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转:为什么巴菲特不买麦当劳?(巴菲特对餐饮业商业模式的思考)

(2023-03-29 16:35:54)
分类: 投资理念
在机械学里面有一个很重要的思维模型—— 逆向工程思维(Reverse Engineering), 就是对目标产品进行还原分析,搞清楚这个产品的完整制造流程和制造思路。比如,我们要研究一辆车是怎么造出来的,就可以一步一步把车拆解开,还原当时的制造流程,并加以模仿。可以说,中国几乎就是靠着这种方法,完成了现代的工业化。

幸运的是,在投资界已经有了一位屹立不倒的楷模,他就是巴菲特。我们学习投资,首先就要学习巴菲特,巴菲特说可以做的事情,我们就坚决去做;巴菲特说的不能做的事情,我们就坚决避开。

记得之前看林园的访谈,他反复强调,在他们公司,他说过的话,懂了要听,不懂也要听,不听就要断胳膊断腿。他之所以这样说,我相信他是站在一个更高的视角,看到了一个更远的画面,而这个画面暂时其他人还看不到,但是如果不听的话就很容易遭受惨痛的教训。他自己也是这样做的,虽然表面看起来显得很自大,甚至还说不崇拜巴菲特,崇拜自己,但是对于巴菲特说过的话—— “不投轮子上的公司”,他还是非常看重,一直重复“他(指巴菲特)这样说肯定有他的道理”。

英文中有一句话,we are too soon old, too late smart. 我们老得太快,而聪明得太晚。如果能有幸在年轻的时候,想明白很多人到50岁,70岁才能想明白的道理,那么便能有用一生的时间去做正确的事情,也就很难不学有所成。

因此接下来每一周,我都会复盘一个巴菲特的投资案例,搞清楚他的完整思考过程,他是怎么想的,为什么投资这家公司,为什么不投资这家公司?

今天,我们就来仔细探究一下,巴菲特对麦当劳到底是怎么考虑的?以及这种观点背后体现出了他什么样的思维方式?

1. 巴菲特麦当劳投资复盘

巴菲特是投资过麦当劳的,1996年的时候,伯克希尔买入了当时市值约13亿美元的麦当劳股份,为伯克希尔的第七大持仓,并且占到了麦当劳公司总股份的4.3%。

由此可以看出,1996年的时候,巴菲特还是非常看好麦当劳的发展的。然而,在持有不到一年之后,巴菲特就卖出了麦当劳公司。

对于巴菲特来说,卖出一家公司无非就是两个原因,要么是缺钱,想要买更好的公司,要么就是认为自己对企业的判断出现了变化,对公司的未来不再有信心。很明显,1997年的伯克希尔是不缺钱的,所以只能是巴菲特认为麦当劳在他心中不再是最好的选择。

上面就是巴菲特短暂投资麦当劳的经历,在此之后,巴菲特再也没有买过麦当劳公司。



2. 巴菲特认为麦当劳不具备可口可乐和吉列的统治地位。

在伯克希尔年报中,巴菲特曾经用“不可避免”(inevitable)来形容可口可乐和吉列的生意,大意就是这两家公司的产品统治力如此之强,以至于在你一生中,基本上不可能不遇到这两家的产品,甚至有可能天天都会消费。

于是,1997年股东大会上,有人问巴菲特麦当劳的生意是否也属于同一等级?

我想说,在食品行业,你永远不会得到像可口可乐和吉列等产品那样完全确定的主导地位。人们在食品行业中四处游走,他们可能也很喜欢麦当劳,但是他们还是会在不同时间去不同地方。而在我看来,如果有人开始用吉列Sensor Plus刮胡子,就不太可能再选择其他产品了。

因此,根据我的判断,你永远不会在食品业务中,获得可口可乐在软饮料业务中所拥有的必然性

在软饮料业务中,也不会有其他公司能获得这样的地位了。我的意思是,可口可乐花了100年—— 应该是从1886开始,所以大约是111年才达到他们现在的地步。可乐的基础设施(指的是分配渠道)也是令人难以置信的,所以就不可避免而言,我不会将它们两者放在同一层级当中。

但是这并不意味着—— 它(麦当劳)可以是一个更好的股票投资,取决于价格。但你不会从我这里得到这个价格。

巴菲特的回答基本上就已经完整表述了他的看法了,我们总结一下:

1) 从生意模式上来说,麦当劳并没有可乐和吉列刀片这样的行业统治力。而且无论麦当劳怎么努力,都不可能实现这种统治力,这是由行业特点所决定的,对于餐饮品牌,人们总是会想着去试一试新的东西,并不会一直忠诚于某个品牌。

从这一点的思考来看,我们发现巴菲特非常看重一家公司的确定性,他需要很清楚地知道,这家公司未来10年后,20年后还会拥有像现在这样的统治地位。至于市场空间有多大,增速有多快,并不是最重要的考虑因素。实际上站在后视镜的视角,麦当劳的投资回报应该是高于吉列和可口可乐的,但是后两者的回报也非常不错,对任何投资人来说应该都是满意的。

