【周末文摘*新闻创造价值】

主持人：李 南  嘉宾：张景东 金岩石

　　  主持人：今天我们谈谈有关券商的事。过去，我们嘲笑那些炒股变成股东的人，最近，一个有意思的现象出现了，有些券商，发股也发成了股东。
  　　张景东：承销股票，结果自己买单。
去年至今增发的一半破发
　　  主持人：比如说今年以来100家上市公司增发融资，有三家大额包销伟星股份、合加资源和浦东建设，它们是宏源证券和海通证券这两家券商来承销的。最惨的是海通，它包销的是浦东建设，结果没发出去，网上中签率百分之百，网下没有一个机构来申购，最后只好自己花9个多亿吃了9213.78万股，占比高达76.78%。

    张景东：9个多亿，对现在的海通来说还承受得起。而且浦东建设这只股跌得比较少，所以我觉得这笔生意赔不了多少钱。
    主持人：海通的资本金87.34亿，去年一年盈利54.56亿，今年第一季度盈利8.9亿，这8.9亿全部买了浦东建设了。
    金岩石：这就涉及到证券业的盈利模式，有时候我说，这个行业还是穿西装的农民，靠天吃饭。
    张景东：靠天吃饭。
    金岩石：这天，在经纪业务上，我们看的是交易量，在承销业务上，我们看的就是破发，破发率就是一个市场走牛还是走熊的一个重要标志，熊市破发率就高。
    主持人：2007年至今实施各类增发的225家，低于增发价的110家，就是有一半破发了。
    张景东：增发方案是去年通过的方案。

    主持人：是去年10月17日通过的，等今年准备来办这事的时候发现，这股价已经跌破增发价了。
  　　金岩石：牛市当中接单，熊市买单，这不能怪海通，只能怪市场，市场突然间牛转熊出乎很多人的意料。所以像我这种倒戈的人，有时候也觉得有点困惑。
    主持人：这对于海通证券是个很大的事，我们联想到了2002年时的南方证券。
    张景东：南方证券包销哈飞、哈药，最后全都吃进来了。
    主持人：它当时花了8个多亿买了哈药。
    张景东：当时8个多亿，对南方证券来说不得了。而且它采取了一个违规的方式，就是再融资来坐庄这两只股票。
    主持人：它还不断地吃进。
    张景东：最后，吃进的占流通股的90%多。

证券业需更多的盈利模式
    主持人：当时，南方证券自己给自己抬轿子，它动用了非法的手段，维持它两只股票的高位，结果把自己的三位总裁都送了进去。
  　　张景东：其实，南方证券开始是被动地犯了一个错误，但是它后面是用主动犯错误的方式，让那个错误越来越大。
    主持人：就是发股发成股东不是你的错。
    张景东：本身就不是它的错。因为对券商来说，这个事没有选择。现在100多家券商在竞争，其中能做发行的大概有五六十家，这么多家券商去竞争这个单子，很不容易。
  　　金岩石：这就涉及到券商的商业模式。我们讲牛市发股、熊市发债，一旦市场变成熊市时，发行市场首先出现低迷。发行市场低迷，交易市场低迷，市场的流动性下降，这都是标准的熊市现象。所以，证券业要想走出这个怪圈，必须有另外的盈利模式。其实，高盛作为一家证券公司，它的性质已经变了，它70%的收入来源于直投、做市商和交易业务。

    主持人：交易业务指的什么？
    金岩石：交易业务是指比如说做衍生证券的套利，具体讲石油市场最大的做市商和交易商是谁呢？是高盛。
    主持人：是买方的感觉，对吗？
    金岩石：它不仅做买方，还做中介，就是一手做市，一手做投资。在这种情况下，投资银行的承销业务，对于高盛来讲只是一个拉单子的工具，它并不指望这个赚钱，只占其收入的8%左右。大量的收入是证券关联交易业务，证券关联交易业务占美国证券业总收入的比重，在上世纪90年代超过40%，现在超过50%。
    主持人：经纪业务它们占多少？

  　　金岩石：经纪业务分两种类型，一个是纯粹作为中介的经纪业务，这个业务占整个证券业总收入的20%到22%；另外一种叫做市商中间业务，就是不收佣金，可以收中间差价，可以持有股票或者放空股票，中间有一个差价，这种业务占到证券业总收入的20%左右。
金融业是经营风险的行业
    主持人：我觉得能做的事越多，陷阱越多，风险就越大。
    金岩石：风险越来越大就对了。为什么呢？金融业是经营风险的行业，会经营风险一定要会制造风险，所以现代证券业就是制造风险，经营风险，管理风险，管不住就会出现金融危机。
    张景东：为什么金融业叫经营风险的行业，经营风险意味着什么？我觉得是把我可能承担的风险，通过各种各样的东西，转嫁出去。市场里有那么多投机者、投资者，如果我这一步做得好，那我就得到暴利，这就是成功的证券公司。

