和商业公开披露的简历显示，蒋梅出生于1972年，1991年毕业于北京舞蹈学院，2002年加入该公司。非执行董事，顾名思义，不参与具体经营管理，其通常是由投资人向被投资企业派出的代表，获得企业重大事项的知情权，并参与企业的重大决策投票。而蒋梅身为非执行董事，并非由人和商业公开披露的某一投资人派出，更为奇怪的是，蒋梅几乎从不参加公司的董事会。根据人和商业2008-2011年四年的年报披露，蒋梅除了2011年参加过一次董事会，其他时候概未现身。

    外界对蒋梅在人和商业的角色分外疑惑。从时间上来看，人和商业的对外扩张与蒋梅有一个重大的“交汇点”。人和商业获得第一张哈尔滨之外的地下商城开工批文是在2003年，地点在广州，颁发机构为“国家人民防空办公室”。此后，人和商业在哈尔滨之外所有城市的批文，无一例外皆为国家人防办所颁发。而此前人和商业在哈尔滨本地的一二三期工程，批文出具单位皆为黑龙江省人防办。而蒋梅加盟的时间点恰恰是此前一年的2002年，这不得不让人产生联想：蒋梅加盟之前，人和商业只能从黑龙江省人防办拿到批文，是否蒋梅加盟之后，人和商业则能在国家人防办顺利拿到批文，从而为其实施全国性扩张奠定基础？

    人和商业的模式有其天生的低成本竞争优势，却不是他人可以轻易模仿得了的。

    与成本优势相伴的也有不足，由于没有缴纳土地出让金，人和商业无法获得土地产权证，进而也就无法获得商业开发的银行贷款，但这似乎并没有对其构成障碍。就在人和商业从国家人防办拿到大量批文，可以在全国各地大势扩张之时，投资人适时地“捧上”了巨量资金。

    在2007年底至2008年初1个多月的时间内，人和商业前后三次引进了6家财务投资人。此6家PE合计向戴氏家族支付了35.8亿元，从其手中受让了人和商业部分股权。投资人中，最大的领投者当属香港赫赫有名的郑裕彤家族，他通过旗下的新世界等公司出资16亿元；此外还包括沈南鹏主持的红杉资本，这也是红杉所投资的第一个房地产项目。

    戴氏家族拿到这35.8亿元资金以后，并未如数投入公司，而仅仅将其中的14.3亿元注资到人和商业，换句话说，戴氏家族在此次募资中套现了21.5亿元。交易完成之后，6家投资人合计拥有人和商业18.87%股权，戴氏家族持有剩余81.13%股权（图2）。http://s12/mw690/4ee99533td8ab90a1919b&690
    人和商业此次私募融资让外界倍感意外的是，通常财务投资人向企业入股时，是不允许创始人套现的，因为财务投资人的资金投入企业是希望带来更多增值，即使同意也只会允许创始人做小额的套现；而戴氏家族却借着此次私募融资进行了巨额的套现，投资人的投资款中超过60%被用于套现了。

    投资人为什么会同意戴氏家族在私募融资中做如此巨额的套现，外界不得而知，但可以确认的是此种行为相当反常。在戴氏家族套现的背后，是否还有不为人知的幕后交易？

 

操纵：上市后匪夷所思的财报

    作为谋划上市的准备工作，人和商业于2006年悄然改变了自己延续十几年的经营模式——从以商铺出租为主，转向以商铺销售为主。在“根据地”哈尔滨市，人和商业一直都是自己做“地主”，将商铺出租给个体户。也许是这种细水长流的收款模式在资本市场缺乏想象力，同时也不利于根据手中持有的大量防空洞批文展开滚动式开发，于是，通过卖商铺加速资金回笼，成为其自然而然的选择（其所卖的商铺并非产权物业，而仅有“40年经营权”）。

    2008年10月，人和商业以“中国最大的地下商城运营商及开发商”之概念，在香港交易所完成IPO。虽说当时在金融海啸背景下，其招股价远低于区间价下限，但募资额也高达33.9亿港元。

