《红周刊》特约作者 玄铁令

所谓“百年一遇”的全球金融危机一晃过去了五年，“市场先生”好像搞错了谁才是金融危机的罪魁祸首——美国道指本周再创历史新高，但沪综指较历史峰值仍跌去6成。由于中国楼市新一轮调控又至，沪综指仍将在“政策顶和估值底”的逼仄空间里，维持箱体震荡格局。

美股繁荣在于货币牛市

其实，如果道指将苹果加入30只样本股，应早在去年初就创下历史新高。去年4月和9月，苹果股价峰值分别是每股644美元和705美元，但其在2007年10月的峰值仅为190美元。当时(2007年10月)与当下，道指有如此不同：一是道指转型成功。虽然花旗退出、美国银行和美铝等强周期产业股票仍在谷底，但科技股如日中天，如IBM目前股价比当时高出近九成，消费品牌如麦当劳等均较当时有较大涨幅。二是美国利率极低。10年期国债收益率当时为4.64%，当下仅为1.89%。

通常来说，股票市盈率为利率的倒数，资金的成本和宽裕度决定市场估值的高低。当下，大国央行启动汇率竞争性贬值，试图通过货币扩张来摆脱经济衰退。可是在高失业的背景下，货币扩张更易拉动通胀而不是经济增长。因此，欧美日的货币扩张，等于为本国楼市和股市等资本品涨价提供了无限制的弹药，间接给新兴市场国家带来输入性通胀风险。

粗略估计，欧美中长期或陷入日本式的无就业复苏。当下，美联储资产负债表有3.01万亿美元的负债，5年前才0.89万亿美元；失业率2007年7月为4.7%，今年1月份为7.9%，美股的繁荣仍是货币牛市，类似于2009年的A股牛市。美联储啥时透露退出QE的风声？美股啥时进入货币紧缩型熊市？曾在量子基金掌舵的德拉肯•米勒预测，“盛宴还会继续下去，我不知道何时才会结束，但我知道盛宴最后将会以糟糕的方式收场”。

调控恐惧症缘自无信心

当下，美联储还在为美股走强背书，期待通过资产价格传导机制来扩张信用和就业，这等于派发股市做多红利。相比之下，中国资产价格高企时期，高层时刻准备紧缩银根和“地根”，以化解通胀风险，股市做空面临政策性机遇。

月初，楼市调控新国五条意外出台，空头如获尚方宝剑，沪综指3月4日创19个月来单日最大跌幅，“调控恐惧症”再度发作。令人深思的是，“楼市十年九调控，房价大涨股价跌”。从2003年的“18号文”至今，国务院先后9次常务会议专题研究楼市调控，结果却是全国房价平均涨了三四倍，沪综指仍在2001年的高点附近徘徊。

同样面对宏观调控，为何房价涨股价跌呢？答案有三：一是赌场效应发酵。大家都赚钱的楼市充斥着傻钱，敢于追涨；多数人赔钱的股市只剩聪明人，一有风吹草动，马上走人。中国内地首富宗庆后坦言“中国资本市场糟透了”，美国“第二富”巴菲特却高唱“每场风雨后都是阳光”；二是国家牢牢控制股市供给，IPO扩容不仅分流了A股资金，还增加了大小非新军。楼市调控只能调总需求，再加上地方房价保护主义盛行和唯GDP崇拜，楼市调控往往半途而废；三、权重股在全球同行业中多数处于市值第一的位置，增长潜力有限。

A股中期进入箱体震荡格局

无论是判断美联储何时退出QE，还是中国何时收紧银根和“地根”，通胀数据都是一个重要指标。经合组织数据显示，今年1月份，成员国整体通胀率达1.7%，较上月降低0.2个百分点，经济和物价增速同时紧缩。在金砖四国中，俄巴印的1月通胀分别增至7.1%、6.2%和11.6%，新兴市场滞胀风险日益增大。

欧美日央行因抗通缩而放水，伦敦富时100、道指和日经指数截至周四的年内涨幅分别是9.18%、9.35%和15%；新兴市场央行因滞胀而紧缩，巴西、印度和俄罗斯股市今年以来涨幅分别为-3.45%、0.58%和0.33%。

由于楼市泡沫未破，中国通胀隐患极大。市场普遍预期2月份CPI增速为3%，央行易纲透露今年通胀控制目标为3.5%，货币紧缩新政呼之欲出，楼市调控压力增大。连万科王石都坦承中国楼市“是个泡沫，如果破裂，那就是灾难。”

当下，欧美日失业率高企，经济复苏艰难，中国出口的外需仍低迷。同时，国内楼市调控升温，地方融资平台有心无力，经济弱复苏难以演变成企业利润回暖。利好的一面是证监会仍在押后IPO重启时间，但这不是增量资金大举入市的理由。

综合来看，权重股相对合理的估值，制约了指数下行空间，但经济复苏趋弱和宏观调控趋紧预示着政策面不容乐观，“调控恐慌症”将不时发作，A股中期行情极有可能进入“上下两难”的箱体震荡格局。市场仍将由存量资金来主导，投资风格将是2010年以来常见的板块轮炒题材为王。