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对冲系统风险 股指期货的四大功能
(2006-12-08 21:49:16)| 分类： 知识·日积月累 |
对冲系统风险 股指期货的四大功能
1.价格发现
股指期货交易以集中搓合竞价方式产生未来不同到期月份的股指期货合约价格，反映对股票市场未来走势的预期。同时，大量实证研究表明，股指期货价格先行于现货指数价格，这有助于提高股票现货市场价格的信息含量。另外，由于期货合约杠杆效应高、交易成本低、流动性强等特点，从交易制度上保证了瞬时信息的价值会较快地在期货价格上得到反映。
2.套期保值
股票投资风险中的非系统性风险能够通过分散化投资而消除，但系统风险却无法规避。股指期货则提供了对冲股市系统风险的途径，通过现货和期货市场上的对冲操作，使现货和期货市场的收益(损失)相互抵消，达到锁定成本和确保利润的目的，这就是股指期货的套期保值。股指期货把套期保值者的股票的系统风险转移给投机者；不过股指期货的保值并不能完全锁定股票的价格，经过股指期货保值后的资产很可能还面临一些非系统风险。套期保值理论的核心问题是最优套期保值比率的确定，即对一单位的现货头寸风险暴露所需要的期货合约数量。
3.套利
理论上，由于股指期货和现货指数具有相同的标的，因此两者应具有相同的价格走势。但两个市场的实际价格经常会产生一些偏差，从而出现两个市场之间的套利机会。当现货指数与股指期货之间的价格偏差大于套利交易的成本时，就会出现股指期货程序化套利交易，从而抑制两市价格之间的过度波动。股指期货可以与多种证券品种进行套利交易，包括股指期货与股票现货、股指期货与ETF之间的套利，以及不同股指期货合约之间的跨期套利、跨市套利和到期日套利。
4.资产配置
方便地分配组合中各类资产的比重。通过买卖股指期货能够调整投资组合中各类资产(股票、债券等)的比重，具有市场冲击成本低、资金成本低的优点。
调整投资组合值。通过买卖股指期货能够调整投资组合的值，但不需要交易股票或无风险资产，而且克服了投资者难以按照无风险利率借贷资金的问题。
现金证券化。机构有时在未来将有现金流入。购入相当于未来新流入资金的股指期货，先流入的少量现金投资于短期债券，待主要资金流入后，再直接投资于一系列股票，并将期货平仓。
应付不确定的现金赎回。基金可以在两种方式上利用股指期货：在预期可能面临大额赎回前，利用部分现金投资于指数期货多头，利用其杠杆效应继续获取股票上涨收益，其余现金可用于应付现金赎回。其次，基金赎回价格按照当日收盘价计算，但实际资金支出在几天之后。基金在实际收到赎回单后，可投资于股指期货空头，从而对冲在此期间卖出股票所导致的价格下跌风险。
合成特殊类型的基金。合成Alpha基金。Alpha基金是指，基金通过卖出股指期货合约，将组合的值降低到0，从而组合的回报率等于无风险利率加上由于选股带来的收益。
合成指数基金。与指数基金相比，利用股指期货进行指数化投资，可以避免大部分的交易成本和跟踪误差；而且其期限较短，流动性很强，有利于投资者迅速、灵活地调整和优化其资产结构。此外，现行的股票涨跌停板制度，导致在股价达到涨跌停板价格时，指数基金无法买卖相应股票，而股指期货可以对冲相应风险。
发展保本基金。股指期货提供的做空机制为保本基金对冲系统风险、保证低风险保本收益提供了可能。股指期货的推出，将使保本基金获得更大空间。
(国泰君安研究所)
附文
《股指期货：简单套期保值模型》
在套期保值方法架构上，大多数研究专注于最优套期保值比率的确定探讨，在不同的假设前提及目标函数下，最优套期保值比率也会不同。Gray
and Rutledge（1971）根据套期保值目的与动机不同，
把套期保值方法分为风险消除、利润极大化、风险降低和投资组合法四类。
把套期保值方法分为风险消除、利润极大化、风险降低和投资组合法四类。
Ederington（1979）按照套期保值方法演进，将套期保值模型分为简单套期保值模型、选择性套期保值模型和投资组合套期保值模型三类。我们也是按此分法探讨套期保值模型，先探讨一下简单套期保值。
模型假设
假设股票组合价格与股指期货价格变动方向相同且波动幅度完全一致，为达成完全避险，应将最优套期保值比率设定为1，避险者在股指期货市场中买入或卖出与股票头寸价值相等且头寸相反的合约，这样避险者在股票组合上的利得（损失）恰与股指期货市场上的损失（利得）相互抵消，从而实现完全避险的目的。
统计模型
假设投资者持有Xs单位的股票现货资产，在t、t+1期，其价格分别为St、St+1，与股票现货资产规模对应的股指期货总值分别为
Xf Ft、Xf Ft+1。
进行套期保值时，投资者卖出Xf份股指期货合约，这Xf份合约价值与Xs单位股票现货资产价值相等。
在未从事套期保值的情况下，投资者在t至t+1期的损益为XS（St+1-St）。
利用股指期货进行套期保值后，投资者整体损益为XS（St+1-St）-Xf（Ft+1-Ft）。
套期保值效果
若以最小方差法来评估套期保值绩效时，理论上套期保值后损益的波动应该小于套期保值前的损益波动，特别的，在现货价格与期货价格同步变动的情况下，风险可以完全消除。
如果令Bt=XSSt-XfFt，Bt+1=XSSt+1-XfFt+1，其中Bt表示t期的基差，Bt+1表示t+1期的基差，则：
可见在该方法下，股指期货的套期保值功能是以基差风险取代价差风险，只有在套期保值期间内价差的变动为零时，即基差风险为零时，才能达成完全避险的目的，否则仍会存在基差风险。
该方法隐含着风险极小化的观念，因此可以用套期保值前后组合收益方差减小的比例来衡量套期保值效果，具体公式如下：
该方法假设与事实有一定差距，尽管股票现货与股指期货价格变动有高度相关性，但并非变动幅度完全一致，因此将套期保值比率设定为1，并无法达到风险完全消除的目的。
(申银万国证券研究所)
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