2009中国证券市场年会创业投资峰会今日在京举行，以下为伦敦交易所北京所的首代姜楠演讲实录。

姜楠：

首先，感谢主办方给我这个机会到这边跟大家交流一下。我的讲话有一点命题作文的意思，因为今天的论坛主要是讨论在中国创业板即将推出的环境下一些其他的资本市场类似的板块的一些市场的经验和对A股之间是不是有些参考价值。所以，我也专门准备了一点材料，正如刚才主持人介绍的，我是伦敦证券交易所在中国首席代表姜楠，我们有一个很著名的类似创业板的市场，我们在中国翻译成高增长板市场。这个市场也认为它是非常成功的一个市场，我今天就是想从伦敦市场的这个情况来跟大家一起看一下怎么样能够造就一个成功的，类似于高增长企业也好，创业型企业融资的市场。我主要是有两个框架，我想以这两个框架为我们介绍的思路的引导。

第一，我们看一个交易所市场成功的标志，它的功能最核心的是下面三个方面：一个是持续的融资需求，就是说不断你是立足境内的还是境内境外都包括的，一定要有很多企业愿意到你这边来上市，有这样一些资源。因为我们看到很多90年代末模仿纳斯达克市场失败了，他就是一时一事的有很多.COM这样的企业上市，但是需求很快没有了。另外，就是一个市场的持续融资能力，这个并不容易，包括香港遇到了挫折，他也有内地企业的支撑，他IPO一度是成功的，但是企业上市以后再融资能力很差。去年他们重新进行了定位，上市要求进行了变化。另外一个就是二级市场的功能，就是流动性，VC也好、PE也好，股东也好，他要有一个投资退出的机会。这是我个人认为一个市场成功最关键的三个标准。

成功的要素是什么呢？也就是说市场的构成这些方面造就一个地方为什么出现这样一个市场。我们来看高增长板市场就是基于伦敦的这样一个特点形成的，他跟纳斯达克是不一样的，为什么在美国会形成纳斯达克，在伦敦会形成我们的AIM现在的情况，就因为我们过去几年和深交所创业板和很多地方交流过经验，包括现在和东京有一个合资公司，他也来吸取AIM的经验，很多媒体问我们说我们能不能模仿AIM，新加坡交易所是彻底模仿我们的高增长板市场，他叫凯立板，我们简简单单的上市规则40几条他是全部模仿的，这种复制会不会成功？我们要看他市场的要素是不是都存在？不管是上市公司还是中间的中介机构，就是投行、会计师、律师事务所，以及特别重要的就是投资者的情况是怎么样的。上午我没有听到徐总就纳斯达克是怎么介绍的，但是我知道纳斯达克设立当初并不是为高科技企业设立的，他也并没有说专门为哪个行业有什么样的政策扶植和引导，他是随着美国的经济发展在结构的调整，当80年代之后他的国家的经济逐渐的新的动力来自于高科技企业以后，他自然而然形成的，的确又有了投资者的群体懂得这个行业的股票和故事。微软在上市的时候，在A股是不符合上市要求的，他达不到上市标准，那么是不是意味着我们的上市标准是为我们的投资人的特点设计的？早期的风险投资人的群体能了解他们的分析结构的东西，我经常说这种基础设施是否存在。就是我们想给高科技专门搞一个就能搞出来吗？刚才我这两页就是一个思路，在这个思路的情况下，我先介绍伦敦，看看伦敦为什么产生AIM，为什么美国产生纳斯达克，在中国推出创业板有哪些考量的地方。

我简单介绍一下我们伦敦的特点，我们是有四个市场，很多人了解AIM，我们还有主板，这是最主要的市场，有专业的基金市场和专业的证券市场。基金市场是VC、PE都可以融资的市场。证券市场是凭证和债务的市场。中国企业目前有62家，这个不多说了。那么伦敦市场的特点是什么？就是两个方面，我自己一直做资本市场，但是我在美国念书受教育，我接触伦敦的时间不是很长，就是来这工作之后。但是我这一年多的体会，他比起世界上其他的纽约也好、香港也好，它的特点是什么？它的特点就是两个，一个是机构化程度非常高，另外就是国际化程度高。只有在这个框架下才能产生他的监管的特别宽松和明智有效的环境。他为什么不会出现我们中国A股市场这种很细节的管理？他为什么不需要？为什么也不需要美国的萨班斯法案？接下来，我有一些数字可以看他的确是机构化和国际化程度很高，比如欧洲的投资基金有多大的比例是配置在伦敦市场。去年我们整个市场融资额是1170亿美元，这是全球第一的，尤其是再融资的。由于上市成本监管成本比较低，很多企业未必是IPO方式，他是配售或者是挂牌的方式上市，很快就进行再融资。另外，就是他的国际化程度非常高，在伦敦的资产配置里面，IPO的数量，非本土公司在全球是最高的，我们3300多家上市公司里面三分之一是非英国注册的公司，大家知道英国注册里面是一个沿革概念，因为英属的很多避税群岛都是英国注册公司，但是都是非英国公司。即便是这样狭义的定义，在市场上交易的股票和容易额这两个指标里面将近50%是非英国的公司。

