民生证券：三线白酒强势崛起,三年三倍市值空间

三线白酒迎来利润爆发式增长期，未来2年利润复合增速有望超越100%
1、白酒公司崛起的先决条件及发展规律。从白酒行业发展的历史规律来看，二、三线白酒崛起的先决条件主要包括：（1）优质的大本营市场资源。（2）良好的品牌基础与价格定位。（3）强大的渠道优势。（4）优势单品热卖。一旦满足上述四个先决条件，白酒公司将大概率遵循下述发展规律：白酒公司销售收入达到10 亿元，再到20 亿元只需2-3 年时间，同时利润将迎来爆发式增长期，利润复合增速将超越100%。2、三线白酒迎来利润爆发式增长期。酒鬼和沱牌已具备崛起的先决条件，其发展将大概率遵循白酒行业10 亿-20 亿的发展规律：2011 年酒鬼和沱牌收入双双过10 亿，2012 年及未来2-3 年将迎来利润爆发式增长期，利润复合增速有望超越100%。

一线白酒提价、消费升级、营销变革、政府支持是三线白酒快速崛起的主因
1、一线白酒提价、消费升级、行业集中度提升是三线白酒崛起的外因。（1）近年来一线白酒持续提价，茅台终端价已接近2000 元，和三线白酒主力产品终端价差拉大到1000 元以上，给三线白酒带来了巨大的价格生存空间。（2）随着我国居民收入水平提升，消费升级显现，加大了次高端和中高端白酒的消费，有利于三线白酒高速成长。（3）伴随着消费升级，人们对名优白酒需求逐年增加，行业集中度有望持续提升，这将有利于三线优质白酒崛起。2、营销变革是三线白酒崛起的内因。营销渠道变革、中高端以上单品热卖，是我们判断二、三线白酒企业能否崛起的核心判断指标。酒鬼和沱牌的营销渠道11 年均发生质的变革，同时将伴随着优势单品的出现。3、政府支持是三线白酒崛起的必要条件。（1）11 年湖南省政府出台文件，促进湘酒产业健康发展，到15 年培育年收入超过30 亿元和20 亿元的白酒生产企业各1 家。（2）遂宁市政府对白酒产业的总体发展目标为：到10 年全市白酒收入达30 亿元，12 年达50 亿元，15 年达100 亿元。
三线白酒估值方法
对于爆发式增长的三线白酒，仅依靠PE 定价会引起较大偏差，这在当年的洋河、古井身上曾经发生过，应当从市值法、市销率、PEG 等不同角度对其估值更为合理。1、市值法。当白酒收入到30 亿时，净利率可达到30%，对应净利润为9 亿元，由于增速放缓，我们认为届时可以给予25 倍PE，对应225 亿元市值。酒鬼和沱牌将
于2015 年之前销售收入达到30 亿，相对于目前70-80 亿市值，市值具备三倍空间。2、市销率、PEG。（1）市销率。酒鬼的市销率为8.54，略高于行业平均水平；沱牌和老白干的市销率均低于行业平均水平，尤其是老白干市销率仅为2.53，大幅低于行业平均水平，投资价值凸显。（2）PEG。酒鬼和沱牌的PEG 仅为0.30 和0.28，
两者的PEG 代表着白酒行业最低值；老白干酒的PEG 略高于行业平均水平。
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