    低成本的竞争优势、地下空间几近垄断的份额优势，似乎可以给资本市场投资人相当的想象空间。上市以后，人和商业也确实呈现出高歌猛进的姿态，净利润连年高涨，最高的时候年度净利润甚至超过54亿元，似乎与其独特的商业模式相当匹配，但是剥开其华丽的财报外衣，看到的却是匪夷所思的“虚假繁荣”。http://s14/mw690/4ee99533td8ab9251f7ed&690

    上市后，人和商业业绩的一个典型的特征便是，主营收入与净利润的巨大背离（图3）。
    2008年上市当年，人和商业主营收入在2007年3.66亿元的基础上，迅猛增加至30.5亿元（主要是销售商铺的收入增加了14倍），录得净利润19.03亿元，按照人和商业70%以上的毛利率，这个净利润数据也算正常。

    2009年，人和商业录得41.63亿元主营收入，而净利润居然高达40.38亿元。其净利润之所以几乎等同于主营收入，因为2009年12月18日人和商业以24.35亿元的价格，整体出售了一家子公司——郑州服饰批发及零售地下购物中心项目一期权益，因而获得19.07亿元净收益。

    2010年，人和商业的主营收入与净利润背离得更加离谱，其主营收入大幅下滑至11.42亿元，但净利润却是数倍于主营收入的38.43亿元。其维持业绩的手法与2009年类似，人和商业于2010年11月出售了5家项目子公司——辽宁鞍山、黑龙江大庆、四川成都、山东潍坊、辽宁大连5个项目，获得净收益40.53亿元。

    2011年，人和商业的净利润再创新高达到54.39亿元，但其主营业务收入却仅有22.45亿元。不过，这一次净利润大幅超过主营业务收入，不再是通过出售子公司来实现了，而是通过会计政策的调整来实现。其2011年年报披露，“本集团将投资物业的会计政策由以成本模式改为以公允价值模式入账”。所谓公允价值入账，打个通俗的比喻，虽然物业的建设成本是100万元，但预估该物业的市场售价是500万元，因而便以500万元入账，于是凭空多出了400万元的账面利润。由于会计政策的调整，使得人和商业该年度录得68.67亿元的资产增值，但这仅仅是纸上财富，并不能带来任何实际现金流的增加，更多是粉饰报表之作用。

    人和商业这样陈述其调整会计政策的理由：“使用公允价值模式可提供更多关于投资物业财务表现的相关信息，有助使用者更易理解这些资产的相关风险，这种做法与业内处理这类资产的惯例一致。”而业内人士则质疑，人和商业的地下商城是以防空工程的名义开建，只拥有经营权，产权归政府所有，因而不能以公允价值进行调整。

    2012年上半年，因物业公允价值的调整而继续给人和商业带来了17.5亿元的资产增值，使得其净利润4.5倍于2亿元的主营业务收入。因为公允价值的调整，给人和商业带来巨额账面利润的同时，却也导致其累计要补交高达43.86亿元的税款（计入“递延税项负债”科目）。这无疑成为一个沉重的财务负担，毕竟公允价值调整形成的账面利润是虚的，而应交税金则是实实在在的。

 

谜题：出售项目公司背后的四大疑问

    相较于2011年进行的会计政策调整引发的质疑，人和商业2009及2010年转让项目子公司的行为及动机，更加令外界感到迷雾重重（表1）。http://s4/mw690/4ee99533td8aba19d59c3&690    疑问一：买家为何愿意如此高溢价接盘？无论是2009年出售的1个项目，还是2010年出售的5个项目，皆可称得上是高溢价出手。其中，2009年出售的郑州项目，其净资产仅为5.28亿元，却录得折合人民币24.35亿元（27.65亿港元）的售价。2010年出售的5个项目公司，其合计净资产更是只有-0.82亿元，却录得折合人民币39.71亿元（46.67亿港元）的售价。

