在中国A股上市公司之中，有两家算得上是稀缺资源的医疗服务企业，一家是通策医疗，一家是爱尔眼科。前者业务为口腔医疗与生殖服务，后者则专注于眼科领域。这两家公司究竟经营得怎样？它们是否具备长期的投资价值呢？

    从以上几个关键数据可以看到：

    1、近6年通策医疗收入增长213.58%；净利增长291.84%；扣非净利增长162.5%。作为一家企业，如果5年之内收入、净利保持年复合增长15%以上（按照72定律，五年翻倍），自己认为，就当归属为优秀之列，通策医疗显然是达标的。

    2、经营性现金净额多数年份要大于净利，净利含金率很高。显然，这与医疗服务的生意模式有关，即病患者看病，是不拖欠的。

    3、毛利率一直表现较为稳定，近两年有所下降，我估计当与其生殖医疗服务有关，因为这一块业务还是属于培育期。净利率多数年份保持在20%以上，如此高的净利率也算是一门好生意了，这一点，显然要比综合性医院要高。此外，通策的主要净利点现在仍然在省内，省外的口腔医疗多数还在处于培育期，或者利润还没有完全释放。据对其较成熟的口腔医院分析，有的净利率可达30%以上。

    4、ROE多年保持在20%以上，能够达到多年保持在15%以上，就是优秀企业的金标准了，显然，这个指标令股东满意、放心。

    爱尔眼科：

年份  ROE       收入    增长率    净利     增长率  扣非净利  增长率   现金净额  毛利率   净利率

10   9.74%    8.65亿  42.61%  1.20亿  30.08%  1.14亿   24.24%  2.40亿   56.37%   14.36%

11   13.20%  13.1亿  51.54%  1.72亿  42.90%  1.74亿  52.47%   2.57亿   55.33%   13.10%

12   12.80%  16.4亿  25.14%  1.83亿  6.33%    1.88亿  7.90%     3.02亿   44.97%   11.10%

13   14.02%  19.8亿  21.03%  2.23亿  22.43%  2.36亿  26.04亿   4.13亿   45.89%   11.05%

14   16.91%  24.0亿  21.01%  3.09亿  38.34%  3.16亿  33.78%   4.54亿   44.91%   13.03%

15   19.66%  31.7亿  31.79%  4.28亿  38.44%  4.60亿  45.58%   5.22亿   46.59%   13.79%

     从以上关键数据中可以看出：

    1、近6年爱尔眼科医疗收入增长266.47%，净利增长256.67%，扣非净利增长303.51%。从增长速度上看，要比通策医疗更为靓丽。

    2、经营性现金流量净额每个年份均大于净利，净利含金率很高。这一点，与通策医疗相同，均是由其生意模式决定着的。

    3、毛利率较高，但是在净利率上与通策有一定差距，这也是与业务属性的不同有关的。有人说口腔是个暴利行业，甚至说无钱人甚至看不起口腔，比如高端的口腔医疗服务，如种植牙，还真不是穷苦百姓所舍得花钱的。是不是暴利，外行人不得而知，但是从其净利率上来看，这个生意确实还是很赚钱的，毕竟口腔服务中的人工价值也是很高的（看一看那些牙医一天天地像个工匠一样低头干活，毕竟人家挣得是技术钱与辛苦钱啊）。表面看来，爱尔的眼科医疗似乎净利率不如口腔高，但是，仔细分析一下15年长沙爱尔眼科（与通策医疗杭州口腔一样，当是比较成熟的了），收入2.11亿，净利0.6607亿，净利率31.31%；武汉爱尔眼科收入3.16亿，净利0.6542亿，净利率20.70%。哇，不算不知道，眼科医疗服务的生意同样不错的啊！看来，爱尔眼科这些年跑马圈地，有些医疗仍然是处于培育期，利润同样仍然没有完全释放出来。

    4、爱尔眼科的长期ROE水平，同样达到了优秀企业的金标准（15%以上），前两年ROE较低，当与上市之后融资来的钱增大了净资产有关。

    二、两家公司的“钱景”如何？

    1、行业背景

    无需太多的繁琐数据，中国巨大的人口基数，进入老年人社会，国家对社会资本进入医疗服务领域的鼓励政策，以及群众健康消费的升级，均对医疗类服务上市公司构成长期利好。

    2、战略定位

    天高任鸟飞，海阔凭鱼跃。身处多么有前景的行业，很为关键的一点，还是管理层要具有打造商业帝国的思维与野心，否则，如果仅仅是想当个“偏安皇帝”，企业也难以做大做强。

    医疗通策的战略目标，是打造管理科学化、经营规模化、市场国际化的顶级医疗服务集团，及国际和国内主流资本市场长期关注的和持续认同的具有卓越资产管理能力的现代化企业（口气不小啊）。主要围绕着口腔医疗服务与生殖服务两大主业来展开。公司采取打造医院集团化的经营模式，通过采用“中心医院+分院”的发展模式对外拓宽医疗市场领域。公司在全国现有26家口腔医院，预计在2020年前，公司将在浙江省内实现50家医院的规模，巩固市场份额，在此基础上向外阜扩张。辅助生殖进入正轨，开拓第二主业。公司是A股唯一持有辅助生殖试运行牌照的公司，先发优势显著。昆明辅助生殖中心在15年4月已开业运营，15年贡献营收274万元，亏损255万。按照公司规划还将在全国设点布局，使之成为公司第二主业。

