一个人成功不容易，要靠自己的聪明才智，要付出艰辛的努力，同时还要有较好的机遇。他是多个方面集合的结果。一个成功的人士如果不能正确的认识这一点，有点成功就过高估计自己的能力，就认为自己以后无论真么做都还是能这么顺风顺水，而脱离了具体的环境、条件，那他一定会裁大跟头的。牟其中、顾雏军、唐氏兄弟、仰融都碰到这些问题，现在又多了一个魏东。教训是深刻的，一定要切记：成功来之不易，得意不要忘形。
转---福记食品清盘之谜
2009-10-21 21:42
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在“债券”前面煞有介事加上“可换股”三个字，傻佬也知道目的当然是“换股”。对于福记来说，如果股价升穿换股价，就不用拿真金白银来还钱，变相以22%
高价配股集资；对于债权人来说，CB既有股票的升值潜力，又有债券的本金保证；对于投资银行来说，发债带来丰厚佣金收入，一次发债是三得益彰──前题是股价要升。
福记发CB得来的现金，一半用作兴建食品加工中心，另一半作为营运资金。公司盈利蒸蒸日上，加上大市牛气冲天，股价节节上升。这6亿CB是在2010年才到期，但福记在一年内已经升穿换股价，债权人换股大赚一笔，福记的资产负债表上突然少了6亿债务，手上却多了厂房、物业等固定资产。世界是多么的美好。
福记发CB得来的现金，一半用作兴建食品加工中心，另一半作为营运资金
福记食膸知味，加上投资银行推波助澜，在翌年11月再透过端银发行一批CB，金额升至10亿元，17.5元的换股价比现价有24%溢价，略高于上次：溢价越高，股价越难升至换股价，换股失败的可能性越高。年期却缩短至3年：年期越短，还债的死线越近。2007年股市鸡犬皆升，股价火速升至17.5元，债权人把一半CB换股，福记少了5亿债务，世界有这样算的吗？
曾经的福记：业务不断扩展，营业额和净利润的增长趋势良好，公司处于高速增长的阶段
真正的灾难在2007年11月开始，这次是花旗，金额更高达15亿元，换股溢价更是骇人的32%，而年期也仅有3年；现金到手后，福记马上用在投资固定资产上，在往后一年用了17亿现金在投资活动。
CB
循环融资这一招，需要股价不断上升；可恨牛市走到尽头，福记股价暴跌至个位数，端银和花旗经手发行的两批CB换股无望，变成实实在在的债务。前者在今年
10月到期，尚馀4.5亿要偿还；后者的14亿则在明年11月到期；另外福记还有3.5亿元银行贷款在半年内到期。单是这三项短期债务已有22亿，还未计福记已签下的庞大工程合约；相比之下福记的银行户口只有10.6亿元、再加上每年仅6亿的营运现金流，资金缺口大得骇人。
曾经的福记：从经营利润率、净利率和税前利润率看，福记公司明显高于国外对手
股价不单是基本因素的被动反映，股价升跌能够影响上市公司的基本因素，福记是典型例子。牛市过后，手上的CB令福记陷入恶性循环：股价越跌、CB到期的日子越来越近，CB持有人成功换股的希望越淼茫，福记需要用现金还偿的可能性越来越高，财政压力越来越大，投资者越抛售福记的股票，股价越跌。
福记是被升市所累。主席魏东刻苦奋斗，4年前南下上市，遇上港股大牛市，节节上升的股价令福记以为CB是融资必胜方程式。我可以想像，成功上市之后，魏东突然集万千宠爱在一身，身边多了一批财技专家前呼后拥；他突然发现，投资银行可以化腐朽为神奇，用CB借了钱可以不还。为了赚取发债佣金，投资银行当然乐意奉陪；看着股价长升长有，福记是被牛市冲昏头脑。
扩张业务不是问题，借钱才是。投资者应该汲取福记教训：打死不买靠借钱扩张的增长股。
三次CB，金额一次比一次多，年期一次比一次短，溢价一次比一次大，当最后一根羽毛压碎骆驼的背，熊市就是审判的时候。
此刻魏东可能在后悔：如果福记当初没有上市，远离五光十色的股市，远离投资银行家的花言巧语，静静地送外卖、做餐厅，慢慢滚存盈利来扩张，今天就不会落得如斯田地，我输钱皆因牛市起。
福记清盘 早有先兆
市场对于福记清盘，感到颇为意外，但事实上，福记近一年的状况，已有步向“出事”的象。04年底上市的福记，业绩一向稳健，但去年9月初，突然宣告一次过更换公司秘书、合资格会计师、财务总监及授权代表，外界已觉福记“不妙”。
高层莫明离职
之后，福记不断拖延公布截至今年3月底止全年业绩、公司非执行董事又主动请辞、公司更要长期停牌，这与大部分公司“爆煲”前的征兆，完全符合。
福记模式实行高度集中的中央管理机制，形成中央源头采购、集中初级加工、工业化规模化的生产模式，支持公司所有业务
福记昨日发表通告，表示法院前日已委派德勤企业重组合伙人黎嘉恩、杨磊明及何熹达，出任临时清盘人。德勤指出，法院已授权该行保护和确认福记的资产、为债权人争取最大利益、以及协助福记重组业务和债务。
福记及德勤均未有解释何以福记要突然清盘？但福记在上月初，发通告交代集团为何迟迟无法公布全年业绩的理由，或可露出一些端倪。福记表示，无法公布业绩，因集团的一位负责中国财务管理的高级成员，因健康问题未能履行职责，但集团又不能全面与相关人员联络。
负债高 开支大 换股债势违约
福记的股权，主要落在创办人魏东及姚娟身上，二人持股超过50%。公司亦获知名基金股东青睐，包括美银、Capital
Group及Janus Capital，各持有6%至7%或以上福记股权，其中Capital
Group更是在今年7月中，即福记表示无法如期公布全年业绩前，还在市场入货增持福记至7.09%。