    当然，也许买家并不是按照净资产评估来购买，买家认为按照市场公允价值，相关项目值这个价。但2010年出售的项目公司中，大连项目及大庆项目是2009年收购而来，当初人和商业支付的收购代价分别为3200万元及7715万元，一年之后转手的价格分别高达2.38亿元（2.79亿港元）及7.42亿元（8.72亿港元），溢价分别高达6.4倍及8.6倍。买家愿意如此高溢价接盘，着实令人匪夷所思。

    疑问二：项目公司的买方究竟是谁？当我们想追问那些“冤大头”买家到底是何方神圣时，人和商业却羞羞答答不愿透露。通过人和商业公开披露的信息，我们只能看到项目公司的买方，都是一些英属维京群岛（BVI）的神秘离岸公司，而这些离岸公司的幕后控制人则变成了谜团。人和商业仅仅告知：“据董事做出一切合理查询后确信，买方及其最终实益拥有人均为独立第三方”，这种解释更加显得幕后买家之神秘。

    似乎是为了刻意隐藏买家的身份，人和商业所出售的各地项目，皆不是将境内的项目公司的股权直接出售，而是间接地将BVI离岸控股公司出售，这样无需直接变更国内项目公司的工商资料，外界也就无法通过查询工商变更资料来获悉买家的详细信息。

    2012年2月，一家名为Ripley Capital的研究机构发布做空报告称，人和商业山东潍坊项目的幕后买家系中渝置地（01224.HK）主席张松桥，此人在香港与郑裕彤家族有着紧密联系。该研究机构出具的证据是，人和商业山东潍坊项目的法人代表在2010年12月（即紧接人和商业出售该项目之后）变更为一名为“林孝文”的人，而林孝文正是中渝置地的副主席兼总经理，而且林孝文留下的地址也正是中渝置地在香港的办公地点。

    但人和商业随即发布澄清公告称，潍坊项目的买家并非中渝置地，也非张松桥，“而是一位与本公司没有任何关联的独立第三方”，但人和商业依然没有公布买家究竟是谁。中渝置地也同时发布澄清公告，称该公司并未购买人和商业的潍坊项目。

    之后，林孝文对外承认，潍坊项目系个人投资行为，与其任职的公司无关。但令人不解的是，其作为一个职业经理人，何来10.88亿港元的巨额收购资金？

    疑问三：为何交易都在接近年末时进行？回顾6个项目公司的交易时间，2009年出售郑州项目公司于该年12月18日完成，2010年出售的5间项目公司则同时于该年11月完成。而且，两次交易买家首期皆只支付了总价30%的收购款，剩余的则变成了人和商业的应收账款，但是溢利则是全额计入了当年损益。考虑到该等交易额度之大，对净利润的促进幅度之大，这样的安排难免让人怀疑，是否人和商业刻意连续两年在年末通过神秘的特殊交易来推高当年净利润，以营造业绩高增之虚假繁荣？

    疑问四：重大交易为何没有及时披露？更加令人惊诧的是，2010年11月涉资46.67亿港元的5个项目公司转让交易，人和商业竟然没有即时发布交易公告，而是直到翌年4月28日发布年报之时，才在年报中提及。

    根据港交所的上市公司信息披露规则，对于一项交易是否需要即时披露有一个“5%原则”，即：交易的资产占总资产的5%、交易资产的盈利能力占企业总利润的5%、交易资产的创收能力占企业总收入的5%、交易资产的对价占企业总市值的5%、交易资产所涉及的股份数占总股份数的5%，只要满足任何一条即为必须强制披露的交易。

    仔细核对的话，人和商业2010年11月出售5个项目至少达到其中两个条件：交易的总资产21.17亿元（虽然净资产为负数）远高于当时人和商业212亿元总资产的5%，交易总对价46.67亿港元也远高于其当时总市值330亿港元的5%。所以，人和商业理应对此重大交易及时披露，但为什么没有进行公告披露呢？