因此,巴菲特并不是很看重单个公司的收益率。就像芒格说的,如果你能够很确定地从某家你很熟悉的公司当中获得12%的回报,那么这时候还因为对这个回报不满意,去嫉妒别人获得更高的回报,那简直是疯了。

2) 另外,我们从巴菲特的话当中还能看出,他对餐饮业整个行业都不是很喜欢的。在这个行业,你可能永远不可能拥有可口可乐这样的统治力,所以我们可以尽量避开在这个行业做投资。

的确,餐饮业的市场空间很大,如果做好了的话,可能会有非常大的发展。比如麦当劳,达美乐披萨等,都是超级大牛股。但是这个行业的竞争的确非常大,投资这个行业的难度也更高,并且如果选择自营模式的话,还需要花大量的钱装修店面,管理员工,这些都是给投资增加了很多不确定性。



3. 为什么巴菲特不投麦当劳,但是却买下了 Dairy Queen?

1997年,巴菲特卖出麦当劳,1998年,巴菲特转头就买入了 Dairy Queen。这引起了很多人的疑惑,麦当劳和Dairy Queen 的生意模式其实很相似呀,为什么巴菲特卖出麦当劳,却买入DQ呢?

对此,巴菲特是这样回答的:

WARREN BUFFETT:   They have certain similarities, but there’s certainly a lot of differences, too. You know, a Burger King and McDonald’s would be much more similar, or a Wendy and McDonald’s. But Dairy Queen is much more of a niche and away from that.

它们(DQ和麦当劳)有某些相似之处,但当然也有很多不同之处。汉堡王和麦当劳会更相似,或者Wendy's 和麦当劳。但DQ 其实是处于一个利基市场中的,比较远离竞争。

巴菲特的回答说得很明确,麦当劳和Dairy Queen 有很多相似之处,但是它们也有很多不同的地方。麦当劳属于餐饮业,虽然市场空间很大,但同时竞争也很强,比如汉堡王,Wendy's 都是它的竞争对手。

而DQ 是卖冰淇淋的,这个市场相对来说没有那么高的关注度,所以市场地位更稳固一点。

当然,除了上述理由之外,巴菲特不买麦当劳还有一个很重要的原因,在1998年股东大会上,巴菲特这样解释到:


沃伦-布菲特:麦当劳可能拥有全球三分之一的网点。我不能告诉你确切的比例,但他们有23000个网点,他们拥有许多,成千上万的网点,并经营着这些店铺。然后在其余的地方,他们拥有非常高的比例,并将它们租给他们的经营者,他们的特许经营人。

因此,他们有一个非常大的投资,在世界各地的物理设施上,他们得到了非常好的回报。

Dairy Queen有--算上Orange Julius--6,000多个业务,其中30多个是由公司经营的。即使是这些,有些也是合资企业或合作伙伴。

因此,两者之间的固定资产投资有很大的不同。

特许经营人或个人--他的房东--的固定资产投资在DQ店显然是重要的。但对于作为特许经营人的公司来说,这并不重要,因此,与麦当劳的资本投入相比,DQ的资本投入相对较小。

但是,麦当劳也从拥有这些地点中赚到了很多钱,并获得了------。

在大多数情况下,DQ将收到特许经营商销售额的4%,就特许权使用费而言,在麦当劳,有超过这个百分比,加上租金等等。

因此,它们是两种不同的 - 非常不同的 - 经济模式。它们最终都取决于加盟商的成功。我的意思是,你必须有一个好的业务给特许经营人,随着时间的推移,给母公司带来一个好的业务。两家公司都有这种情况要处理。

查理-芒格:我没有什么要补充的。当你静下心来想一想,为一群加盟商提供一个全国公认的品牌,和质量控制,以及各种理想的商业援助时,4%的比例并不是很高。

沃伦-布菲特:不,4%处于低位--如果你看一下整个行业--4%处于范围的低位。

芒格:吸引我们的部分原因是,在Dairy Queen,对加盟商的收费很低。

沃伦-布菲特:一个成功的加盟商可以以大大超过他在有形资产上的投资的价格出售他的业务。我们希望如此,显然,因为这意味着他有一个成功的业务,这意味着,随着时间的推移,我们将有一个成功的业务。

你希望--你希望一个特许经营业务--你希望特许经营人赚钱,你希望他创造的资本资产的价值超过他的投入。这就是目标。

上面这段话,基本上把DQ 和麦当劳的区别讲得很清楚了,我来翻译一下:

1) 巴菲特更喜欢资本开支小的公司,麦当劳因为需要在全球购买铺面,所以资本开支要大很多。当然,麦当劳从这些商业地产投资中也获益匪浅,但是相比较而言,巴菲特还是更喜欢轻资产公司。