福记是内地最大送餐服务供货商之一，亦有经营餐馆及方便食品业务。由于业务网络广泛，公司上市以来均有显著的盈利增长，因而获不少大行推介，亦获机构投资者及国际大型基金支持。
不过，外界一直对福记的高负债、高资本开支，甚感质疑，不明公司何以要有庞大的资金需要。事实上，过去3年，福记不断以高溢价发行可换股债券集资，集资金额超过30亿元。由于外界对于福记的业务前景有信心，是以其债券不乏投资者认购，例如美国纽约银行、以及Capital
Trust等。然而，由于福记迟迟未能公布业绩，以致这等可换股债券，早前已宣告出现技术违约，如今福记面临清盘，相信这笔债券的持债人，要面对更多不明朗因素。
福记教训：过度进取 逆境防守力弱
多数投资者在拣选投资对象时，均专注公司的增长和盈利能力；这些因素虽然重要，但单考虑这些因素，将俨如毫无防备。
首先，看看两个主要风险控制比率及其背后的原理，然后运用增长度、毛利和控制风险的方法，应用到福记食品例子中。
两比率看逆境防守力
净负债比率方面：这个指标通常是投资者用来监察一家公司的债务水平。高水平的净负债比率，意味该公司高度借贷；因此在有需要时，相对较难筹集应急资金。由于这个比率连散户投资者亦有相当认识，故不作赘述。
福记资本开支对净营运现金流比率
福记净负债比率
资本开支对净营运现金流比率：一般而言，这个比率较少为投资者所注意，亦较少被应用；然而，我们认为，这个比率较净负债比率更重要。资本开支对净营运现金流比率显示的事情包括：
一、根据增长度，显示公司管理层的进取度。
二、公司透过业务支撑增长的能力。
三、当与销售增长一起比较时，投资者亦能够监察公司管理层的执行质素（即倘若管理层为未来数年进行大幅资本投资，但销售增长却显然落后，那就有可能出现执行问题）。
同时，监察上述两个比率，将有助投资者在信贷收紧和集资困难的时候，看到公司在经济不景时的的防守能力。
福记主要提供四种送餐服务
细看福记食品的财务报表，我们应能发现，该公司的增长度相当高（逾70%），今年上半年的毛利稳定（58%左右，与去年上半年相同）。即使我们查看其净负债比率，情况仍然可以接受，因为净负债比率处于40%左右，这并非一个极高的水平。
低价出售优质资产
就这一点，投资者可能基于强劲的增长、良好的毛利和勉强可接受的债务水平，而去买入这家公司。不过，假如我们看看其资本开支对净营运现金流比率，那便是两码子的事。
负债高 开支大 换股债势违约
福记食品的资本开支对净营运现金流比率大约二点八倍，意味该公司为扩张的开支，是净营运现金流的二点八倍。当一家公司的资本开支大于净营运现金流，该公司将利用未来的净营运现金流以达至增长。鉴于信贷环境有利和经济处于增长，这是完全没有问题。
然而，当经济下滑或衰退，信贷收紧的时候，这些为求增长而过度进取的公司，或许会很容易出现再融资困难，并有可能导致投资者损失。这些损失，轻则损失投资机会；重则会使投资者损失所有资本投资。
福记食品于两年前斥8亿元购入金汉斯六成业务，我们估计当年金汉斯的纯利，极其量只有5000万至6000万元人民币。福记食品今年较早时，以同样价钱把所有金汉斯的股份售予第三方投资者，但金汉斯的纯利却已经增长至1.09亿元人民币，而且有进一步增长的良好前景。股东应质疑低价卖出这项优质资产背后的原因。
福记食品两年前以大约二十二倍的历史市盈率收购金汉斯，但私人投资者却以今年十一倍的市盈率获得这批金汉斯股份。
福记事件始末：
福记走势及重要事项
简单述之，有五部曲如下：
1. 公司在2004年年底上市，定价3.1元，集资3.1亿元。
2. 2005年10月，上市不到一年，公司发行6.2亿元可换股债券，换股债10.25元，溢价是22%。
3. 2006年11月，福记再第二批可换股债券，三年期，共10亿元，换股价17.5元。
4.
后来，公司股价上升。2006年年初股价升穿16元，2007年年中高峰达29元。股价上升，债权人早已换股，第一批可换股债已获悉数兑换；截至2008年12月，第二批可换股债还剩4.47亿元。
5.
2007年11月，港股疯狂，福记再发第三批可换股债券，三年期共15亿元，以人民幣计价，换股32.825元，溢价达32%。债权人从来没办法可以兑换，目前尚有14.2亿元未到期。
连续三年发债 溢价更高
停牌前，福记股价收报7.6元，距离两批债券换股价已是天与地的距离，换股无望。可换股债券变成纯债券，有债有还。至到期日，公司需要按面值118.549%（2009年11月到期）和107.34%（2010年10月到期）赎回，站在债权人立场，其实已没有太多选择。
这些风雨背后，投资者及债权人心中仍旧是那个疑问，到底公司財务是否出现问题？再核心的问题是，公司还有没有能力偿还这两笔即可换股债券？公司已在4月及8月，先后出售旗下“金汉思”餐厅，套现近6亿元用以还债。
福记的故事对发债体或者可换股买家都可说是警惕。说穿了，公司连续三年发债，溢价每每更高，投资者买完再买，背后一个假设就是股价上升，很快可以兑换股票，因此零息、无抵押、没有卖回权、保护契约不多，买家都一一接受。然而，这算盘也不一定敲得响。 |
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(2009-10-25 21:30:33) 
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