关注龙山一年了，看了很多相关的文章，其身上有众多美好的预期，抛掉幻想回归现实，发现龙山还有许多不确定性的因素。我认为做投资应该把握大概率事件，如果存在许多不确定性，只是抱着美好的预期和幻想做白日梦，心里难免增添许多不踏实，不踏实则对个股的把握就没个底。

25万吨原酒是好东西，可市场是否认可？原酒卖不出去一切是空谈。就好比谁家里有颗外星来的陨石钻石，经过鉴定价值2亿，可问题是谁愿意接手？有人要吗？

一、销售问题。

龙山的问题关键是销售能力是否能增强，跨出省让全国百姓认可这个品牌。问了一些外地回来的朋友，加上自己每到一个地方喜欢做实地调研，发现中国许多地方都有喝黄酒的习俗，但每个地方喝的品牌大异小同，大多是当地自制自有的品牌。这让我联想到香烟，上海人认为“中华”是气派的高档烟，但江苏就以“苏烟”和“南京”为主了。可以说每个省都有地方烟，甚至存在地方保护主义。黄酒是否也是这样？目前还不能就此定性，但仅从听到和看到的黄酒问题与香烟的现象极其相似。

首先，如果地方自有黄酒企业，企业每年向地方政府上缴的税就是一块大蛋糕，同时还能解决地方就业问题。请问地方政府凭什么让外来品牌侵蚀“蛋糕”？这种情况下，地方政府会不会极力保护当地自有品牌？可别小看了这一无形力量噢！

其次，各地方百姓喝惯了当地的黄酒，饮食习惯已定型要想改变何等困难？这不像阿胶，全国就这么两个大企业（东阿和福胶），可选性不强，而且滋补养生的东西品牌极其重要，请问想调理滋补的人敢买杂牌的滋补品吃吗？能否进补倒先不谈，说不定没病还吃出些病来，特别在当前浮躁的社会背景下。可见东阿阿胶的品牌护城河相对较高。黄酒则不同啦，上海人爱喝上海老酒、石库门，叫他换上古越龙山还不买你的帐呢，龙山酒不甜后劲还足。就在上星期去昆山旅游，喝了当地的黄酒，坦白说根本不能和龙山媲美，就像喝糖水（这也能算酒？我干脆回家冲个红糖水喝下还比它强呢！）。但这种黄酒能在当地生存有他的生存之道理。餐后立马去了就近的大超市，这种酒还比龙山5年纯贵呢，5年纯的售价22元/500ml（金龙山5年纯才18元/500ml）。而且货架上放得最多是石库门和上海老酒（金枫酒业系列黄酒）。仔细找龙山系列，仅有花雕（似料酒几块钱一瓶的）和货架最底层两瓶布满灰尘的女儿红，顿时心凉了大半截。

二、品牌定位。

本人有个爱好，喜欢晚餐后逛超市，一是为了锻炼身体因为职业原因缺少运动，二是对上市公司做草根调研，所以经常在一个货架前停留许久结果是空手而归。每每站在黄酒货架前给我的感觉是黄酒市场一幅乱象竞争激烈，龙山产品定位到底是什么？哪种产品符合哪一类消费人群，我脑子里一片糊涂。龙山金5年适合哪类人群？普通5年纯适合哪类人群？女儿红适合哪类人群？花雕系列又是适合哪类人群？再看看龙山的广告词，“国窖库藏” “数风流人物，品古越龙山”——感觉一个字“空”。这让我想起丰田的广告，父亲骑着自行车接送女儿上学，广告里展现慈父的背影，女儿大学后立业开着丰田车归来，父亲依旧推着自行车等候在车站，归乡之路父亲骑车在前带路，女儿开着丰田紧随其后，望着慈父的背影揭示出“天下慈父心”，多么感人的广告啊。让人感觉丰田车就像女儿在父亲怀抱中那样的安全感。“女儿红”为什么不能好好利用起这个绝佳的千古绝名尽情发挥一下？丰田另一则广告词“车到山前必有路，有路就有丰田车”瞧瞧人家的词。“国窖库藏”， 坦白讲我这个不喝酒的人一听第一感觉是茅台。