    爱尔眼科提出，力争通过未来3年的发展，公司网络覆盖绝大部分省会城市及大多数地市级，县级医院扩大布局，市场占有率大幅度提高；临床诊疗能力显著提升，各医院成为本区域的疑难眼病中心；加快信息化建设，积极探索移动医疗，建立覆盖全国的立体化、多业态眼科医疗网络，成为国内临床、教学、科研、品牌全面领先的眼科医疗集团（同样具有一统天下的雄心）。15年，公司设立全资子公司香港爱尔，并以其为主体收购了香港眼科行业的领先机构亚洲医疗集团100%股权，公司由此快速切入香港医疗市场，实现了海外发展的第一步。截至目前，公司通过收购和自建的方式已经拥有了 65 家医院（不包括香港地区），实现了在医疗服务市场的布局框架。

    从发展战略分析，两家公司其志不小。总体感觉，爱尔眼科近些年的发展力度似乎力更大，相比之下，通策医疗似乎除了省内的口腔医院很成功之外，外地投资兴建的口腔医院似乎还乏善可陈，至少它们还多是处于利润培育期。当然，通策医疗的吕建明先生，不仅是公司的当家人，而且还是个诗人，并且新浪开博，时不时地赋诗一首。呵呵，凡是能够做诗的人，或许更具有情怀，因为在诗人的心里不仅有苟且的现在，还有诗和远方嘛！

    3、成立投资基金

    近几年，上市公司成立投资基金似乎颇为时尚。成立投资基金，一方面可以在上市公司体外进行收购，等培育“成熟”之后再注入上市公司。另一方面，可以减少上市公司的利润波动。当然，对这种做法，市场也有所诟病，比如，是不是所谓的培育成熟之后，以更高的价位卖给上市公司，公司的某些利益阶层因此而更多地谋取利益呢？当然这个说法自可仁者见仁，智者见智，但是有一点是肯定的，身处资本市场的人士啊，大多可能是盼着公司的利润年年大增长，股价年年大上涨，否则一两年的增长放缓，资本市场就不满意，甚至给个“下马威”，来一个估值杀，殊不知，随便与搞过实业的人座谈便知，真正的实业创业哪有如此容易与神速啊？！——印象中，似乎通策医疗的吕建明先生上次增发失败之后，就对资本市场上的所谓投资人士有些微词，那言下之意，资本市场上的人士短视云云（增发方案失败总是令人郁闷之事啊）。不管怎么说，如果将来注入的价钱公道，作股东的自己认为，也当满意，毕竟人家在体外培育是费了心血的，体外优质资产的注入有些溢价也在情理之中。当然，可别高得离谱，拿二级市场所有的人当傻瓜。

    从公开信息看，两家公司近期均已公告拟实行非公开增发。通策医疗此次的增发方案结果会如何？值得关注，但是大概率事件，自己认为仍然是上一次非公开增发中提到的资产注入。爱尔眼科，则拟通过非公开增发迁建设收购11家医院，并建设总部大厦建设项目，拟投资额24.96亿元。

    4、建立合伙人制度。

     爱尔眼科在各省区内的新建和并购医院全面实施“合伙人计划”，激发了核心骨干创业激情，推动了医院快速发展，在此基础上，为促进十四家次新省会级医院加速发展，推出了“省会医院合伙人计划”，以凝聚省会医院各方力量，举集团之力推动这些医院在技术、业务、市场等方面迅速做大做强，进一步培育和巩固其在本省域内的中心龙头地位，更好地发挥其对地、县级医院的引擎带动作用。公司实施的“合伙人计划 ”和“省会医院合伙人计划”，既是为核心员工搭建的创业平台，有效地激励了现有核心人才，又是筑巢引凤的平台，吸引了一批全国知名专家陆续加盟。

    通策医疗16年提出了“合伙人计划”，并将在二级市场购买股票，当然，据公告，此计划仍未实施。

    5、重视人才的培养。

    自己以前作文说过，医院建设并不是有钱就可以“任性”的领域，因为，归根到底还是要依靠技术人才，而人才培养又有着一定的周期的。据本人观察，在当前形势下，现有的社会资本进入医疗服务这个行业，人才的引进，一是来源于现有大学生、研究生、博士生的引进，二是与现在公立医院进行人才竞争（这似乎是一些民营医院当下人才引进的主渠道），说白了，就是从现有公立医院“挖人”，然而，现在公立医院的强势地位一时仍难以撼动，而且作为公立医院的医生还有个社会身份认同问题（你很难想像让北京协和的大专家有多大兴趣去民营医院坐诊），因此，社会资本向公立医院直接挖人引进人才的模式还是有很大制约的。虽然国家鼓励医生多点执业，然而因为种种原因，这个鼓励政策叫好不叫座。因此，人才问题始终是制约着非公立医院发展壮大的瓶颈（一些民营医院为什么总是专盯着所谓的男科、女科打转呢，为挣钱愁啊）。因此，这就决定着医院连锁的发展绝不能如开连锁饭店一样迅速成功复制，其建设与发展当是有一个周期过程的（说实话，自己对爱尔眼科现在的快速扩张便有一种隐隐的担心，因为其扩张计划似乎有些激进）。

