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——对《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票终止挂牌实施细则（征求意见稿）》的深度解读

【前言】

资本市场要想保持活力和持续的发展力，就必须“有进有出”，既有完善的市场主体准入制度，也应该建立严格且合理的退出机制。新三板挂牌的门槛和标准一直处在完善的规范的快车道上，那么有一个追问就一直没有停息：新三板的退市制度什么时候推出？

小兵在以前的文章中曾经多次提出，新三板的退市制度必须要在一个合理的时间点退出，这个时间点既要保证对市场没有足够的影响，同时也要保证这个市场已经足够成熟到可以承受这个制度推出的影响。至于这个时间点，别的因素这里不谈，就谈一个最直观也是最具体的标准，那就是新三板挂牌企业的家数。如果在新三板挂牌企业数量很少的情况下贸然推出退市制度，可能会对后续的拟挂牌企业造成很大的影响，小兵曾经提到在新三板数量在6000家或者10000家的时候，或许是退市制度推出一个合理的时机。从现在的情况来看，新三板挂牌数量是92000多家，到该制度真正实施或许要真的离10000家不远了。

【主动摘牌】

1、挂牌公司出现下列情形之一的，应当向全国股转公司申请终止其股票挂牌：

（1）挂牌公司股东大会决定主动申请终止其股票在全国中小企业股份转让系统挂牌；

（2）中国证监会核准其公开发行股票并在证券交易所上市，或证券交易所同意其股票上市；

（3）挂牌公司股东大会决议解散；

（4）挂牌公司因新设合并或者吸收合并，不再具有独立主体资格并被注销。

【这一条其实对于目前的规则以及新三板挂牌企业倒没有明显的影响，因为其中规定的关于主动摘牌的情形，在实践中已经都发生过了，并且这些情形不用规定挂牌企业也会有强烈的主动摘牌的诉求。这一次规定，只是明确了主动摘牌这样的一种法律行为，同时对于信息披露和决策程序进行了进一步明确的规定。

至于实践中对于这几条的把握：①如果新三板公司的年报主办券商拒绝给予披露或者可能会受到监管机构的处罚的情况下，新三板公司可能会通过股东大会决议主动摘牌。②转道申报IPO的企业，如果IPO申请已经通过审核，那么必然要主动申请摘牌。③同样道理，如果新三板企业被上市公司并购成为全资子公司，那么一般情况下也可能会主动摘牌。④至于股东大会决议解散公司，既然公司都不存在了那肯定是要摘牌的，只是这种情形在实践中并不是很多见。】

2、关于新三板主动摘牌的程序以及主要的时间要点，具体如下：

①股东大会关于终止挂牌的事项须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。

②挂牌公司应当申请其股票自股东大会股权登记日的次一转让日起暂停转让。

③挂牌公司应当在终止挂牌事项获得股东大会决议通过后的十个转让日内向全国股转公司报送相关文件。

④全国股转公司对申请材料进行形式审查，并于受理之日起十个转让日内作出是否同意挂牌公司股票终止挂牌申请的决定。

⑤挂牌公司应当在全国股转公司作出同意挂牌公司股票终止挂牌申请决定后的两个转让日内发布股票终止挂牌公告。

⑥全国股转公司作出同意挂牌公司股票终止挂牌申请决定后的第三个转让日，挂牌公司股票终止挂牌。

【规则对于新三板挂牌企业主动摘牌的程序规定的还是很清楚明确的，同时值得注意的是，股转公司对于主动摘牌的申请资料只是做形式审核，这也是体现了公司意思自治的基本原则。也就是监管机构尊重企业的自主选择，不会做强制性的行政干涉。】

【强制摘牌】

1、挂牌公司出现下列情形之一的，全国股转公司按规定终止其股票挂牌：

（1）财务报告相关

①未在法定期限内披露年度报告或者半年度报告并自期满之日起两个月内仍未披露年度报告或半年度报告；【这一条应该是参照了上市公司退市的基本处理思路，如果在法定期限内没有披露财务报告那么给予退市风险警示（也就是黄牌警告），如果黄牌警告两个月之后还没有披露，那就直接红牌罚下。】

②最近两个年度的财务会计报告均被注册会计师出具否定或者无法表示意见的审计报告；【其实，这个条件还是比较宽松的，以小兵的观点直接只要有一年被出具否定意见或者无法表示意见的审计报告就应该给予摘牌的处理。如果按照这个规定，那么可能就会存在三种随机组合：否定加否定、否定加无法表示、无法表示加无法表示。】

(2)违法违规行为

①受到中国证监会行政处罚并在行政处罚决定书中被认定构成重大违法行为，或者被中国证监会依法移送公安机关；【这一条没有什么可以有争议的，不过较之上市公司还是更加严格一些。】

