招商证券:华北制药 提升盈利能力 www.stockstar.com　2010-2-11 11:29:41　徐列海吴斌　招商证券

    公司今日公告:母公司吸收合并凯瑞特、北元、制剂公司及销售公司4家全资子公司,全资子公司华仁公司吸收合并倍达公司,将公司生产资源进行集中和优化,提升公司的整体盈利水平。此次资产整合符合我们预期,预期后期资产整合仍将推进。维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级。

　　资产整合符合预期,后续资产整合、整体上市仍将推进。我们早在09年12月14日的报告中根据华药集团将内部所有销售工作归口到销售分公司,判断集团资产整合、整体上市进程将快速推进。此次通过承担全部资产、负债的整体吸收合并方式,将要制剂资产集中到母公司,中间体业务归集到华仁公司,5家子公司将注销。生产资源集中和优化发挥规模化效应,经营团队的统一管理提高管理效率,预计公司整体盈利水平将有较大提升。

　　被吸收合并公司经营分析:凯瑞特、北元公司的主要业务分别为头孢抗生素、青霉素类制剂,制剂公司生产多类抗生素,倍达公司生产抗生素中间体,4家公司09年前3季度分别实现收入0.63亿元、1.06亿元、2.42亿元、3.57亿元,净利润400万元、1800万元、-600万元和44万元。销售公司前3季度实现收入5.78亿元,但由于应收账款计提坏账亏损4.08亿元。

　　保守预计09年第4季度实现EPS 0.13元。集团网站披露,集团4季度连续三月实现利润8000万元以上,保守估计净利润在2亿元以上。维尔康4季度VC 出口3738吨,季度环比增长45%。预计4季度业绩超预期可能性较大。

　　集团“123”战略即是上市公司的发展战略。“123”战略是指集团2011年、2013年、2015年销售收入分别达到100亿元、200亿元和300亿元。我们判断集团将以上市公司为平台开展新项目,并将集团金坦生物等优质资产注入到上市公司中。抗肿瘤药、生物药等新项目将陆续上马,提升公司估值。

　　维持预计公司2010年EPS 0.58元,2010~2015年复合增长有望达到30%。

　　2010年业绩贡献来自于:VC 销量放量、制剂比重提升、财务费用减少、管理效率提升。换一角度:集团09年12月实现收入8.35亿元、利润8000万元,据此推算,集团2010年收入将超100亿元、利润约10亿元。白蛋白、头孢项目将于3季度、国庆前后投产,2011年开始贡献利润,优质新项目也将陆续上马,预计2010-2015年收入、净利润复合增长将达30%,基于此,给予公司30倍预测PE,2010年目标价18元,维持“强烈推荐-A“评级。