三、原酒交易平台。

2011年龙山最大的故事是原酒电子交易平台开通的预期。去年龙山净利润达到50%以上增长，原因是多方面的，但如果把理由归为是原酒，我有个疑问，这样的高增长能维持多久？至少目前电子交易平台成交及其清谈。巴菲特把成长型股票长期增长率定在15%不是没有道理的。

四、体制问题。

和绍兴、杭州的网友聊天时谈起古越龙山，他们一致表示龙山是最老国企体制下的企业。傅总本人就这点心知肚明，但要说体制改革路还很长，许多历史问题等待解决，我本人对傅建伟这代管理层不抱希望。另外，古越龙山这个品牌还不属于上市公司，属于集团的，这让我联想到承德露露的品牌纠纷问题。一旦企业改革或职业经理人收购，这又会是一大隐患。当然，这是我想得多了些，但我认为还是得留意着，一切皆有可能发生。

五、估值问题。

综合以上几点，想谈谈估值问题。若龙山今后5~10年都能继续保持50%增长，那目前的股价算是低得令人馋涎欲滴。可事实真如想象的这样吗？问题来了，就目前的销售瓶颈问题、老国企体制问题、品牌定位混乱问题，电子平台交易清淡问题。很难想象今后几年还能保持50%增长。虽然从网友博文看还是很乐观的，但本人不这么想。一个企业能长年保持高增长是何等艰难。如果能实现，在复利带动下是一件非常恐怖的事。有梦是美好的，但最终我们还是得回归理性。

下面我想用格氏成长型股票安全边际公式【每股收益×（8.5+2×未来7~10年的增长率）】计算一下龙山的合理估值，纯属个人兴趣，不构成任何投资建议噢。虽说巴老在投资后期更偏重于菲利普 A 费雪的投资理念，但他始终没有丢弃恩师格雷厄姆的教导，而且从巴老本人的言语中也能发现十分注重安全边际。“别人恐惧时我贪婪”（不就是市场先生发傻，把优秀企业的股价一同拉下，此时为“守寡者”绝佳买入期，今年上证2132点那段恐怖旅程历历在目，茅台、白药、阿胶等优质股一同被拖下水），“用4角的价格买价值一元东西”，“第一保本，第二记住第一条”， 相信价值投资者无一不知巴老的这些信条。这些话不正在告诉我们，要想有较高收益必须要有安全的价格。即使是一个超级明星股，若是买在高位，最后的受益还是不太乐观的。更何况龙山还远不是明星。

虽说年报未出但基本心理有个底2011年每股收益0.30元，以2012年3月16日收盘价12.58元，静态PE为42倍。我把龙山未来7~10年平均每年增长率设定在20%，这个设定比较中性稍偏乐观，为什么这么讲呢？老巴把成长型股票长期增长率定为15%，纵观历史，一个企业能长年达到15%的增长已经是很不容易的。能达到如此佳绩可谓是十分优秀的企业。龙山虽说不算太优秀，但其管理层就众多方面还是在不断的努力中。作为投资者，在辩证分析利弊的同时，还是得给予他多一份信任，也算是发自人性本能的一种美好预期吧。0.30×（8.5＋2×20）=14.55元，还得打个折扣，一般我把茅台阿胶这样的打八折，龙山远没有达到这样的水平，但考虑到其基本面未来还有上升空间暂时先打个七折（偏乐观），14.55×0.7=10.18元，这是其静态估值。动态估值，首先假定今年上市公司净利润增长30%（个人认为不能给得太高，保守些好。企业面的不再重复，上面已讲了很多，整个宏观面实质性没有好多少，工资虽加了，但消费并没有大的提振，税赋一日不降甭提什么靠消费拉动内需之类的鬼话，全是空的，老大还是要保留住自己的蛋糕，这是任何人任何权利无法亵渎的禁地。原来买得起的人还是这些，买不起的人也还是这些），那么2012年每股收益为0.39元，0.39×（8.5＋2×20）×0.7=13.24元，如果把静态与动态平均一下则是11.7元，算是个毛估估的安全边际吧。就我个人而言更亲睐于静态的估值，市场的不确定性因素太多了，保守些为好。

展望龙山，路途坎坷，

改善营销，定位清晰，

高管作为，解除束缚，

静观其变，伺机而动。

小韵韵2012年3月17日写于上海