什么是尽职调查（Due Diligence，简称DD）

 

尽职调查的目的是使买方尽可能地发现有关他们要购买的股份（share/stock）或资产（asset/property）的全部情况。从买方（buyer）的角度来说，尽职调查也就是风险管理。对买方和他们的融资者（financier）来说，并购（mergers & acquisition，简称M&A）本身存在着各种各样的风险，诸如，目标公司（target，更专业的叫法是标的）过去财务帐册的准确性；并购以后目标公司的主要员工、供应商和顾客是否会继续留下来；是否存在任何可能导致目标公司运营或财务运作分崩离析的任何义务。因而，买方有必要通过实施尽职调查来补救买卖双方在信息获知上的不平衡。一旦通过尽职调查明确了存在哪些风险和法律问题，买卖双方便可以就相关风险和义务应由哪方承担进行谈判，同时买方可以决定在何种条件下继续进行收购活动（purchase or acquisition）。

 

企业并购前的尽职调查

 

对于一项大型的涉及多家潜在买方的并购活动来说，尽职调查通常需经历以下程序：

1．由卖方指定一家投资银行负责整个并购过程的协调和谈判工作。

2． 由潜在买方指定一个由专家组成的尽职调查小组（通常包括律师、会计师和财务分析师）。

3．由潜在买方和其聘请的专家顾问与卖方签署“保密协议”。

4．由卖方（seller）或由目标公司在卖方的指导下把所有相关资料（relative documents）收集在一起并准备资料索引（source index）。

5．由潜在买方准备一份尽职调查清单。

6．指定一间用来放置相关资料的房间（又称为“数据室（data room）”或“尽职调查室”）。

7．建立一套程序，让潜在买方能够有机会提出有关目标公司的其他问题并能获得数据室中可以披露之文件的复印件。

8．由潜在买方聘请的顾问（包括律师、会计师、财务分析师）作出报告，简要介绍对决定目标公司价值有重要意义的事项。尽职调查报告应反映尽职调查中发现的实质性的法律事项，通常包括根据调查中获得的信息对交易框架（transaction framework）诸项因素进行的分析。

9．由买方提供并购合同的草稿（draft）以供谈判（negotiation）和修改（revision/amendment）。

 

天使投资人（angel investor）对创业团队（start-up team）的尽职调查

天使投资人对创业公司的尽职调查关注哪些方面　[1]天使投资人对创业公司的尽职调查主要是与创始人和创业公司CEO见见面，谈一谈，研究一下书面文档。天使投资人在开支票之前，他们或者他们委托的顾问会和创业团队的关键成员和创业公司的客户约谈，并评估真实的产品。如果结果与他们之前被告知的不符，那么创业者所有的赌注就都没了。

这时候，天使投资人就要弄清楚创业团队是不是都支持创始人（the founder）或公司CEO，客户是不是真的对创业公司的产品感兴趣，创业公司的产品是不是准备出货。所有的私人股权投资机构都是以自己的方式进行尽职调查的，作为创业者需要关注以下几个投资人关注的方面。

1、团队是否强大、是否健康

如果创业团队比较小，天使投资人可能会约见每个成员。天使投资人会调查每位团队成员的智力（intelligence）、忠诚度（loyalty）、优点（advantage）、弱点（disadvantage）、团队合作（team cooperation）和管理风格（management style）等。一个功能不健全的团队，或者在关键位置上有一个老爱唱反调的人都会影响到融资成功。

2、产品或服务的准备

技术上的调查通常是从工程技术人员（engineering and technical staff）和产品营销人员（product salesperson）身上开始的。天使投资人会评估创业公司（venture company）创业的进程，也会评估产品。创业者所有的准备目标是要让天使投资人对宣称的产品所具有的功能和质量达到百分之百的满意，整个团队和研发过程还要保证产品将来能实现。最后，天使投资人还需要确认知识产权保护和状态。

3、市场需求和大小的确认

一个优秀的天使投资人可以从很多方面帮助创业公司，但是不能保证用户一定会买创业公司的产品。天使投资人会从创业者给的市场人群参考表中找一些潜在的客户，跟他们谈话，了解市场情况。天使投资人也会联系他们人际关系中的技术高手和业内人士。不经历验证的痛苦，就没有成功的交易。

