上海凯宝是一个价值投资者最好的研究标的。因为他简单，什么都简单，完全符合巴菲特投资企业的四项原则的第一项：业务简单明了，在我们的能力圈范围内；其他三项分别是：有远大的前景；有敬业的、站在股东角度考虑的管理层；以及价格有吸引力。

我们先来考察为什么完全符合第一条，然后再试着对其他三条进行符合性判定。

一、产品简单 

这是最大的简单，竟然只有一种产品，占营业收入和利润的98%以上。产品组分简单，就是四种，熊胆粉、金银花等等，原料成本透明、可追踪，而且配方基本上公开，因为我们都知道熊胆粉占总成本的44%左右。凯宝不必忌讳公开成本，因为他没有直接竞争者，这是他独家生产的。

二、竞争格局简单

清热解毒现在正在形成对抗生素的有效替代，市场空间极大，各中药注射剂产品均供不应求，没有直接竞争。大家都忙于扩大生产，跑马圈地。

清热解毒类中药注射剂主要分为两类，一类是以穿心莲内酯为核心组分的产品，如炎琥宁、喜炎平、穿琥宁、莲必治等；另一类是以金银花为主要原料的产品，如痰热清、热毒宁、清开灵、双黄连等。将来可能出现竞争的就上市公司而言，也就是三家，其他两家是天津红日的血必净、康缘药业的热毒宁。

三、治理结构简单

股东结构好于天士力及以岭药业等，因为上面没有一个集团公司，没有同业竞业问题，没有理不清的关联关系问题。

公司实际控制人没有担任董事长跟总经理，而后者均持有多少不等的股份。这是好事，一方面所有者与经营者相分离，另一方面有足够的共同利益捆绑。好的管治结构。原因可能是因为穆来安只有两个女儿。这是好事。

四、业绩测算简单

只需要看他卖出去了多少支痰热清就可以算出来了，比如今年预计卖出4500万支，每只24元，那么主营收入应该是11亿左右。这个他造不了假。

五、市场空间预测简单

二级以上医院10000家，目前已覆盖3200，每年新增500+，尚有近7000家空间——根据董事长在业绩说明会上的的回答。从这里我们可以看出，外延型的成长空间至少三倍。内涵的深度开发暂且不计。

六、信息透明简单

由于有以上特点，公司财报非常容易看，各项指标很易计算，公司各种问题无所遁形，无法进行财务操控。

正像业绩报告会上一个散户说的：“公司产品销售旺、现金充裕、抗风险能力强、应收帐款帐龄短回收快，各项信息反映的太透明，太清楚，我都不知道问什么了，呵。”

七、护城河识别简单

肯定有护城河，就是对熊胆粉的应用。这使得专利到期后别人也无法仿制。天然的护城河。但是“成也萧何败萧何”，这正是凯宝最大的瓶颈所在。

八、风险识别简单

最大风险：单一产品，原料受限，其他风险基本不在一个量级，比如注射剂安全性问题，因为公司产品自2003年上市，历经了10年的大规模市场检验，上亿人次使用，已经度过了最大不确定的阶段。

现在的问题是：

前景真的光明吗？

从常识上说，呼吸道疾病，流感，肺炎，这些都是最常见的疾病，因此，也属于用药量最大的市场领域。目前中国人已经认识到抗生素滥用的危害，中药正在形成对西林等西药的有效替代，理论上空间无限。

关键是熊胆粉原材料的限制。明年理论上可以达到1亿支产能，但是能生产多少出来，完全由原料供应情况决定。昨天两位网友对我前一篇对其2013年预测增长20%持不同看法，认为应该是30%；另外，关于产能至年底才能竣工，是否达到4500万支后，能继续增长颇有疑虑。一方面，的确公司计划明年增长30%，但是我对熊胆粉供应持保留态度；另一方面，公司一直有超负荷生产的记录，所以，产能不会成为瓶颈。

管理层可以信赖吗？

信息不多，但是治理结构和机制很好。而且相信他们有企业家的抱负。包括我们担心的产品单一问题。他们应该比我们都焦急解决。但是不能因为主观上有这个意愿，就把它当成一个已经解决的问题。风险始终存在。

现价有吸引力吗？

我认为22元左右比较合适。上一篇是比较保守测算，现在按比较乐观的前景情况算一下。已经公布的前三季业绩是1.86亿，第四季如果同比增长30%，则全年当为2.33亿，2013增长30%（产量达到5900支），2014再增长15%（产量达到6700支），2015年增长5%（产量达到7100支），那么当年业绩3.66亿，由于届时成长性不再存在，市场不会给高的估值，最多25倍PE，那么市值为90亿左右，现在65亿，三年空间为40%左右，年复合增长12%。这是比较乐观的情况。

当然，2015年公司维持7000万支左右产量，不需要新的资本开支，届时折旧摊销大幅减少，销售费用率大幅下降，利润率可能更高一些，若eps1.5元以上，八成分红，按6%的国债回报计算，可以达到20元以上的价值。