集团内部构建借贷“十省通衢”

华润系巧布资本局

　　■中国房地产报    记者  杨凡  北京报道
　　
　　央企华润股份有限公司正尝试在内部打通每年涉及金额超过百亿港元，关联10家公司的短期融资网络。
　　12月6日，华润集团旗下6家港股上市公司发布联合公告，建议各方通过签订“贷款总协议”，获准在华润系内公司相互出借部分盈余现金资源。各上市公司将借此获得管理盈余现金资源的更大灵活性。
　　华润置地有限公司（华润置地，01109.HK）内部人士透露，该公司或将成为上述计划的最大受益者。在其未来的扩张中，集团内部的短期融资资源会对增加土储时的特定资金需求形成支持。
　　金网络商策投资顾问管理有限公司执行董事宋非认为，华润系这步棋局除满足成员公司的特定融资需求外，更隐隐布下了以企业内部闲置资金资源形成信托或基金的伏笔。
　　
　　内部通路
　　
　　“贷款总协议”涉及华润系10家公司。包括华润股份有限公司和它控股的3家公司——华润（集团）有限公司、珠海市商业银行、华润深国投信托公司，以及由华润集团控股的华润置地、华润创业（0291.HK）、华润电力（0836.HK）、华润水泥（1313.HK）、华润燃气（1193.HK）和华润微电子（0597.HK）。
　　协议最关键的内容，就是华润系各成员公司间可以用各自的盈余现金资源，向其他成员公司提供最长期限为6个月的贷款。
　　贷款以委托贷款形式提供，以珠海商业银行和华润信托为委托代理机构。人民币贷款由华润股份无条件担保，港元或美元贷款由华润集团无条件担保。
　　根据该协议，珠海商业银行与华润信托还可以为各上市公司提供银行及信托服务，其中包括贷款。上述贷款等业务实际操作时，方式及利率均将按照市场化既定规则进行。
　　上述协议的有效期限共3年，自2011年1月1日开始，3年期满后也有可能存续。
　　目前，各公司2011年年度可提供的最高贷款额已确定，后两个财政年度将逐年递增10%。对于首年度上限设定较少的贷款人，规定可以增加0.5亿～1亿港元的上限。
　　6家上市公司的最高贷款额显示出较大差距。以2011年为例，华润创业可提供的贷款额上限达60亿港元，华润电力与华润置地分别为17亿港元和15亿港元，华润水泥、华润燃气、华润微电子的“定额”在3亿～4亿港元间。
　　据此测算，华润系内部每年的短期拆借资金规模可能超过百亿港元。不过华润系内部人士表示，上述额度只是上限，盈余资金形成贷款的规模最终取决于成员公司的需要。
　　“贷款总协议”中一个重要条款是：盈余现金资源优先考虑潜在贷款人的营运需要，是否贷款给另外一家公司的主动权在于贷款人本身。协议还强调，6家上市公司仍拥有独立的财政营运。
　　此外，贷款的收益来源于资金贷款与存款的利息率差，这些收益将全部归贷款人所有。作为委托代理机构的珠海市商业银行和华润信托收取的只是佣金。
　　“最终决策权握在上市公司手中，贷款收益归贷款人所有，这两个特点令华润系内部融资网显现出与其他综合企业集团不同的特性。”宋非表示。
　　她介绍，国内多数综合企业集团的中央财务有两种模式：公司本身拥有金融机构的，成员公司盈余现金资金存放于金融机构，由后者安排贷款并享受收益；若没有金融机构，则由总部以行政命令的方式协调下属企业间资金调用，或成员企业间自行拆借。
　　“这样的模式坏账风险比较高，华润模式属于内部成员间的市场化规范运作，坏账风险比较小。决策权、无条件担保和委托代理机构审核可以提供三重保障。”宋非说。
　　
　　双重资本局
　　
　　央企一贯以“贷款容易、成本较低”著称，华润系为何要大费周章在内部打通一个短期融资网络？
　　盛富资本总裁黄立冲认为，企业对融资环境抱有消极预期。多数企业倾向于认为，明年国内银根将进一步收紧，新增贷款有限，银行会重点保住已有大客户。即使是央企，拿到新增贷款的难度也将增大。
　　“华润系的电力、水泥、地产3个产业都不属于重点扶持行业，所以先做好准备。”一位长期跟踪华润置地的分析师说。