4、可持续的竞争优势

如果天使投资人找出了事先没有预想到的竞争，而创业者却忘了提及，那么这就是一次死亡之吻。天使投资人要通过行业分析来确认创业者所拥有的差异确实是独一无二的，未来没有潜在的竞争者。

5、公司和财务状况

创业公司的财务和公司确定的里程碑完成的怎么样了？天使投资人会查验创业公司之前已有的融资和股权情况，做一份精确的市场投资表。创始人的信用差、还有未了结的官司、没有偿付能力都会增加融资失败的风险。

 

风险投资投之前的尽职调查

风险投资公司（Venture Capital firm, 简称VC）的“尽职调查”始于VC开给企业的一份清单。清单短的几十项内容，长的上百项内容，无论长短，VC对企业尽职调查的内容通常包括了但不限于以下方面：[2]

 

尽职调查的内容一般包括以下这些方面：

1. 管理人员的背景调查（background investigation of management）

2. 市场评估（market assessment; market evaluation）

3. 销售和采购订单的完成情况（Completion of the sales and the purchase orders）

4. 环境评估（environment assessment）

5. 生产运作系统（production operation system）

6. 管理信息系统（汇报体系）（management information system – reporting system)

7. 财务预测的方法及过去预测的准确性（financial forecast method, and accuracy of past predication）

8. 销售量及财务预测的假设前提（sales volume and assumptions of financial forecast）

9. 财务报表、销售和采购的票据的核实（verification of financial statement, the sales bill and the purchase bill）

10. 当前的现金、应收应付及债务状况（the current cash, receivables and payables and status of the debt）

11. 贷款的可能性（possibility of loan）

12. 资产核查，库存和设备清单的核实（asset checking, and verification of inventory and equipment list）

13. 工资福利和退休基金的安排（salary welfare and pension fund arrangement）

14. 租赁、销售、采购、雇佣等方面的合约（contracts in the aspect of lease, sales, procurement, employment and etc）

15. 潜在的法律纠纷（potential legal disputes）

 

被投资企业对投资公司的尽职调查

被投资企业可以请VC介绍成功的实例和投资经理本身的管理经验。企业家还应该从各方面打听VC的实际情况，特别是向他们曾经投 资过的企业询问，这种询问获得的信息往往最为可靠。

 

寻求投资的创业企业家可以向接受过投资的企业询问的问题有[3]：

1. 你对投资者是否足够信任？

2. 你认为他们是否公正？

3. 他们是否难以对付？

4. 要花费多长时间才能得到他们的资助?

5. 你的投资者愿与你在一个持续的基础上合作吗？

6. 他们在参与管理方面有多活跃？

7. 在你遇到困难时，他们是如何做的？

8. 在后继融资这件事上，他们有多大的帮助？

9. 他们做事是像你的合伙人还是像局外建议人？

10. 如果你从头再来，你是否还会从他们那里筹措资金？

 

对冲基金（hedge fund）对上市公司（listed company）的尽职调查

对冲基金在做空或做多一只股票（be short on a stock or be long on a stock/short a stock or long a stock）之前也需要对上市公司进行尽职调查。这种尽职调查包括查阅资料（look up information）、实地调查（on-site inspection/field survey）等常规尽职调查方法（conventional due diligence investigation method）。

查阅资料围绕融资人（financier）、关联公司（affiliated company）、行业（industry）、产业链（industrial chain）、产品（product）、技术（technology）、上下游（upstream and downstream）、竞争对手（competitor/rival/opponent）等方面，尽可能搜集全面、客观的资料，使自己在与融资人直接接触前有一个基本的认识，找到需要了解问题的方向。

实地调查就是与高管、核心技术、销售人员交流与访谈，从内部了解公司的历史、现状、战略、技术先进性与成熟度、市场竞争力等情况，形成对公司发展的判断。实地考察项目公司，参观工艺流程（technological process/process flow）、生产设备，了解库存、能源消耗，观察产品销售记录（product sales record）、物流运输（logistic transportation）等情况，与企业普通员工、甚至周边居民了解企业的生产经营状况等，眼见虽然不一定为实，不过如果考察的时间跨度和细致程度足够，还是能够佐证经营状况。