    盛富资本董事总经理黄立冲就此分析认为：“合理推测，有可能是将出售5家子公司的行为，分拆成5笔交易来处理了，这样可以确保每一笔交易都不触及5%原则。”所出售的5家项目公司中，最大的一笔为成都项目，交易对价15.11亿港元，恰好略低于人和商业当时市值的5%（16.5亿港元），5个项目的21.17亿元合计资产分拆一下也低于人和商业总资产5%的额度（10.61亿元）。

    通过这种分拆的方式，人和商业巧妙回避了港交所的信息披露规定。黄立冲进一步分析认为：“第一，从这个交易发生在年末的时间点来看，存在粉饰报表的可能性；第二，分拆成5个交易恰好规避了信息披露的要求，这样就可以将买家真实身份隐藏起来。如果交易达到强制披露要求的话，通常是要同时将买家的股东信息进一步披露的。现在我们看到的买家都是一些BVI公司，幕后是谁根本不知道。有没有可能是同一个幕后人呢？如果是不同的买家，谈判进展各不相同，怎么恰恰就凑到了几乎同一个时间点达成交易呢？”

    无论如何，这些神秘而疑问诸多的项目交易，只会加重外界对人和商业连续数年操纵业绩的怀疑：2009年及2010年通过非经常性的溢利来推高净利润，2011年及2012年上半年则通过公允价值的调整来推高账面利润。

 

败局：掩饰不住的运营短板

    与人和商业通过各种方式维持着净利润持续高涨不同的是，其主营业务收入在2009年之后呈现出震荡下行之趋势。主营业务收入之轨迹，折射出人和商业在经营上的短板，以及跨地域运作的准备不足。

    人和商业将其主营收入细分成“租金收入”与“转让经营权收入”（即卖商铺收入），其商铺租金收入一直在低位徘徊，而转让经营权收入则经历了急速上升又迅速跌落的过程（图4），这也是导致其主营业务收入急跌的主要原因。
http://s15/mw690/4ee99533td8ab979c149e&690    2006年人和商业开始有了转让商铺的收入，金额为6200万元，并一路猛涨至2009年最高峰的超过40亿元，但之后却像断了线的风筝一样直线下跌，乃至于到2012年上半年，商铺销售收入居然为“0”。为什么人和商业的商铺销售会呈现出这种诡异的走势？

    其实，自1992年开始的相当长一段时间里，人和商业只能说是一个地处哈尔滨的地下卖场的运营商。那时候其主要考虑的事项在于，如何将卖场的人气做旺并且维持住，从而将商铺租出去。在本地十余年的经营中，人和商业成功做到了这一点，虽然营收不高，仅有几千万元，但也处于一种“小富即安”的状态。

    而2006年之后，人和商业为了酝酿IPO上市，开始重点发力商铺销售，从而逐渐从“商铺出租商”变身成“商业地产开发商”。在激进扩张政策之下，人和商业在全国各地四处“挖洞建铺”。

    从人和商业近几年的项目开工及竣工情况来看，其每年无论是开工项目数量还是开工面积，都在急速飙升，而每年竣工的项目及面积却远不及开工项目（表2）。为了应对庞大的工程支出，人和商业继IPO融资33.9亿港元之后又数度融资：2009年7月增发20亿股新股，融资37.2亿港元；2010年4-11月又连续三次发债，融资9亿美元。

    随着从出租商铺向出售商铺这个经营重心的转移，人和商业在激进开发的同时，只想着尽快将商铺销售出去，在运营层面却鲜有发力营造人气、维系人流量。其在沈阳、武汉、成都、邯郸、莆田、赣州等地的项目，先后有经营不善或与承租商户发生冲突等问题见诸报端，显示出人和商业新开发的项目场地冷清、管理混乱。http://s8/mw690/4ee99533td8aba5d8cfb7&690    以位居武汉黄金商区汉正街的项目为例，据媒体报道，该项目初期开业时基本满租，租金价格也一度高达每月每平方米300元，但由于其招商时操作混乱，经历开业初期的短暂旺盛之后，许多商户进驻后都出现亏损，一年期满后，大部分商户退租。开业两年，商户们轮番退租，而项目管理层更是几经“换血”。

