中石油收入剖析(一)
(2017-03-21 08:53:37)
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收入是企业分析的最佳入口,先看下表:
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从上表可以看出:中石油的收入,从2012年开始走下坡路,2015年跌幅最大,2016年跌幅有所缩小(下表)。
营业毛利与营业收入相比,打了一个折扣以后,跟营业收入基本上也是同步的。
但净利润与营业收入相比,呈现出一种“你增加,我不一定增加,你下降,我比你下降得更快”的特征。造成这种,特征的主要原因,是资产减值损失和投资收益的没有征兆的上涨和下跌。比如,2015年资产减值损失比2014年增加411%,这是史无前例的;2015年的投资收益,也比2014年的增加116.5%,2016年更是同比增加达到619%。所以,资产减值损失和投资收益,就类似于中石油的利润调节器。
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对接下来的几年业绩预判,我们注意到(见上表),从2016年营业收入的季度环比看,营业收入的下滑势头基本止住,并有所回升。而且,资产减值也基本上到位,归属于少数股东的利润,也不可能长期维持在高位。所以,中石油的每股收益接下来将恢复到两毛钱以上,基本上问题不大。当原油市场,恢复到80到100美元一桶时,中石油每股收益会重新恢复到5到8毛钱之间,甚至1元以上。
(二)分部收入分析
中石油的业绩由勘探与生产、炼油与化工、销售、天然气与管道、总部及其他五部分构成。
笔者认为,在分析连续生产链条企业的业绩时,毛利能基本抵消其交叉成本,是一个较好的分析指标。下面我们分部门、分类对相关指标进行讨论,力求洞悉中石油的收入构成,以对其未来发展趋势有一个较好的把握:
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1.毛利占比分析
(1)单项分析
从2014年以前的平均值来看,勘探生产占比最大达62.84%,炼油和化工次之,占22.79%,销售毛利占11.82,这三个部门合占95%,绝对的大头。其实三个部门就已经是整个中石油完整的生产链条了。
所以,对中石油来说,原油的毛利占了企业的大半壁江山,原没价格的波动,直接牵动中石油的盈利水平。
在原油价大幅下降的年份,我们发现,勘探与生产的毛利占比也随之大幅下降。如,2015年。勘探与生产的毛利占比下降到27.4%,大幅低于之前年份的平均值62.84%。而同时,炼油和化工的毛利占比却大幅上升,2015年炼油和化工的毛利占比上升到51.31%。到了2016年中期,勘探和生产的毛利占比已降到-0.36%,炼油和化工却快速上升到75.16%。
而在这整个周期变化过程中,销售部门毛利的占比基本保持不变。
(2)合并项分析
由于销售分部的毛利占比在整个能源周期基本保持不变,所以我们只分析勘探生产和炼油化工两个部门的合并情况。
就毛利占比来说,正常年份的均值,勘探与生产达到62.8%,炼油与化工是22.8%,两部分达到85.6%,占大头。已经占据了绝对的大头。
从两者合并占比的变化情况看,不管油价如何波动,两者合计的毛利占比基本保持不变。如2016年中期,勘探生产部门的毛利几达谷底,两者合并毛利依然达到74.79%。只比2015年的78.73%下降了4个百分点。
可见,不管属于能源价格周期的哪个阶段?勘探生产和炼油和化工两大块的收入占比都是不变的,也就是说,两块的收入在收入结构中存在一个互相弥补的关系,这在一定程度上能够抵消经营周期的风险。
也就是说,相对那些纯粹的勘探生产企业,和那些纯粹的炼油企业,中石油还是有他自己的独特的优势。这可以说是他的核心竞争力。
(3)与产品收入占比比较
2014年以前,各主要产品的收入占比是这样的。原油的收入占比是20.2%。汽油占23.3%,柴油占39.2%,三者加起来的比例占到82%。天然气只占6.7%。到了2015年,原油价格大幅下滑,形势就发生了变化。原油的收入下降到16.6%。汽油的收入上升到27.7%。柴油的收入下降到29.2%。三者相加的占比,下降到73%。而天然气的占比上升到16.6%。
不管处于能源价格周期的那个阶段,原油、汽油、柴油、天然气四种产品的收入总和依然占中石油总收入的90%。这与勘探生产和炼油化工两个部门的毛利占比情况,是完全一致的。
(未完,请看(二))