做好上述两种调查后，还需要多方验证，验证公开渠道和融资人提供的资料，行业专家、供应商、客户、乃至竞争对手都是最好的对象。

 

调查提纲

公司简介

1、 公司成立背景及情况介绍；

2、 公司历史沿革；

3、 公司成立以来股权结构（equity structure）的变化及增资（capital increment/capital increase）和资产重组（recapitalize/restructure of capital/capital recombination）情况；

4、 公司成立以来主要发展阶段，及每一阶段变化发展的原因；

5、 公司成立以来业务发展、生产能力、盈利能力、销售数量、产品结构的主要变化情况；

6、 公司对外投资情况，包括投资金额，投资比例，投资性质，投资收益等情况和被投资主要单位情况介绍；

7、 公司员工状况，包括年龄结构、受教育程度结构、岗位分布结构和技术职称分布结构；

8、 董事、监事及高级管理人员的简历；

9、 公司历年股利发放（dividend distribution）情况和公司现在的股利分配政策；

10、 公司实施高级管理人员和职工持股计划（stock ownership plans）情况。

 

公司组织结构

1、 公司现在建立的组织管理结构（Organizing managerial structure）；

2、 公司章程（articles of association）；

3、 公司董事会（board of directors）的构成，董事、高级管理人员和监事会成员（members of the board of supervisors）在外兼职情况；

4、 公司股东结构（shareholder structure），主要股东情况介绍，包括背景情况、股权比例（equity [1] ratio）、主要业务、注册资本、资产状况、盈利状况、经营范围和法定代表人等；

5、 公司和上述主要股东业务往来情况（如原材料供应、合作研究开发产品、专利技术和知识产权共同使用、销售代理（sales agent）等）、资金往来情况，有无关联交易（connected transaction/related transaction）合同规范上述业务和资金往来及交易；

6、 公司主要股东对公司业务发展有哪些支持，包括资金，市场开拓，研究开发、技术投入等；

7、 公司附属公司（厂）的有关资料、包括名称、业务、资产状况、财务状及收入和盈利状况、对外业务往来情况；

8、 控股子公司的有关资料、包括名称、业务、资产状况、财务状况及收入和盈利状况、对外业务往来情况、内资金河谷业务往来情况；

9、 公司与上述全资附属公司（厂）（wholly-owned subsidiary）、控股子公司（holding subsidiary）在行政上、销售上、材料供应上、人事上如何统一进行管理；

10、 主要参股公司（joint-stock company）情况介绍。

 

供应

1、 公司在业务中所需的原材料种类及其他辅料（accessories/auxiliary materials），包括用途及在原材料中需求中的比重；

2、 上述原材料主要供应商的情况，公司有无与有关供应商签订长期供货合同，若有，请说明合同的主要条款；

3、 请列出各供应商所提供的原材料（raw material/ingredient）在公司总采购中所占的比例；

4、 公司主要外协（这里的外协，是外包outsource的一种形式，OEM）厂商名单及基本情况，外协部件明细，外协模具明细及分布情况，各外协件价格及供货周期，外协厂商资质认证情况；

5、 公司有无进口原材料，若有，该进口原材料的比重，国家对进口该原材料有无政策上的限制；

6、 公司与原材料供应商交易的结算方式（ways of settlement/method of payment）、有无信用交易（credit trading/deal on credit）；

7、 公司对主要能源的消耗情况。

 

业务和产品

1、 公司目前所从事的主要业务及业务描述，各业务在整个业务收入中的重要性；

2、 主要业务所处行业的该行业背景资料；

3、 该业务的发展前景；

4、 主要业务近年来增长情况，包括销量、收入、市场份额、销售价格走势，各类产品在公司销售收入及利润中各自的比重；

5、 公司产品系列，产品零部件构成细分及明细；

6、 公司产品结构，分类介绍公司目前所生产主要产品情况和近年来销售情况；产品需求状况；

7、 上述产品的产品质量、技术含量、功能和用途、应用的主要技术、技术性能指标、产品的竞争力等情况；针对的特定消费群体；

8、 公司是否有专利产品（patented product/proprietary product），若有，公司有那些保护措施；

9、 公司产品使用何种商标（trademark）进行销售，上述商标是否为公司注册独家使用；

10、 上述产品所获得的主要奖励和荣誉称号（major awards and honorary titles）；

11、 公司对提高产品质量、提升产品档次、增强产品竞争力等方面将采取那些措施；

12、 公司新产品开发情况。

 