    主持人：其实对于海通证券来说，比如它去发一些债，或者其他的方式，是不是也可以把这风险分散掉？
    张景东：在现有的体制下几乎没有可能。现在对大多数券商来讲，其实最多的就是经纪业务，就是高盛只占到20%那一部分业务，而这一部分在我们券商行业里面要占到60%到70%，有些公司达到了90%。
    主持人：海通证券这次把浦东建设吃进去之后，它能不能靠其他方式去分散它的这个风险？

    张景东：大多数券商发不了股票，发不了债券，也发不了票据，只能靠自己消化。
    主持人：等它涨起来，才能够把这部分损失弥补回来。
    金岩石：当你说我等它涨起来，这就破了底线了。你等它涨起来，就包含着它可能不涨。它不涨，你就越陷越深。
    主持人：如果市场继续走熊，像这样的问题会不会越来越严重，或者在整个券商中，范围也会扩大，最终会给券商带来一些灾难性的后果？
    金岩石：如果风险管理能够强制性地生效，这样的风险都是可控的。

股票破发可能意味着机会
    主持人：哪怕我赔一点。
    金岩石：对，认赔是风险管理的第一原则。
    主持人：事实上，目前这些整个破发、破净，我认为足以说明市场是多么的低迷。
    张景东：我觉得不能这么说，要看是什么时候发的股票破发了。当年中石化4.22元发行，上市以后很快就破发了，差不多两年的时间，一直是两块多钱。
    主持人：中石化破发是合理的？
    张景东：合理的，因为那个时候正好是熊市的初期。但是如果说现在，有一些股票破发，我觉得可能意味着机会。比如说这次发的南车，2.18元的发行价，如果它要破发的话，那我相信可能机会是来了。
    主持人：假如海通证券包的不是浦东建设，是别的，可能就不会像它现在这么惨？

    金岩石：不能抱这种侥幸心理。特别是宏源证券、海通证券都是上市公司，上市公司的资产结构是公开透明的，如果你在这个问题上因小失大，说我寄希望于它涨，你就等于是拿股民的钱在做投机，这坚决不能做。
    主持人：我的意思就是说，如果是换一个行业，比如我们看到这两天，新五丰连续涨停，高盛花两亿美金去买福建跟湖南的十几个养猪场，甚至我一个证券界的朋友，他也投资了一个养猪场等等，所有这些会不会给我们一些启示？
    张景东：启示就是，有很多领域值得投资。

    主持人：怎么讲？
    金岩石：就是如果证券业有四只手，经纪业务、承销业务、投资业务和证券关联交易，在这种情况下，我投行业务砸在手上了，这时候我们的一种选择是等它涨，另外一种选择，立刻转手，进入我的直投业务，直投业务我长期持有，它就是合规的，而且也不影响我的投资组合。如果我直投业务也不够了，怎么办呢？我把它纳入证券关联业务做套利交易，做套利交易时，我能通过套利逐渐地把这亏损一点点补上。现在，你就能够理解中国的证券业务和高盛的证券业务之间的差别在哪里了，高盛多两只手，它70%的收入，来源于这两只手。

我们像披着金融外衣的农民
    主持人：我们可能一说到投行业务，就是什么金融、高科技等等，看来不是，比如赵丹阳在外面5次加仓物美，高盛去买养猪场，现在大家对于消费类的和农业类的特别感兴趣。
    张景东：愿意干什么都行，只要这个东西赚钱就可以。
    金岩石：其实我倒看到了我有的朋友，最近的名片变了，是什么村的支部书记。
    主持人：他以前是干什么的？
    金岩石：上市公司的老总，而且是金融业很出名的人。
    主持人：看来现在当农民还是很时尚的事情，你认同高盛这种投资思路吗？

    金岩石：最关键的是我们从这里面能看到，券商的商业模式在熊市来临时，必须有更多的选择权，它能够在包销卖不出去的时候，用直投来把它的风险逐渐地分散出去。从一个经济周期的角度上看，如果我们看到了，破发是熊市指标，那么在破发的情况下，包销的风险放大了，这时我就不干了。所以熊市时债券市场就起来了，债券套在手里没关系，因为债券它带固定收益，风险小。

    主持人：景东你们券商现在在熊市里面干什么？
    张景东：我觉得我们更像一群披着金融业外衣的农民，在辛苦地耕耘。实际上我们熊市一点都不比牛市清闲，我们该干什么还得干什么，该做研究要做研究，该去跑上市公司跑上市公司，该拉单的拉单，平时经纪业务该忙活还得忙活。

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