周斌/文

  7月25日，笔者写了一篇专栏文章，题为《有一种胜利叫撤退》，随后几天，股市一涨，损友们就问我：清仓了吗？他们等着看笑话呢！

  还好，这几天没什么人问这个问题了！

  实际上，在市场面前，我们个体的每一次判断可能都是错的，因为个体永远无法将所有信息穷尽；唯独市场，是所有信息穷尽之后的一个集合体，从这个意义上看，市场永远是正确的，我们的任何猜测，只是其中一种可能性而已。

  我们注意到，近期不少卖方机构加入了谨慎甚至看空的行列，8月7日，我们的记者朱益民在写《流动性收紧信号释放牛步踟躇》一文时，就引用了多个研究机构的观点，如安信证券的高善文认为，在中国实体经济领域，流动性最宽松时期已结束，三季度后，流动性宽松状态已进入不可逆、持续的下降和弱化过程。与之对应的是，资本市场和房地产市场的上涨过程基本会结束，并掉头下降。国联证券策略研究员肖彦明认为，“不差钱”年代成长起来的孩子，大都是能在外面疯玩到忘记回家吃饭，被流动性“宠坏”的A股亦如此。

  这些观点都相当有趣，而且提出很及时，足以作为我们投资的参考。不过，其中更值得注意的一个观点，是长城证券提出，股市开始由复苏预期和流动性的双轮驱动，变为经济复苏的单轮驱动。

  笔者是支持这种观点的，我们在7月底就已经提出，泡沫可能不可持续，这也就意味着，漂浮在空中的A股市场，需要重新回到坚实的地面上了。

  那么，地面在哪里呢？

  目前比较普遍的估值方法有几种，一种是基于FED模型的估值；另一种是基于DDM模型的估值。

  例如十年期国债利率目前是3.48％，因此A股依据FED模型的中枢市盈率为28倍(国债利率的倒数得出市盈率)。DDM模型的主要变量有增长率、分红率等，目前没有相关的具体数据，难以测算。所以笔者倾向采用FED模型来测算。

  现在沪市平均市盈率是28倍，深市是41倍，平均起来是34.5倍，回到28倍市盈率，意味着下跌的空间大概在18%左右。

  考虑到市场情绪往往会放大这种效应，我们认为，下跌的比例可能在20%左右，以3260点位计算，可能调整的点位在2608左右。

  这是一种理论上的推测和假设，上市公司的业绩增长，能够让目前的市盈率降低，所以调整的空间取决于上市公司业绩整体增长的情况。如果公司业绩增长超预期，市场的调整未必会这么深。

  当然，还有一种可能性，即估值相对合理的蓝筹股为主的沪市不做大的调整，高市盈率的深市单边调整，这应该是大多数投资者期待的，可是，往往大多数人期待的事情都不会发生，至少在股市上总是如此。

  经济复苏推动的股市上涨，才是真正坚实的上涨，所以不需要过度担忧市场的自发调整，如果市场一味沉浸在泡沫的狂欢中，大量的资金无法进入实体，长期来看，未必是好事。

  只要是泡沫，就总有破灭的时候。现在只不过是一个小泡泡，长期看，更大的泡泡还在后面等待着迎接我们，但是未必在当下，更可能是经济复苏的迹象已经完全确定之后。