    相较于地面空间，要将地下空间的人气做旺，难度要大大增加。人和商业这种大规模的新增项目扩建，伴随而来的必定是商场运营人才储备的断档。多年来，人和商业运营团队的人才储备仅限于满足哈尔滨三个地下商城所需，猛然间在全国增加几十个项目，足够经验的运营团队之缺乏可以想见，各地项目与商户矛盾重重也就不足为奇了。

    在未能成功营造出人气的地下空间，要将本无产权的商铺物业销售出去谈何容易。于是，人和商业转让经营权的销售收入，在IPO的光环效应下出现一波“脉冲”之后，立刻出现“高台跳水”的情况，2009年之后每况愈下，直到2012年上半年，转让经营权的收入重归于“0”。这也宣告了人和商业“防空洞商业地产”模式的破裂。

    此外，从人和商业的租金收入数据来看，其全国的扩张也是失败的。数据显示，人和商业的租金收入基本停留在1亿-2亿元之间（2009-2010年租金收入还呈下降趋势），而其于全国扩张之前的2006年在“根据地”哈尔滨的租金收入即突破1亿元。这说明增量的项目所贡献的租金收入相当有限，2006年之后年份中的租金收入依然是哈尔滨老卖场贡献了大头。

    无疑，人和商业四处开花新开发的项目陷入了“既不好卖也不好租”的窘境。2011年，人和商业租金收入虽然大幅上涨至3.57亿元，但这个增量并非由其新开发的项目所贡献，而是2011年初收购了一个成熟的卖场物业——无锡招商城（耗资26.39亿元），带来了1.92亿元的租金收入。http://s5/mw690/4ee99533t7c1128ec56e4&690

    另一个相当反常的现象是，人和商业所收取的租赁押金近年大幅增长，甚至大大超越每年的租金收入（图5）。转折发生在2009年，该年的租赁押金首次超越全年租金收入，并且数倍于租金收入。按照一般的商铺租赁规则，租户交纳的押金通常相当于1-2个月的租金，再高也不会超过3个月的租金，所以在通常情况下，物业拥有者所收取的押金为年度收入的25%左右。对于这种反常情况，一种可能的解释便是，商场人气不旺，租户退租、转租频繁，商场方面因此可以租户违约为由拒绝归还押金，并将原铺重新租给新进场者，再次收取押金。此外，还有一种可能的情形是，对于合同期满不再续租者，商场也以各种借口拖延归还押金。于是，沉淀下来的押金金额不断高企。
    这一头不断大规模开工新项目，那一头商铺销售及租赁的回款不顺，人和商业的现金流日趋紧张。2012年中报数据显示，其现金及现金等价物仅有14.14亿元，而流动负债则高达39亿元；同期2亿元的主营业务收入，甚至不够支付其每年超过7亿元的债券利息。

    正是在这种资金紧张的背景下，2011年年中，人和商业酝酿了一个令人咋舌的计划。当时，人和商业才刚刚完成对无锡招商城的全面收购，便要求该商城的所有租户一次性交纳20年的租金。如果此计划得以实现，则人和商业能够一次性收取到大约38亿元现金，不仅能将26亿元的收购款覆盖，还能盈余超过10亿元。

    自然，这种做法遭到了商户的强烈抵制。在数千商户的罢市抗议下，无锡市政府出面调解，该计划最终胎死腹中。

 