　　除了针对宏观环境未雨绸缪，华润系此举更有两层深意。
　　首先是安排一个高效的融资“通衢“。黄立冲表示，上市公司融资能力不一，如华润电力这样的公司容易获得贷款，但投资机会较少，造成部分资金空置。“华润系擅长于资本运作，做出这样的安排也在意料中。”第一上海分析师柯学锋指出，银行不喜欢发短期贷款，相对利率也更高。相形之下，成员公司间互相拆借，更简单、成本更低。
　　华润置地投资部门人士介绍，港元或美元贷款利率与华润系向其他银行或金融机构贷款的利率相同；人民币贷款利率则相当于华润系向其他银行或金融机构贷款利率的“9.5折”。
　　“人民币贷款的融资成本相对较低，是基准利率下浮一成，在此基础上打9.5折，意味着是基准利率的8折多，成本不高。”他透露。
　　柯学锋认为，华润系各成员公司均为上市公司，为保证股东利益，贷款利率折扣不可能太大，不过考虑到银行短期贷款的申请难度和隐性成本，内部贷款仍然划算。
　　“这样可以把企业综合财务成本降到最低，既有财务成本不再成为其他银行的收益，而是转化为成员企业的内部收益。”宋非分析说。
　　她进一步指出，上述财务安排还有更深的含义：为成员企业闲置资金形成信托或基金投资做准备。
　　“先将成员企业的盈余现金聚集，在滚动过程中增加规模，逐渐培养起企业内部的资金池。当规模达到一定程度，就按照市场化运作的方式，给外部企业提供信托或者基金融资。这个时候，华润信托的作用也就可以完全体现出来。”她说。
　　她表示，这一过程中，从企业内部就开始探索有效的监管和运营方式至关重要。
　　
　　角色猜想
　　
　　在内部融资网络上，6家上市公司在贷款人和借款人两个角色中分别倾向于哪一方？
　　黄立冲认为，尽管盈余资金充裕，但资本密集型的华润置地将主要扮演借款人的角色，成为最大受益者。华润置地内部人士表示认同，并指出原因为“未来几年是华润置地高速扩张期”。
　　华润置地人士举例说：“房地产开发有很多周期性资金需求。比如竞买土地的保证金，也许10次也拍不到1次，且周期很短，没有必要为此动用长期贷款。通过短期拆借，可以间接压缩负债需求。”2005年以来，母公司华润集团以较低价格注入资产是华润置地获得土地的重要途径，但这一成本优势正在弱化。近年来，后者土储规模与资金实力壮大，母公司给予的价格折让因此逐渐减少。
　　中银国际报告指出，2009年8月的那次注入价格折让只有7.4%。与直接从市场上购买土地并无太大差别；华润置地本身也在寻求收购机会，但这些收购的价格也不便宜。
　　扩张需求与土地成本压力，以及地方政府对土地竞买保证金的严格要求，造成了华润置地对短期融资的需求。上述华润置地人士表示，内部贷款相对其他债务性融资更加灵活，可用于流动性贷款。
　　另一方面，华润系预计华润创业将作为最大贷款人，其专注于速销品服务，现金产生周期快，资本投资要求较低。本次贷款总协议，华润创业为主要推动人。
　　宋非认为，华润电力和华润煤气也是潜在贷款人，能源行业前期投入虽然较大，但回报高，流动性强，假以时日会是较好的现金提供者；华润微电子作为类快速消费品行业同样颇有潜力。华润水泥则可能成为借款人，因为该行业有赊账传统，现金需求高。
　　“其他企业也很有机会使用内部贷款，例如来自并购的需求。这是短时间内需要大量资金的事情，且国内银行的相关供给并不灵活，企业间拆借形成过桥贷款，然后再由银行取得贷款，中间的周期大约就是6个月到1年。”黄立冲说。
　　除了享受内部融资网络的便利性，华润系也必须面对由此产生的风险。黄立冲指出，这种财务安排要求华润系整体都保持住稳健和保守的经营风格。
　　“一家公司出现问题时，关联公司拆借债务的偿还次序排在所有债权之后。若没有形成拆借，一家成员公司遇到问题，只是单独的一条船，集团可以选择对其债务重组，或选择放任不救。但是关联拆借较多，就形成‘火烧连船’，一个成员的激进行为，可能需要所有的成员买单。”黄立冲说。