作者：佚名

卡拉曼投资范围十分广泛，从传统的价值投资股票到很深奥难懂的投资，比如不良债务、公司破产清算资产、外国股票或债券等。有时候，他也“什么也不做”，当投资机会缺乏的时候，他也完全可以泰若自然的持有现金观望。他经常说，投资不仅仅是追求绝对回报，投资者往往太侧重于回报的数字，而漠视了产生这个数字所导致的风险。（从这一点来说，跟考夫曼关于利润/风险比的论述是一致的，就是一定要考虑风险。）

卡拉曼的投资风格被认为像年轻时的巴菲特，投资思路有三大支柱：

1、追求绝对收益，不去理会相对表现。找到自己的优势，将其最大程度地发挥。现在基金界过于关注相对表现，大家盯着指数，盯着同行，只要损失比别人小就是成功。对相对业绩的过度关注，使得投资机构们既不希望太落后，也不希望过于“冒尖”，于是中庸成为最佳策略。但富豪阶层的客户，关注的应该是绝对收益。

2．推崇自下而上的选股策略。因为自上而下太难，虽然不能忽视宏观经济趋势，任何人都不能每次踏准节奏。而且，即便预测宏观经济准确，落实到行业和公司又是另外一回事了。所以他们采用的是自下而上的方法，侧重于每家公司的业务基本面，对每家公司做各种情况下的敏感性分析，即“压力测试”。

3．首先关注风险，然后才是回报。对公司进行测试带来的不同结果，使得他所认为的风险不同于BETA，BETA只是一个学术问题，对投资没有意义。市场波动也不同于其他，有时反而意味着机会。对风险的关注，用价值投资方法考虑在不同情况下的损失，这样得到的是一个股价区间，不同于华尔街通过这种方法直接得到一个价位。

最后，他认为，没有什么比让投资者晚上安然入睡更重要的事情了。

他的风险厌恶带来一些有趣的结果。尽管掌管一个对冲基金，他可以被允许做任何他想做的投资，单该基金几乎总是持有大量的现金，而且没有运用借贷杠杆。在这次危机到来时，该基金近一半资产是现金，甚至在市场底部仍有20%的现金可以继续投资。（其历史表现经常能超越标普指数，但牛市中超越的少，甚至稍低于指数，熊市中却能够大幅度地超越，且一直是正的收益。）

他持有的空头头寸很少超过1%，因为做空需要了解投资者短期心理，这跟他所坚持的长期投资的风格相违背，他认为长期投资也是其基金的一项优势（看到了吧？价值投资和系统交易的一个共同点就是要“长期投资”，谋求长期回报。另外对风险的关注，尤其对于现金头寸的重视，也是十分相同。）

价值投资是其投资方法的核心，但他并不太赞同逢低便买的做法。“我们寻求令人震惊的价格错位，这一般是紧急事件、人们惊慌失措、或盲目的抛售引起的。”不良债务领域的事情就是很好的例子，由于破产威胁，许多债券基金被迫集体立即抛售其持有的不良债务。这种情况下，破产过程本身也是可以成为释放价值的催化剂。卡拉曼善于在这样混乱的情况下投资。（只在最混乱的情况下投资，并不是看价格低就买。）

2008年经验教训：

这些教训“要么人们好像从来没有学过，要么是被大多数市场参与者很快忘记”。

1．以前从未发生的事情一定会伴随这一些规律而发生。你必须时刻准备市场中意外的发生，包括股票市场和经济体突然的急剧下降波动，无论你预期的情况如何不利，现实可能更糟糕。

2．当过度的信贷环境普及和持续一段时间后，人们会被带入虚假的安全感中，这会造成一个更加危险的局面。这些过度投机将最终结束，引发至少和其成比例的危机，当杠杆迅速下降时，资产类别之间的相关性可能会高的惊人。

3．投资者并不是应该努力使每一美元取得潜在利润，对风险的考虑永远应在收益之前。保持保守的仓位在危机时是至关重要的，它使人们能够保持以长期为导向，思路清晰，集中发现新的投资机会，而其他人可能被迫出售自身资产。投资组合风险对冲必须建立在危机发生之前。人们不能在危机期间有把握地增加或替换对冲资产。

4．风险并不是投资与生俱来的特征，它总是相对于投入支出的价格来讲的。不确定性和风险不同。如2008年秋季，当巨大的不确定性驱动证券价格跌到很低的价格时，它们常常成为风险较小的投资。（而恰那时候，人们听到的负面言论最多，且由于自己过于追求短期回报，不能着眼于长期，所以错失。）

5． 不要相信金融市场风险模型。现实总是太复杂而无法准确建模。对风险的关注必须是全天候的，与人而不是电脑一起评估或重新评估实时的风险环境。尽管分析人士偏爱复杂的数学模式，但市场是门行为科学，而不是物理科学。

6． 将短期资金投资时，不要接触到过大的风险。贪婪地追求一些额外的收益率基点，必然导致面临更大的风险，这会增加损失的可能，导致当要支付费用、兑现承诺或者做出杰出的长期投资时面临严重的流动性困境。（呵呵，不错啊，当巨大的机会来临时，自己正处于流动性困境中。）

7． 证券的最新交易价格制造了一个危险地假象，就是人们会认为它的市场价格接近于其真实价值。这在市场繁荣时期尤其的危险。市场价值的观念作为公司业务的正常价值，可能在沸腾的年代被极大地扭曲了，我们应该总是对其持有一定程度的怀疑。

8．广泛而灵活的投资方式在危机期间是必不可少的，机会是广泛而又短暂地分散在各行业和市场中。投资范围的刚性在这种时候是巨大的劣势。

9.你必须在市场下跌的过程中购买。在下跌过程中比在回升上涨的过程中有更多的市场容量，而且有更少的购买者竞争。早点总比晚些号，但是你必须对价格的继续下跌做好准备。

10．金融创新可以变得十分危险，但几乎没有人会告诉你这一点。新金融产品都是为阳光明媚的天气准备的，几乎从来没有接受过暴风雨的压力考验。资产证券化的市场几乎完全符合此描述。

11．评级机构是有着自身利益冲突的，不值得投资者信任。

12．要确保你能弥补流动性资金的不足，特别是不被控制的流动性不足，因为它会带来很高的机会成本。（机会成本，比破产或低价出售资产的成本还高）

13．在相等的回报下，公共投资优于私人投资。不仅因为公共投资流动性强，而且因为处于困境中，公共市场比私人市场更有可能提供以低于平均价格买进的机会。

14．提防各种形式的杠杆。不管是个人、企业或政府，债务必须和资产相匹配，借款者必须记住：资本市场是变化无常的，而且借助贷款到期可以结转的假设，是永远不会安全的。即使你不用杠杆，别人用的杠杆也可以驱动戏剧性的价格和价值波动。

15．许多杠杆收购是人为的灾害。当付出的代价过大时，一个杠杆收购的股权比例实在是一个地地道道的蚀价看涨期权。

16．金融类股有独特的风险。当净资产收益率很高时，表明杠杆高或者风险资产比重大。

17．拥有有着长期定位的客户是至关重要的。对于一家投资机构的成功，没有比保持投资的稳定更重要的了。

18．当一个政府官员说，问题已经被控制住了时，不要相信。

19．政府作为短期导向的角色，不会容忍经济或金融市场的痛苦，救助和救援随时都会发生，但给未来带来风险。

20．几乎没有人愿意承担在危机中的责任：杠杆投机者、金融机构、政客、官员、监管机构。