近期发生在胜利股份的MBO，终于令近三年前的那次股权之争的性质，变得清晰起来。MBO本是国际上企业并购浪潮中的一种反收购手段，那些不愿意外部资本进入和重组本公司的管理者或经理层，利用借贷所融资本购买本公司的股份，使公司的控制权继续掌握在熟悉本公司经营状况的管理者或经理层手里。从这个意义看来，胜利股份的MBO正是原汁原味的反收购概念。只是其何以历时近三年才显山露水，颇为耐人寻味。
　　■ 原管理层内外夹击 通百惠不敌
　　从通百慧1999年12月10日通过竞拍获得山东胜利集团代表山东省国资局持有的胜利股份3000万股国家股算起，到2000年5月29日胜利股份股东大会完成缺额董事、监事的补选告一段落，胜利股份的股权之争历时不过半年之久。这场股权之争，表面上的赢家似乎是山东胜邦企业，其实，现在看来，背后的真正赢家却是始终控制着董事会的胜利股份管理层。
　　胜利股份原第一大股东山东胜利集团持有胜利股份5265.765万股，占总股本的24.17%，是第二大股东的近3倍，原来并不存在控制权旁落之虞。但因涉及经济纠纷，胜利集团所持胜利股份的国家股先后被冻结，这才有了通百慧通过竞拍先后取得3630万股胜利股份之事。但是山东胜邦企业后发制人，于2000年3月初先后受让多家机构持有的胜利股份的股权，使自己拥有的股权领先山东胜邦企业。并迫使通百慧在股东大会表决中退出，顺利入主新董事会。
　　人们注意到，通百慧公开征集委托投票权，受到了渴望改变上市公司“一言堂”局面的广大中小股东的热烈响应。一句“你神圣的一票决定胜利股份的明天”的广告，刚打出来时还真打动人心，唤醒了中小股东的股东意识。对于胜利股份这样股权相对比较分散的上市公司来说，通百慧的这一挑战对于胜利股份控制权的掌握来说显然是极具威胁的。
　　但通百慧可以通过广告拉选票，胜邦实业不登广告也可以用别的方式拉选票。事实上，在此次股权之争中，胜邦企业所凭据之天时、地利及人际关系的优势，是通百慧所无法比拟的。胜邦企业与胜利集团，胜利集团与润华公司，润华公司与胜邦企业，胜邦企业与深圳中广银等均系关联企业，同时，胜利集团与润华集团及胜邦企业另一股东三联城建总公司又同属联大集团，而此前胜利股份在1999年年报中对此关联关系却未披露。通百慧曾经对胜邦企业和胜利股份之间交叉持股现象提出异议，由于目前我国《公司法》对此类问题并无限制，故亦难于加以否定。
　　山东胜邦企业最终正是凭着这些盘根错节的关联关系取得了股权比例上的优势。其获得股权的方式，大多是场外转让，例如受让东营银厦0.67%股权的价格为每股1.5元，大大低于二级市场的交易价格。胜邦企业直接从二级市场收购的股权仅1.32%，总体上所花成本不高。
　　山东胜邦企业此番取得胜利股份新一届董事会的控制权，在一定程度上也是得力于上届董事会为它排斥了对手。该董事会在大股东的控制下既当裁判员又当运动员，发挥了别人无法替代的作用。由于胜利股份第二届董事会拒绝采纳通百慧对2名董事、1名监事候选人的提名，通百慧在发动了声势浩大的委托书征集活动的基础上，又提出关于董事、监事候选人和修改公司章程的两个提案，但这两个提案再次遭胜利股份董事会否决。其后，胜利股份董事会提出的“两选”提案即在胜利股份董事会、监事会的提案和通百慧的提案中通过投票表决两选其一，也未能在股东大会上通过。
　　■ 43员高管顺势MBO 胜利股份变身
　　在胜利股份上市前就兼任胜利集团总裁和胜利股份董事长、总经理的徐建国，同时又是成立于1997年4月3日的胜邦企业有限公司的董事长，此外，徐建国还同时担任联大集团有限公司的副董事长。作为胜利股份是次反收购行动的领衔人物，他所具有的关联人士身份格外惹人瞩目。胜邦实业主营实业投资、咨询服务等，1998年通过受让法人股及送、转股持有胜利股份1014万股，占总股本6.98%，为第三大股东。接着，胜邦实业在与通百慧的股权之争中被推到第一线，恰到好处地起到了代表胜利股份的既得利益者阻挡外部力量控制公司股权和侵入公司管理层的作用。尽管胜邦实业在这次股权之争中比较充分地反映了以徐建国为代表的胜利股份董事会和经理层等相关权益者具有反收购性质的利益要求，但受其本身股权构成的局限，毕竟无法成为胜利股份管理层直接意义上的利益载体。这样，一个原汁原味的MBO的呼之欲出，是可以理解的。
　　胜利股份日前发布股权变更公告称，山东胜利投资股份有限公司通过受让股权，共计持有公司4229.71万股股份，约占总股本的17.65%。
　　胜利投资是今年7月23日刚成立的股份有限公司，由43名自然人以现金出资发起设立，其中徐建国、马莹等六人各持股350万股(分别占该公司总股本的3.18%),为并列第一大股东，其他37名自然人股东分别持股345.75万股至65万股不等。这43名股东不是胜利股份的新老高管人员，就是胜邦企业投资集团和胜利集团的高、中级管理者，其中徐建国（原胜利股份董事长、现仍为胜邦实业董事长）、马莹（胜利股份副董事长、胜利投资董事长、总经理）、隋立祖（胜利股份董事长）、王鹏（胜利股份董事、总经理）、袁泽沛（胜利股份原董事）、刘钟（胜利投资董事）各持股350万股（分别占总股本的3.18%），为并列第一大股东。不难看出，胜利股份的高管们通过设立的投资公司间接控股了上市公司，其性质是货真价实的管理层收购即MBO。
　　胜利股份是《上市公司收购管理办法》颁布以来首例获批的MBO，由于该办法将于今年12月1日起正式实施，胜利股份的MBO尚未按照办法中的有关规定进行操作。胜利股份的此次转让价格曾披露为经审计的胜利股份2001年12月31日的每股净资产2.24元，虽然最终价格确定为截至2002年6月30日每股净资产2．27元，并得到了国有股管理机关的认可，但管理层收购这种有利于收购方的倾向，对于国家股和中小股东的权益，很难说是真正公平的。
　　特别值得注意的是，胜利股份自股权之争发生以来，经济效益每况愈下，实现净利润2000年比1999年下降24.78％，2001年比2000年下降21.34％，2002年上半年比上年同期又下降23.02%。如果说开始一年半载的下滑还可以归咎于股权之争带来的负面影响的话，那么，其后那么长时间的滑坡不止，显然已经不是能用公司管理层解释其反收购的理由可以自圆其说的了。按照动机和效果统一的观点，人们将不能不对这样的MBO拭目以待。