东阿阿胶一季度可能低于预期

结合下面申万的邮件，我的看法：

由于近几个月东阿阿胶终端调研少了，导致没有足够的终端信息用于观察。看邮件中内容，先不管它的结论，一般我不看其结论；作为描述性语言部分是可以引用的。

进一步降低渠道库存，减少了发货；办事处经理轮岗调整，影响3月发货；阿胶浆新老包装更换，影响发货。

之前一般的判断是，由于2012年春节较往年早，所以一季度发货量应该不错；所以整体预期是一季度是不错的。该邮件中描述部分的内容，描述较为客观，一季度发货量不及预期。我认为一季度报告可能低于预期。这也是今天下跌的原因。

希望有更多的调研信息，从而使我们可以更为客观地分析。而不是等消息传出后才知道。

德荣调研QQ群：

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c2584ca0101629b.html

以下内容是申万发的邮件：

3月份发货量较低的原因三方面：

1.      进一步降低渠道库存，减少了发货：公司之前渠道库存2个月，属于正常水平，但公司仍然进一步在提升经营质量，保证渠道的一个相对饥饿，3月份开始公司减少发货量将渠道库存逐步降至1个月，保障业务发展中长期健康，未来价格能够稳步上涨。

2.      办事处经理轮岗调整，影响3月发货：公司1、2月份增长可观（销量均增长20%），在旺季后选择营销调整，部分办事处经理轮岗调整，同时对业务员实行末位淘汰制，人员调整影响部分区域销售。

3.      阿胶浆新老包装更换，影响发货：复方阿胶浆OTC渠道包装变更（占该产品销售的80%多，医院市场仍然销售12支装），12支装将逐步全面被9支装替代，新老更换过程中12支装逐步不再发货，阿胶浆发货受影响，目前9支装已经开始在部分省市铺货，预计各省包装更换完成时点会不一致。

终端实际销售情况良好：我们对连锁药店进行了跟踪调研，销售情况良好，阿胶块1季度终端销量增长15%，结合价格上涨，实际销售收入增长20%以上；复方阿胶浆终端销量增长15%以上。

此次控货和12年5-8月情况不一样，但后续销量上升结果会一样：12年5-8月的控货是因为渠道库存过大，此次原因则完全不同，是在健康销售下的销售策略调整，经过3-4月控货，我们认为5月开始整体经营将恢复正常。从全年目标看，阿胶块销量增长15-25%、阿胶浆销量增长20%、桃花姬销量增长20%不会变化，再结合价格上涨，全年业绩增长可以乐观。

投资建议：终端健康，投资者应该站在全年角度看，股价下跌带来介入机会：我们维持2013-2015年每股收益2.17元、2.78元、3.45元，同比增长37%、28%、24%，对应预测市盈率21倍、17倍、13倍。公司不断加强渠道控制和终端维护，保障产品良性增长，同时衍生品有望发力，业务短期调整不影响全年增长，股价下跌带来介入机会，维持“买入”评级。