    好在，从近两年的发展情况看，这两家公司均建立了自己的一整套人才培养、引进计划，并且均与相关的大学展开合作，或者自建大学，将人才培养提到了更高的议事日程，进而为日后的扩张发展提供人才支撑。

    6、竞争对手分析

    投资一家企业若不知道竞争对手，那自然是很盲目的事情了。分析这两家企业的最大竞争对手，其实就是公立综合医院（各级公立医院在这方面的专科医院很少），在我们国家现有体制之下，各级公立综合医院的垄断位置一时还难以撼动的，公立医院不仅有政府信誉背书，而且还有着强大的包括医保在内、政府投入在内的政策支持，仅此一点，就给社会资本的进入带来了很大的竞争门槛。从实际观察也是如此，尽管公立医院存在着体制不活、效率不高、看病舒适度太差等问题，但是，多数百姓看病的首选还是公立医院（看病真真是不情愿消费啊）。当然，这些年国家在政策上对社会资本进入医疗服务是不遗余力的支持的，但是在我看来，随着这些鼓励政策的发酵，将来最有希望“逆袭”成功的，一块是高端医疗服务，以及因医疗而衍生出的一些服务；一块是特色专科。爱尔眼科与通策医疗正好处于这种特色专科领域，因此在公立医院强势地位之下，通过自己的品质、服务、特色等还是可以分得一杯羹的，甚至经过精心培育，在一个区域形成自己的良好口碑，进而在特色专科上胜过公立医院的这些科室，并不是遥远的梦。建设医院虽然不像饭店连锁，立马能够见效赚钱，但是，一旦在一个地方形成自己的良好口碑，在其所能及的服务半径之内，所谓医院的好日子就来了。

    当然，从竞争对手来讲，通策医疗还面临着一些个体口腔诊所的竞争（爱尔眼科在全国大概也要面临着几十家有实力的不同区域、特色的眼科专科医院品牌竞争）。但是，从病患者的看病体验上看，我认为，通策医疗的口腔服务又有着些优势，即在很多百姓看来，看眼病还是要十分谨慎的，特别是一些眼科手术许多百姓的首选还是要倾向于有权威的眼科，相比较之下，看口腔可能就没有那么“挑刺”，甚至有时随便一个个体诊所就可以去的。但是，随着人们口腔保健意识的提高，具有品牌美誉度的口腔医院还是将享受行业集中度提高的优势，因为，有点卫生常识的人知道，看口腔这东西有时是要接触到血液的，而且有些疾病是通过血液传播的，因此，对口腔诊所的消毒标准是要求很高很严格的，然而现实的情况呢，有时我们就只有呵呵了，反正就我本人而言，我看口腔疾病一定会选择大医院，或者有品牌美誉度的口腔医院，小规模的个人诊所我一概不去的。

    三、两家公司的现有估值如何？

    再有“钱景”的公司，在股市二级市场上买入价钱也要尽量便宜。因为，投资有时毕竟是机会成本的选择。那么，这两家公司现有的估值如何呢？

   截至今日：

    通策医疗市值107.54亿，按15年的扣非净利1.26亿计算，对应市盈率85.33倍；按其年年初目标增长30%乐观毛估估（按1-9月的增速实现并不乐观），16年实现净利1.64亿，对应市盈率65.57倍。单纯地看，市盈率高得“吓人”！

    爱尔眼科市值312.83亿，按15年的扣非净利4.60亿计算，对应市盈率68.00倍；按乐观预期估计16年增长30%，则净利5.98亿，对应市盈率52.31倍。同样，单纯地看，市盈率同样高得“吓人”！

    但是，对于处于快速成长期的成长股，有时市盈率确实有“失灵”的一面。或者换句话讲，单纯地运用市盈率指标去为其估值，我们常常感觉着“恒时高估”。类似爱尔眼科12年的“封刀门”事件，是可遇而不可求的，说老实话，对于这种黑天鹅事件，作为对准分子技术外行的人士也一时难以判断；通策医疗16年增发方案失败，似乎是个利空事件，但可惜股价打压得并不是太深。因此，介入这种标的，只有利用其“阶段性深度调整之时”了。

    再进一步分析，通策医疗15年收入7.62亿，爱尔眼科15年收入31.7亿。按其收入总量实则在医疗服务行业仍然是个很小的基数，而且它们的一些医院仍然处于培育期，利润将来还有待于进一步释放。投资有时，就是一个“大胆假设、小心求证”的过程，比如，可以大胆想像一下，比如，按照我曾经设置的“情景模型”，如果某个价位介入的话，毛估估其成长率（似乎有点赌的味道啊，当然这种赌是要建立在对行业、企业深入了解的基础之上），三年之内若市盈率降至20-25倍左右，长期投资的风险可能就相对较小了。

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