上周，日本首相安倍晋三宣布推迟原定的第二阶段消费税上调计划，并解散众议院提前举行大选。在吸引了全球市场注意力的“安倍经济学”推行即将满两年之际，此举既是安倍为其经济政策作最后一搏，也基本上宣布了安倍经济学的破产。安倍上台以来，其经济政策被寄予厚望，金融市场也以上涨表达欢迎，但笔者从日本经济困境根源，结合安倍政策的逻辑，一开始就相信它最终会落得个一地鸡毛的命运。

安倍经济学的逻辑是什么？就是激进的货币刺激、财政刺激和全面结构改革三位一体推进，以前两者打破通缩循环这个命门激活经济，再在此基础上推进结构改革，提高潜在增长能力，最终在增长中解决致命的债务问题。这样的全盘经济振兴计划，看上去十分完美，无懈可击，但为什么说它必然会失败呢？

首先，货币政策执行效果的历史经验，预示失败成为必然。

日本是最早实施零利率和QE的国家，1990年代初就进入零利率，2001年开始实施QE。可以说，在非常规货币政策上，美国、欧洲全都是日本的学生。自泡沫经济破灭以来，日本经济面临的困境，从表征到根源都没有变，实施了20年的极宽松货币政策都没有解决问题，安倍有什么法术让它在自己手上见到奇效呢？

利率见零后，量化宽松对经济拉动只能靠汇率这一渠道，由于日本出口依存度高，且在某些行业上具有较强的国际竞争力，所以，人们对安倍推行的货币宽松带动外需、进而把经济拖出通缩寄予很大的希望。从实际情况看，从2011年底到现在，日元最大贬值幅度接近50%（其中2013年贬值20%），去年日本企业利润翻番，推动日股上涨，物价也开始显露出上升的苗头，似乎经济正在按预期那样出现良性变化。然而，仔细分析可以发现，这种变化大部分由于日元贬值引起的数字账面变化，更像是财务游戏。据统计，去年日本制造业八成新增利润来自贬值，贬值让企业海外投资利润换算成日元出现明显的上升。2013年日本出口名义值比上年增长9.5%，但表明出口数量的指标却比减少了1.5%；贬值、原油进口增多等原因导致进口比出口上升得更快，日本史无前例地出现了连续三年的贸易逆差。

上述因素，加上消费税上调预期推动下的一次性消费上升，使得CPI在2013年中期首次从负值转为正值，但这种转正不是正常需求拉动的结果，因此不是良性的，不是政策初始追求的那个结果。居民部门实际收入根本没有增长，物价上升甚至让很多人实际收入下降。

其次，财政政策陷入了前几轮刺激相类似的困境。

不像货币政策可以把阀门打到无限大而危害不会很快显现，财政刺激的成本立马可见，刺激一推出负债比率就上升。在经典凯恩斯理论中，财政刺激政策只适用于经济周期的下行阶段，当经济调头向上时，税收增长支出减少，债务因之下降，此时作为分母的GDP还会增大，这样债务率随经济回升而下降。但日本完全不是这么回事，它每一次刺激都只有短期且微弱的作用，负债率随着经济上升而回落的情况基本上没有发生过，从1990年代初到今天，它的负债率持续爬升了20多年。1991年日本债务/GDP为67%，已经是一个不低的数字了，到现在则升到令人咋舌的230%，远高于美国、欧洲，甚至比意大利、希腊还要高出很大一截。

极严峻的财政形势下，政府和民间心理压力都很大，往往是刺激一段时间，经济刚露出一点好转的迹象就赶紧“撤火”，甚至加税。当年的桥本龙太郎政府债务比率升到100%左右，就害怕了，1997年把消费税从3%提高到5%，导致复苏迅速夭折。尽管普遍害怕债务率继续上升，但往往过一段时间看经济太差难以忍受，又会重新祭出财政刺激，甚至很多人会觉得经济之所以不能持续向好，就是因为前一轮财政刺激“撤火”过早。于是新一届政府又会重开刺激之门，但往往过不了多久，又要增税。安倍政府也摆脱不了这一致命的魔咒。

政府和民众对财政政策态度矛盾只是一方面，财政政策还面临着逻辑上的困境，这更为致命。目前日本政府债务率高耸入云仍能运转一个重要原因就是，物价长期负增长，政府融资成本极低，近乎于零。日本政府拼尽全力要把经济拉出通缩，一旦通胀真的出现并且稳定下来，那么债市可能会出大跌，政府发债成本将显著上升，这对于每年一半开支要靠发债来支撑的政府来说，将很快陷入不可持续的状态。