②因欺诈挂牌受到全国股转公司纪律处分；【这一条规定了两个条件互相佐证，一个是欺诈挂牌一个是纪律处分，当然这个规定其实后面的纪律处分有点多余，既然已经被认定欺诈发行了，怎么可能不会有纪律处分。当然，我们也可以理解为，企业欺诈发行只有当纪律处分下发之后才强制摘牌，但是也有一个问题就是，如果没有纪律处分之前证监会已经处罚甚至是已送稽查机关呢？这个还是要想清楚的。此外，在实践中欺诈挂牌怎么来认定也会是一个老大难问题，所以这一条要不就规定的更加明确一些，要不在实践中就很难被实施。】

③最近三十六个月内累计受到全国股转公司三次纪律处分；【我们常见的自律监管措施是不是就是纪律处分，如果认定是的话，那么新三板企业还是要小心的。】

【关于违法违规行为，这里有一点没有提到，那就是当地监管局对于新三板企业的处罚。目前，当地监管局都普遍对辖区新三板挂牌企业加大了监管和处罚力度，如果新三板企业被监管局处罚甚至处罚了多次，是不是也应该是处罚了强制摘牌的红线。毕竟，从某种意义上来讲，证监局的处罚比股转公司的纪律处分力度更大。】

（3）持续经营能力缺陷

存在《<中国注册会计师审计准则第1324号-持续经营>应用指南》中列举的影响其持续经营能力的相关事项，且有下列情形之一的：

①最近两个年度的财务会计报告均不能以持续经营为编制假设；

②最近两个年度的财务会计报告均被注册会计师出具持续经营能力存在不确定性的意见；

③连续两年被主办券商出具了持续经营能力存在不确定性的意见。

【这一条看起来很美好，但是在实践中可能执行起来会没那么轻松或者这一条可能会以其他方式被轻易变通。比如：券商直接不给新三板企业及时披露财务报告或者直接取消持续督导协议就可以了，为什么还要对持续经营能力发表意见，发表这个意见还要调查还要写理由。包括会计师也是同样的道理，直接发表否定意见就可以了，为什么还要去论证是不是持续经营假设或者持续经营能力存在不确定性呢？】

（4）其他情形

（1）不能依法召开股东大会或者不能形成有效决议，在十二个月内不能恢复的；【此条参考了《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（二）》第一条第一项的规定，即“公司持续两年以上无法召开股东大会，公司经营管理发生严重困难的，单独或者合计持有公司全部股东表决权百分之十以上的股东，可以提起解散公司诉讼”，将公司治理的“底线”规定为不能依法召开股东大会或者不能形成有效决议。同时，整改期限设置为一年，挂牌公司在十二个月内无法恢复股东大会职能的，将强制终止挂牌。】

（2）与主办券商解除持续督导协议，且未能在三个月内与其他主办券商签署持续督导协议的；【这一条也比较好理解，就是没有券商愿意对新三板企业进行持续督导了。不过需要提出来的是，这个解除持续独到的协议是不是需要主办券商和新三板企业协商同意才可以签署，那么这种情况下只要签署就被强制摘牌因此新三板企业肯定不会签署，这一条也就没有意义了。在这种情况下，是不是可以给主办券商一个权力，主办券商可以单方面声明不再对某个新三板企业提供持续督导服务，当然主办券商需要列示具体的理由以及详细的证据。】

（3）被依法强制解散、被法院宣告破产；【这个不论是企业主动摘牌还是股转公司强制摘牌，应该都是很好理解。】

2、关于股转公司强制摘牌的主要时间点如下：

①全国股转公司在挂牌公司出现摘牌情形之日起的二十个转让日内，作出挂牌公司股票是否终止挂牌的决定。

②挂牌公司及其主办券商应当在全国股转公司作出终止挂牌决定后的两个转让日内发布终止挂牌的风险提示公告。

③挂牌公司股票终止挂牌在全国股转公司作出终止挂牌决定后的第三个转让日生效。

④因违法违规被强制摘牌的情况下，全国股转公司将在收到中国证监会、公安机关、人民检察院或人民法院相关决定或裁判文书，或者在作出撤销纪律处分决定之日起的十个转让日内作出撤销原终止其股票挂牌的决定。

【其他规定】

1、终止挂牌的公司自其股票终止挂牌生效之日起满三年后，可以再次申请挂牌。【不论是主动还是强制摘牌，摘牌之后都可以在三年之后申请挂牌，这是一种带有惩罚性的窗口等待期。小兵认为，既然新三板挂牌的考察期一直是两年一期，既然要考察摘牌的新三板挂牌企业的挂牌情形是否已经改进消除，那么可以考虑将等待观察的时间修正为两年，同时也是与主板做出差别。】

2、股票终止挂牌后，公司股东人数超过200人的，其股票应当继续在中国证券登记结算有限责任公司（以下简称“中国结算”）集中登记存管；股东人数低于200人的，可自主决定其股票是否继续在中国结算集中登记存管。【非公众公司股东超过200人的情况下都需要集中托管，这是基本的原则。】