另外，看这个市场海外配置资产的比例，像伦敦交易所是30%的资产配置是在非英国的股票，这个数字在美国和其他市场都是10%左右。我们看美国市场的确非常大，但是他是一个很大的国内市场。另外一个就是融资成本，我们包括跟证监会、中国的两个交易所沟通，他们最头疼的是中国的波动性，散户影响的波动性，这个波动性不仅体现在二级市场上，而且是一级市场也是一样。我们中国有一个投资机会叫做打新股，在伦敦是不可能有这个机会，这是一个间接的融资成本的问题。因为你市场没有一个良好的定价机制的情况下，你的发行价很大程度上是一种投机的体现，而不能够体现真实企业股票的价值。这个定价在一级市场丧失的时候就会有很大波动性。但是，跟需求也有很大关系，但是，如果你是一个企业老板，你愿意以自己的发行价定下来之后，按照发行价卖掉的股票，当天收盘涨200倍、20倍吗？你不愿意，因为你定价太低了，你亏了，你间接融资成本太高了。因为伦敦市场机构化程度很高，包括海外的股票，他一般的IPO的折价率就是30%左右。

我再介绍一下高增长板的情况，高增长板是1995年我们交易所自己推出来的一个市场，他是相当于我们交易所的一个发明创造，他是交易所监管的，所以他灵活快捷，而且融资成本比较低。因为企业不需要经过证监会的审批的程序，使得企业发行的可预测性(什么时候可以融到钱)大家增加了。尤其是高增长企业是需要可预测性的，他知道下一步怎么安排投资和生产的计划。通常上市过程是三到六个月，上市公司1500家左右，总共从1995年创立以来融资额达到600亿英镑，没有任何上市要求，不管是融资额还是营业记录，就是今天注册的公司也可以，没有公共持股比例要求。上市方式也是多种多样，他就是实行终身保荐制，你上市可以通过IPO、配售、挂牌、反向收购都可以。机构投资者比例非常高。行业分布上，什么行业都有，不是给某一个行业定制的市场。再融资，2007年达到了300多亿美元。在交易机制上，包括我们创业板推出也考虑是否用做市商制，因为股票小的时候，完全用电子交易，是很难保证交易量的。所以，我们有三个机制，坐市商、电子交易和中间的都可以，任何上市公司可以在这三个交易机制里面进行一个选择。长势公司现在来自全球世界各地的都有。

我再简单介绍了伦敦市场特点和创业板具体的实际情况以后，大家可以看到我们为什么说AIM成功，我们刚才谈的几个标准他都做的很好。如果不这个再放到A股市场来看，我自己觉得我们中国上市公司的因素来讲，不仅是不缺，实在是太多了，因为很多企业一直就是千呼万唤希望创业板出来。从交易所这边来讲，他自己能够制定的空间是很大的，他的交易机制也好，上市的标准也好，事后的维护成本也好，这是他能够控制和把握的东西。我觉得中国创业板长期成功的挑战主要是来自另外两个市场因素，也就是中介机构和投资人。我们做投行的就知道中小企业问题特别多，你拿到一个项目给他推上去的比例比大公司小太多了。中小企业融资额小，他承受的费用比例反而小，我们中国现在100多家券商，他需要一个专门能够做中小企业群体的，比如AIM市场，所有的大的投行，像美林也好，德意志银行都是AIM的保荐人，但是我们有70多个保荐机构是专门做AIM的，还有将近100多个专门做AIM的做市商。中介机构的层级已经分出来了，有做大市场的，有做小市场的，做大市场的懂得大市场的特点，做小企业的知道他的问题，可以帮助他解决，同时他的收费又可以让中小企业承受。这个不仅是投行，包括写研究报告的，上市之后流动性主要是靠研究报告，有没有专门准备给中小企业写研究报告的群体，包括券商、律师事务所、会计事务所一样，都需要有很丰富的多层级的配套来支撑这个市场的成功。另外一个最大的就是机构投资者的比例，就是资金来源问题，因为你投资中小企业资金的来源，他的性质稳定性和抗风险能力是长期的一个市场的融资能力的非常关键的因素。我今天听到大家讲有可能有市场准入的限制，我觉得在早期是需要的，我认为机构化高是一个市场成熟的标准，中国A股市场散户比例非常多，监管机构就面临很高压力。如果是机构化很高的市场，机构可以决定，像我们AIM就是大机构主导，他就不需要设门槛，他们知道自己衡量风险，他们有自己的分析能力。所以，我觉得可能制定一些上市监管的调整，上市的框框容易，制定准入容易，但是中国创业板成功的最关键就是提高机构化投资的人群体。当然，基金也好，或者是什么方式，就是能够让大家愿意通过他们投资的那一天，如果我们中国一级市场，二级市场机构投资比例达到80%，我想我们不管是哪个板块都会是成功的最根本的一个保证。

谢谢大家！