所以，不论是从历史，还是从逻辑的角度看，如果没有改革的配合，安倍第一支箭和第二支箭注定会失败。正因为此，作为第三支箭的结构改革让许多人充满期待，但从目前看它也没有取得实质进展。我相信，若干年后人们会发现，如同日本历史上的那些断断续续收效甚微的政策一样，雄心勃勃的“安倍经济学”又一次辜负了人们的期望。但是，深入反思安倍的新一轮疯狂实验，还是会有所收获。

第一是财政政策、货币政策长期中性问题。虽然经济学理论中早已对此早有论证，但日本20多年的实践仍然给予这一枯燥的理论以鲜活的注释。最初，人们把日本经济不振归结于泡沫破裂后对金融体系的清理过慢，后来，人们又认为是企业填补坏账黑洞影响了投资意愿，这些都是启动财政货币刺激的极好理由，但显然，持续20多年的财政货币刺激仍然未从根本上扭转日本经济疲弱局势，从周期角度已经没有任何理由解释得通了。

第二，经济增长是不是推行改革的前提条件？正如前述，一国长期经济增长能力取决于其供给面，财政货币刺激需求长期看不但无效甚至有害。对日本来说，妨碍经济增长的结构性因素包括人口减少和老化、市场封闭、产业管制、劳动力市场僵化、政商勾结等，只有这些问题得到解决，日本经济才能逐步恢复活力。

显然，社会各界以及安倍内阁对此都有充分认识。安倍射“第三支箭”也很用心，先于2013年出台了计划，2014年又补射了一次，但效果并不明显。这固然与改革总是耗时长、见效慢有关，但主要还是改革决心与阻力之间较量的问题，特别是对于日本那样已高度成熟的经济来说，已无帕累托改进的空间，一项改革要推进，必然要损害某一部分人的利益。

是相对宽松的经济利于改革，还是严峻的局面更利于改革？目前国内围绕这个问题就有很多争论。显然，安倍三支箭齐发意图是通过激活经济为改革创造条件，但至少到目前，没有证据能证明，宽松经济是改革的前置条件。我相信，改革能否推进与经济环境无关，而只与改革决心有关。2003年，德国总理施罗德提出名为“2010年议程”的改革计划时，德国经济形势严峻，而改革的一个主要内容又是阻力极大的削减福利政策，但正是施罗德不惜自己所在的政党失去执政权也要强力推进，才成就了德国今天的国际竞争力。

第三，日本可能错误地看待了“通缩”问题。通胀与通缩，都有自我强化的内在机制，只是方向不同而已。通胀虽然可恶，但治理起来只要有决心，难度并不大，但通缩就很难办了，一旦通缩的螺旋形成，消费与物价、投资与物价、物价与债务之间都会不断朝负面相互强化。1930年代大萧条以及日本的长期通缩，一直被认为是通缩之危害的最佳例证。所以，不论是理论界还是日本政府，都把截断通缩向下的螺旋作为解决问题的一个核心关键点。日本此前几次大放水，结果都是物价短期转正，接下来又重回地平线以下。有极端货币派的人认为，这是量化宽松还不够大胆造成的。所以这一次，日本央行不仅搞普通的量化宽松，还搞升级版的“质化量化宽松”，基础货币数量目标也从60万亿提到70万亿再提到80万亿，甚至还让养老金进入股市。这些疯狂之举，皆服从于一个目的：把物价搞上去，打断通缩螺旋。

且不论这样做能否达到目的，这个思路是否有问题我都表示怀疑。在0-1%GDP和0-2%通缩下，零水平名义利率约等于1-2%的实际利率，日本经济如此组合已维持了很长时间，可以说已经进入了均衡状态。这种状态下，实际GDP增长率也许正好就是潜在增长率，通缩可能并未构成根本的威胁。这个世界上的通缩也许真的有两种：一种是通缩，一种是“日本式通缩”。日本式通缩，可能既不是产出缺口的结果，也不会进一步加大产出缺口。如果真是这样，动用天量货币、财政弹药对其疯狂轰炸，就是愚蠢之举，最好的办法是忽视它，而全身投入结构改革，努力地把那可怜的潜在增长率提高一点。当然，这只是笔者的一个大胆猜想，但我觉得这个问题是值得研究的。

（此文见11月25日《证券时报》评论版）