注：中国银行股的价格均为A股价格，相对应的H股价格除招商银行以外约为A股的7-8折；美国银行股的后一个价格为3月18日收盘价，美国银行股计算市净率的净资产包含无形价值，如仅按有形账面价值计算则市净率要高很多，比如表中“美国银行”的市净率为1.23倍，仅按有形账面价值计算则市净率为1.89倍；期间美国银行股有分红，计算股价涨幅时已予考虑。

中金：盈利估值双保障 银行股上涨空间有望达到40%以上

　　摘要

　　论本轮银行上涨驱动因素

　　宏观经济和监管环境利好银行。首先，宏观组预期今年GDP同比增速将达到9%左右，增长更加强调质量和效益，全球经济共振复苏也将计入股价预期。其次，行业监管环境利好银行经营，体现为：金融科技纳入强监管框架，存在监管套利的异业竞争不复存在；大行普惠小微等指导边际趋宽松，区域行经营压力相当部分释放。最后，目前经济复苏仍然处于进行时，贷款利率上行仍然是预期状态，市场交易主逻辑是顺周期和再通胀，银行经营明显受益于此两者。

　　业绩V型反转已奠定，估值反转正当时，行情仍可持续。银保监会已披露商业银行4Q20净利润同比大增24.1%，业绩V型反转已奠定。目前A/H银行远期市净率分别为0.9/0.7x 远期P/B，如果剔除招行、宁波、平安后，A/H银行估值仅为0.6/0.5x。此前银行普遍交易于1x PB以下主要源自投资者对银行资产质量的担忧，而我们判断此轮问题资产出清后更加健康真实资产负债表有望推动部分破净银行估值修复至1x PB以上。

　　向前1-4个季度，中金银行组认为A/H银行股上涨空间有望达到40%以上。本轮银行估值反转的核心因素还包括风险溢价因素（ERP）的V型反转。目前，H股/A股目前录得16%/10%，较过去十年历史低点的6%/7%仍有较大调整空间，主要源自过去十年第一次行业业绩负增长大幅修复了资产负债表。向前1-4个季度，业绩反转和风险溢价因素反转将推动银行股票重估，中金银行组认为A/H银行股上涨空间有望达到40%以上。

　　中证银行指数投资价值分析

　　全行业覆盖指数。中证银行指数（399986.SZ）于2013年7月15日发布，指数根据中证二级行业分类筛选所有属于银行业公司，并通过过去一年日均总市值选出市值最大50家公司。但由于目前属于银行业公司数量不足50家，因此指数选取所有银行业公司作为成分。

　　银行业估值优势明显。2020年后市场经历较为明显的估值扩张行情。但中证银行指数整体估值扩张水平较低，观察中证银行指数PE/沪深300指数PE走势，可以发现当前正处于历史均值向下一倍标准差位置。

　　市场下行时中证银行指数防御性凸显。我们以上证指数周线级别走势对市场上升与下跌行情进行划分。当市场下跌时，中证银行指数表现出较强防御属性，具体表现为较主要规模指数更少的损失以及更低的波动率。除此以外，我们构建的主动公募重仓股指数相对收益历史上曾经历三次明显回调，而在这三段时间，主动公募基金均有增持金融行业。

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