销售

1、 简述公司产品国内外销售市场开拓及销售网络（sales network）的建立历程；

2、 公司主要客户有哪些，并介绍主要客户的有关情况，主要客户在公司销售总额中的比重；公司主要客户的地域分布状况；

3、 公司产品国内主要销售地域，销售管理及销售网络分布情况；

4、 公司产品国内外销售比例，外销（export sales/foreign sales）主要国家和地区分布结构及比例；

5、 公司是否有长期固定价格销售合同；

6、 公司扩大销售的主要措施和营销手段；

7、 销售人员的结构情况，包括人数、学历、工作经验、分工等；

8、 公司对销售人员的主要激励措施（incentive method/incentive measures）；

9、 公司的广告策略如何，广告的主要媒体及在每一媒体上广告费用支出比例，公司每年广告费用总支出数额及增长情况，广告费用总支出占公司费用总支出的比例；

10、 请列出公司在国内外市场上主要竞争对手名单及主要竞争对手主要资料，公司和主要竞争对手在国内外市场上各自所占的市场比例；

11、 公司为消费者提供哪些售后服务（after-sales service），具体怎样安排；

12、 公司的赊销期限（credit term）一般多长，赊销（sell on credit/credit sale）部分占销售总额的比例多大；历史上是否发生过坏帐（bad debt/bad loans），每年实际坏帐金额占应收帐款的比例如何；主要赊销客户的情况及信誉；

13、 公司是否拥有进出口权，若无，公司主要委托[2] 哪家外贸公司代理（the entrusted foreign trade agency），该外贸公司主要情况介绍；

14、 我国加入WTO后，对公司产品有哪些影响。

 

研究与开发

1、 请详细介绍公司研究所的情况，包括成立的时间，研究开发实力、已经取得的研究开发成果，主要研究设备、研究开发手段、研究开发程序、研究开发组织管理结构等情况；

2、 公司技术开发人员的结构，工程师和主要技术开发人员的简历；

3、 与公司合作的主要研究开发机构名单及合作开发情况；合作单位主要情况介绍；

4、 公司目前自主拥有的主要专利技术、自主知识产权（independent intellectual property rights）、专利情况，包括名称、用途、应用情况，获奖情况；

5、 公司每年投入的研究开发费用及占公司营业收入比例；

6、 公司目前正在研究开发的新技术及新产品有哪些；

7、 公司新产品的开发周期（development cycle/develop period），

8、 未来计划研究开发的新技术和新产品。

 

公司主要固定资产和经营设施

1、 公司主要固定资产的构成情况，包括主要设备名称、原值（original value/cost）、净值（net value）、数量、使用及折旧情况（use and depreciation）、技术先进程度；

2、 按生产经营用途、辅助生产经营用途、非生产经营用途、办公用途、运输用途和其他用途分类，固定资产分布情况；

3、 公司所拥有的房屋建筑物等物业设施（property management facility）情况，包括建筑面积（gross floor area）、占地面积（land-using area）、原值、净值、折旧情况以及取得方式；

4、 公司目前主要在建工程（project under construction）情况，包括名称、投资计划、建设周期、开工日期、竣工日期、进展情况和是否得到政府部门的许可；

5、 公司目前所拥有的土地的性质、面积、市场价格、取得方式和当时购买价格（租赁价格rental price/lease price）。

 

公司财务

1、 公司收入、利润来源及构成；

2、 公司主营业务成本构成情况，公司管理费用构成情况；

3、 公司销售费用构成情况（Composition of the sales cost）；

4、 主营业务收入占总收入的比例（The proportion of the main business to the total revenue）；

5、 公司主要支出的构成情况（composition of the major expenditures）；

6、 公司前三年应收帐款周转率（Accounts receivable turnover/AR turnover）、存货周转率（inventory turnover）、流动比率（current ratio）、速动比率（quick ratio）、净资产收益率（Return on Equity/ROE）、毛利率（gross margin）、资产负债比率（asset liability ratio/）等财务指标；