(实际上我认为麦当劳之所以有这么高的回报率,跟它疯狂分红有很大关系,甚至很多时候还借钱分红。这种经营策略自然会提升公司的资产回报率,但是其实也带来了一些风险,虽然对于麦当劳来说是可控的,但是这足以证明即便对麦当劳这么有竞争力的品牌来说,也无法扭转重资产模式ROE低的特点。)

2) DQ 的模式是加盟商模式,只有极少数店面是自营,资本开支小。

3) 本质上而言,这两者的成功都来自于加盟商的成功,加盟商必须要能够挣到钱,它们自己才能挣到钱,所以在这一点上两者是有相似性的。从这个角度考虑,DQ 的收费模式是对加盟商更加友好的。

因为DQ的加盟商只需要交4%销售额的加盟费,就能获得一个全国公认的品牌,质量控制,以及各种各样的商业援助。

而麦当劳的加盟商,需要支付更高的特许加盟费,同时因为麦当劳已经买下了店铺地产,所以租金也完全在麦当劳的控制之中。

因此,我们可以看出,巴菲特是非常看重共赢的。就像之前有人向巴菲特抱怨,内布拉斯家具城的家具售价太低,影响利润,而巴菲特却对此很自豪,认为B夫人做的很好。



3. 终极点评:麦当劳公司有两个好生意和一个伟大生意?

如果我们概括一下巴菲特对麦当劳的理解的话,可以认为麦当劳公司旗下存在三个生意:两个是好生意,还有一个是伟大生意。

生意1: 麦当劳持有的商业地产是好生意,但是这个生意需要占据很多资金,ROE不高。(当然,和其他商业地产公司比,麦当劳的生意就要好多了,毕竟所有的客户都在自己的绝对掌控中)

生意2: 麦当劳的自营店汉堡生意,也是一个好生意。但是这个生意很难称得上是伟大生意,因为你扩张的话是需要不断开店,而且需要招聘管理员工,这一块成本是很大的。

生意3: 麦当劳的加盟生意是伟大生意。麦当劳拥有非常强劲的品牌,在世界各地都有很好的认知。而对于加盟生意来说,不需要特别多的资金,也不需要大量投入,只需要做好产品质量管控以及品牌经营管理就可以了。这是真正伟大的生意,并且只需要极少的净资产增加,就能实现利润的大幅增长!如果麦当劳只有这个生意,并且估值合理的话,我想巴菲特很有可能就不会卖出了。

实际上,巴菲特在卖出麦当劳之后也承认自己卖错了。但是,从他再也没有买回麦当劳的举动来看,他还是对餐饮业没有太强的信心。麦当劳的确有可能是餐饮业当中的最强品牌了,但是和吉列相比,和可口可乐相比,确定性还是差了一点。

因此,这些思考过程最后都指向了四个字:商业模式!


投资,很大一部分工作就是选择商业模式,寻找能够长期 work 的商业模式,至关重要!

最后,我们以1998年巴菲特在佛罗里达大学演讲当中的回答,来结束这篇文章。

提问:您愿意买入麦当劳,持有二十年吗?

巴菲特:麦当劳有许多有利因素,特别是在国外市场。麦当劳在国外的很多地方比在美国更好。这个生意其实是越来越难做的。麦当劳向小孩子赠送玩具,小孩子喜欢去麦当劳,大人们一般不愿意天天都吃麦当劳。

人们今天能喝五罐可乐,明天还能喝五罐。麦当劳的快餐生意不如可口可乐的饮料生意好做。

快餐行业在全球规模巨大,要是一定要从里面选一家公司的话,选麦当劳没错。麦当劳的竞争优势是最强的。大人们不是特别喜欢吃麦当劳,但是孩子们很爱吃,大人们也还可以,但是不是特别喜欢。麦当劳这几年的促销活动越来越多,它越来越依赖促销,而不是靠产品本身卖得好。我还是更喜欢产品本身卖得好的生意。我更喜欢吉列,人们买锋速3是因为他们喜欢锋速3这个产品本身,不是为了得到什么赠品才买的。我感觉吉列的锋速3这个产品,从根本上来说更强大。应该是这样。

我们持有不少吉列的股份,每天晚上,想想一两亿男人的胡子都在长,你睡觉的时候,男人们的胡子一直在长,你就能睡得很踏实。再想想,女人们都有两条腿,这更好了。这个方法比数绵羊管用多了。要找就找这样的生意。麦当劳就不一样了,总要想着下个月搞什么促销活动对付汉堡王,要担心汉堡王签下了迪斯尼,自己没签下来,怎么办?虽然麦当劳这样的生意也能做得很好,但我喜欢那些不靠促销打折也能卖得好的产品。麦当劳是好生意,但是不如可口可乐。比可口可乐还好的生意本来也没几个。麦当劳的生意还是很好的。从快餐行业选一家公司,我会选 DQ 冰淇淋



作者:浮云过太空
链接:https://xueqiu.com/6095181995/212495167
来源:雪球
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