四谈中国石化——高盛来函

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下述分析都是建立在一个假设基础上的，即石油价格可能于09年后回落，若油价高起不落，下述分析将出现严重偏差。（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

石油是周期性行业，油价不可能只起不落，事实上欧美大投行一直秉持油价将于09年之后回落的预期，这也是巴菲特近期退出中石油的基本动因之一。Goldman Sachs认为促使未来油价下行的因素包括：运费上涨表明中东和西非石油输出量增加，美国经济放缓，净投机头寸接近历史高点（见下图），取暖油库存充裕，亚洲原油库存增加，大西洋两岸存在广阔套利空间，阿拉伯湾油田维护结束，美国以外的经济体紧缩货币政策。（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

即使在最新的调价之后，Goldman Sachs分析员许利源认为炼油行业毛利仍然低于收支平衡点（4.00～4.50 美元/桶），并且不大可能促使独立炼油企业在供应方面对此作出实质性的回应。独立炼油企业的产能占中国目前炼油产能（700 万桶/天）的12～15%左右。由于亏损扩大，独立炼油企业在07 年9 ～10 月只能停产。（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

为了简单起见，模型中计算08～09年炼油业务利润时假设中石化炼油毛利盈亏平衡点为4.5 美元/桶，由此推出接近盈亏平衡的炼油业务EBIT。假设从2010年起正常化的炼油毛利为6 美元/桶以反映对油价从2010年起下滑的预测。计算数据见下表：（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

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下述分析都是建立在另一个假设基础上的，即人民币升值一直持续，至少见6.78兑1美元，若人民币升值停滞或美元贬值停滞，下述分析将出现严重偏差。（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

中石化是人民币升值的主要受益者，因为其主要成品油售价以人民币计价，而原油成本以美元计价。估算原油价格比的基本假设每高1%，就会对中石化的盈利产生5%的积极影响。而在同样前提下，对中石油和中海油净利润的影响分别为正1%和负0.7%。（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

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下述分析都是建立在第三个假设基础上的，即集团将向A股上市公司注入新资产，存在不确定性。（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

中石化已经宣布其母公司可能把海外勘探开采资产注入上市公司。中石化曾经透露其母公司拥有1.2 亿吨可采石油储量（中石化2006 年石油及天然气总探明储量为37.7 亿桶油当量）。其母公司的主要资产是位于安哥拉的15、17 和18 区块（通过与Sonangol 的合资企业，持股75%），通过OAO Udmurtneft 的控股权在俄罗斯的各种区块和通过Omimex（与ONGC Videsh和 Omimex Resources 的合资企业，持股25%）在哥伦比亚的各种区块。（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

基于三大假设都存在变数，在安全边际狭小的价格区间仍以静观为主，一旦价格回落至18元以下，将补回26元以上抛售的部分或全部头寸，在见20元后进入操作流程。已参与的其他项目预期年收益为57～140%之间，其中预期操作期两年以上的远期品种三个，预期操作期一年之内的二个。若该股低见15元将加大预期买入头寸，不排除抛售其他品种，增持该品种的可能，先处理短期品种。若低见13元，将全数买入，持仓比例最高将推至总资金的65～70%，同时下降其他远期品种头寸。调整的或然损失控制在3%之内。此次过千点（上证指数）的下跌，对个人组合造成账面冲击最大波动值为11%，乃其中两个远期品种跌幅甚大所致，微调后，波动值控制在7%之内，操作计划仍有点粗放，细节待加强。大宗商品10月斩获颇丰厚，因权益利润增加，等于增投了资金，准备扩大可承受风险度。（陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby）

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《中国石化估值》陈宏杰博客   blog.sina.com.cn/TimesBaby

《二谈中国石化估值与可介入价位》

《三论中国石化——谈谈他的成长性》