7、 公司前三年资产负债表（Balance Sheet）、利润及利润分配表（Statement of Profit Distribution）；

8、 对公司未来主要收入和支出的有重大影响的因素有哪些；

9、 公司目前执行的各种税率情况。

 

主要债权和债务Major claims and debts/Major credit and debt

1、 公司目前主要有哪些债权（credit），该债权形成的原因；

2、 公司目前主要的银行贷款，该贷款的金额、利率、期限、到期日及是否有逾期贷款（overdue loans）；

3、 公司对关联人（affiliated person/related person）（股东、员工、控股子公司）的借款情况；

4、 公司对主要股东和其他公司及企业的借款进行担保（guarantee）及抵押（mortgage/pledge）情况。

 

投资项目

1、 本次募集资金（fund-raising）投资项目的主要情况介绍，包括项目可行性（feasibility/viability）、立项（project proposal approval）情况、用途、投资总额、计划开工日期、项目背景资料、投资回收期（investment pay-back period）、财务收益率（financial rate of return），达产后每年销售收入和盈利情况；

2、 投资项目的技术含量（technology content），技术先进程度，未来市场发展前景和对整个公司发展的影响；

3、 公司目前已经完成主要投资项目有哪些，完成的主要投向项目情况介绍。

 

十一、其他

1、 公司现在所使用技术和生产工艺的先进程度、成熟程度、特点、性能和优势；

2、 与同行业竞争对手（the competitors in the same industry）相比，公司目前主要的经营优势、管理优势、竞争优势、市场优势和技术优势；

3、 公司、公司主要股东和公司董事、高级管理人员目前涉及有法律诉讼（lawsuit/litigation），如有，对公司影响如何。

 

十二．行业背景资料

1、 请介绍近年来行业发展的情况；

2、 国家对该行业的有关产业政策，管理措施，及未来可能发生的政策变化；

3、 该行业的市场竞争程度，并介绍同行业主要竞争对手的情况，包括年生产能力、年实际产量、年销售数量、销售收入、市场份额（market share）、在国内市场地位；

4、 国外该行业的发展情况；

5、 国家现行相关政策对该行业的影响；

6、 目前全国市场情况介绍，包括年需求量、年供给量、地域需求分布、地域供给分布、生产企业数量，是否受同类进口产品的竞争。

 

适合中国企业的Mini尽职调查

正式进入并购流程（M&A applications）后，以最少的成本减少并购风险。

所有企业都必须有风险意识（risk awareness）。尤其是在并购项目中首先考虑的应是风险，而不是收益（earnings; income; revenue）。设计一个项目的交易结构，应先把项目中可能产生风险的环节找出来，提出解决方案（solution）。若无风险控制能力，并购项目的成功就难以保障。

在中国中小企业在德国进行并购时，企业普遍会直接选择会计师事务所（accounting firm）或者律师事务所[3] （law firm）进行详尽的尽职调查。纵观近年来中德并购项目，在欲收购德国企业的中国企业中，竟有高达50%以上的中国企业在进行完详细尽职调查后最终依然选择放弃收购，原因是尽职调查结果不尽人意。详细的尽职调查包括财务（finance）、商业（commerce）、税务（tax）及信息技术（information technology）等一系列尽职调查内容，费用极为高昂。企业一旦放弃收购，就意味着浪费了一大笔资金，且白白投入了企业宝贵的人力、物力及时间成本（human cost, material cost and time cost）。因此，进行一个前期初步的调研（investigate and survey; study; research）是切实有必要的，只有基于一个合理的调查确定项目的可操作性后，企业方可放心大胆地继续执行收购计划。

Mini尽职调查是在买方签订收购意向书（Letter of Intent/LOI）及进行真正的尽职调查前所进行的初步前期尽职调查，旨在：

1. 判断项目质量，直接确定并购的必要性及可行性，为企业节省日后不必要的支出；

2. 给企业指出存在的问题和整改办法，推动项目的进一步实施。