流动性的幻影迷踪

    人们总是喜欢把中央银行行长比作货币魔法师，而利率杠杆就是他们手中的货币魔杖。2007年9月18日，刚刚晋升为白袍法师的伯南克再次开始了降息表演，在过去4年美联储连续加息17次累计425个基点之后，美国货币当局出人意料地将基准利率降低50个基点至4．75%，超乎预期的大幅降息打开了货币供应闸口，全球流动性泛滥再次获得了强劲有力的政策支撑。

    现在最引人关注的问题之一在于，美联储降息带来的流动性会流向何方？首先应该强调的是，魔法师的货币魔法追根究底只是障眼法，流动性不会凭空消失，它最终总是会以各种某种特殊形式存在于实体经济的某个角落。这一货币规律似乎曾经被“神奇老头”格林斯潘所颠覆过，作为美联储前任主席，他曾在本世纪初将美国基准利率降至1%的绝对低位，而随之而来的流动性泛滥却并没有给美国物价稳定带来过多影响，以至于当时的人们不由自主地惊呼“弗里德曼是个骗子”，因为这位货币主义大师曾经留下过一句经典名言：“通货膨胀无论何时都是一种货币现象”。

    如今看来，弗里德曼是无辜的，格林斯潘也并不神奇，只是市场没有读懂流动性的幻影迷踪。当时流动性泛滥没有带来美国国内通货膨胀的原因在于新兴市场国家价廉物美的舶来品有效抑制了美国整体物价水平在宽松货币政策下的同步飙升，这种外来的“中和效应”使得过剩的流动性悄然流向了另一个急速发展的领域，也就是持续火爆的美国房市。流动性的大量流入导致资产价格泡沫迅速堆积，最终“次级债风波”以风险爆发的惊人方式戳穿了格林斯潘的货币魔法，前期宽松政策带来的流动性泛滥问题在数年之后得到了滞后的一并清算。

    那么，伯南克此番大幅降息带来的流动性又会流向何方？很显然，有如惊弓之鸟的美国本土房地产市场和证券市场无力承接高额流动性的再度冲击，而受到消费乏力带来的经济增长放缓影响，美国通货紧缩压力的显形也不会让流动性泛滥体现在通货膨胀上。从地球村的国际视角审视，美国新增流动性最有可能的流向应该是充满“美国梦”式经济机遇的新兴市场，其中最具吸引力的就是“中国概念”十足的中国市场。

    中国概念体现在四个方面。首先，中国经济的一枝独秀表明中国市场是推动全球经济复苏的大蓝筹；其次，人民币汇率的稳健升值表明中国市场是汇率回报丰厚的市场；再次，中国房市和股市的空前火爆表明中国市场是欣欣向荣的市场；最后，中国利率政策的持续上行表明中国市场是机会成本不断降低的市场，投资于此能够享受到成本收益优化搭配的“增长红利”。

    在中国金融市场改革日益深化、资本项目开放有序进行的当下，美国流动性觊觎中国的投资冲动显然无法被半开放的国门全然抵挡，问题是中国政策当局会如何应对流动性可能的汹涌来袭？表面上看，中国货币当局正陷入无法同时实现内部均衡和外部均衡有效统一的“米德冲突”之中，继续收紧银根可能会在进一步缩小利差的背景下给流动性大幅流入提供激励，而放松银根则可能会让本已形势紧迫的通货膨胀雪上加霜。实际上，鉴于中国概念的多样性，流动性进入更可能没有任何利差敏感性，这意味着进一步紧缩的制肘因素并没有想象中那么大。

    而且，就像国际金融学经典理论揭示的那样，中国政策当局完全可以凭借有效的政策搭配解决“米德冲突”，稳健克制的汇率制度改革循序渐进会降低流动性流入的汇率红利，而有收有放的稳健财政政策也会在有针对性调节内部需求的同时抑制实体经济的过热趋向，部分中和流动性流入带来的通胀压力增加。由此可见，货币政策、财政政策和汇率政策以我为主的稳健风格是有助于中国经济应对外部流动性冲击的有效政策搭配，是中国内部均衡和外部均衡由缺失走向改善的政策保障，也是人民币走出“对内贬值对外升值”汇率矛盾的政策动力。

    读懂流动性的幻影迷踪，中国货币当局受制于伯南克货币魔法的市场传闻更像是杞人忧天式的庸人自扰。