追问：猛扑IPO背后的急功近利

    人和商业，这个一度被誉为拥有传奇商业模式的另类地产公司，似乎最终躲不过陨落的命运。其股价也跟随其营收状况上演着高台跳水的惨状（图6），截至2012年11月19日，其收盘价仅为0.4港元/股。按其220亿股总股本计算，总市值为88亿港元，折合人民币71.28亿元，而其2012年中报显示的净资产为220亿元，市净率0.32倍。换句话说，人和商业1块钱的净资产，资本市场只认可其价值0.32元，说明市场认为其资产存在“虚胖”成分。而追根溯源，其中主要原因在于其2011年变更会计政策，由历史成本法改为公允价值法，导致资产虚增。http://s1/mw690/4ee99533td8ab9a65f600&690
    在股价下行过程中，人和商业的主要股东们却完成了大规模的套现。其中最具代表性的，当属郑裕彤家族，以及控股股东戴氏家族。

    郑裕彤家族在人和商业上市前对其合计投资约合人民币16亿元，上市后持有21.7亿股股票（占比10.85%）。2009年6月4日，郑裕彤家族首次以1.4港元/股的价格套现6亿股，2010年7-9月又连续三次集中套现。及至2012年2月28日，郑裕彤家族基本套现完毕，其派驻在人和商业的非执行董事何智恒也辞任而去。根据港交所披露的套现记录及价格估算，郑裕彤家族套现的总金额约为28亿港元，较其初始投资额净赚约10亿港元（这个金额还不包括人和商业上市以来数次分红所得）。

    控股股东戴氏家族则于2009年7月21日一次性以1.86港元/股的价格套现10亿股，收得现金18.6亿港元。此外，戴氏家族持续以股权激励的方式向管理层转让股票，众高管按1.34港元/股的行权价累计行权5.08亿股，戴氏家族借此套现6.8亿港元。如果再加上上市前财务投资人入股时戴氏家族获得的21.5亿元，其套现总金额将超过40亿元。其持股比例也从上市时的68.96%，降至目前的46.62%。

    主要股东实现了大规模套现，留下的却是每况愈下的企业经营。现在回过头来再梳理，导致其今日局面之轨迹愈发清晰。

    自1991年起，戴氏家族从黑龙江省人防办拿到批文，以防空工程的名义经营着哈尔滨三个地下商城，收入不高但也过着小富即安的日子。

    重大转折发生在2002年，人和商业悄然获得国家人防办的支持，得以跳过各地人防办，直接拿下全国几十个城市的人防工程批文，并用于商业用途。这个时间点与蒋梅出任人和商业董事的时间点恰好重叠。

    手握大量批文资源的人和商业，接下来需要考虑的便是，如何迅速将其变现转化成收入，于是便有了2006年从“商铺出租商”向“地产开发商”的商业模式转型。而当大规模开发需要巨额资金支持之时，郑裕彤家族领衔的资本在2007年恰到好处地把资金奉上，对人和商业“扶上马，送一程”。

    业绩的跳跃式增长，以及大量批文所勾画出来的美好前景，显然给资本市场带来了巨大的想象空间，于是人和商业以“中国最大的地下商城运营商及开发商”之概念于2008年成功实现IPO，并募得进一步开发的巨款。

    全国各地的数十个项目就此轰轰烈烈开工了，但一味想着尽快开发、尽快变现的人和商业，并未考虑到商业运营团队衔接及商场人气培育的问题，以为只要建好就一定有人掏钱买铺子。由于地下空间做旺人气本身就比地上空间要难得多，再加上运营管理的断档，导致各地项目销售不畅，企业上市不到两年，其主营收入便像断线风筝般直线下坠。

    于是，在主营收入下降的背景之下，我们看到了2009-2012年上半年连续三年半，人和商业或者通过神秘的交易，或者通过变更会计政策来推高净利润，给外界留下“操纵业绩、粉饰报表”之质疑。与此相伴的，是主要股东的大规模售股套现。

    在这条轨迹中，我们看到的是“急功近利”四个字，一切似乎都围绕着“如何将批文资源迅速转化成现金”这个核心目标。人和商业的身后似乎隐现着权力的影子，这会是一个把权力包装成商业概念，并在境外资本市场完成套现的案例么？