上市公司要约收购法律实务梳理和总结

 

序言

针对新修改的《证券法》，结合相关理论实务学习和以往实践，将上市公司要约收购法律实务汇总、梳理和总结，同时也与各位同仁分享，以期相互学习，相互进步。

目前资本市场上要约收购案例较少，但，随着经济发展和证券法律逐步完善，资本市场上的要约收购会越来越多。该次《证券法》修订涉及上市公司要约收购的只有一条，那就是关于要约条件变更的那一条的修订。虽然该次《证券法》修订仅涉及一条，但根据《证券法》其他条款的修订会对上市公司要约收购产生影响，基于个人判断，资本市场上要约收购数量会有一定幅度的增长。

例如，《证券法》这次有信息披露方面重要的修订：持股加减1%幅度的权益变动需要进行信息披露；持股加减5%幅度的权益变动需要进行信息披露违规后果之一，是超比例增持的，股权表决权要被剥夺36个月等。

该方面的修订，势必导致二级市场增持股份透明性大大增加，要想实现增持人原有商业目的，如通过二级市场增持股份取得控股权，成本不可控，结果不确定。《证券法》这些方面的修订，都会导致资本市场增持股份的路径更多的转向要约收购。

 

正文

一、要约收购监管制度演变和监管框架

2003年6月，上市公司全面要约收购制度确立；2006年9月，新版收购办法确立了部分要约收购制度；2014年11月收购办法修订，证监会前置审批取消。

要约收购监管框架：

《证券法》第四章，200912月修订，20200101生效；

《上市公司收购管理办法》第三章，201410修订，证监会令第108号；

第17号格式准则--要约收购报告书，201412修订；

第18号格式准则--被收购公司董事会报告，200608修订；

《上市公司要约收购业务指引（2016年修订）》，深交所201602。

 

二、要约收购公平性原则及相关概念

要约收购要向全体股东发出，收购人应该公平对待所有股东，部分要约、预受要约股份的数量超过预定收购数量的，收购人应当按照同等比例收购股份。取得要约豁免的除外。豁免的情形：取得豁免向特定对象发出要约，这种情况实践中还没有。公平性原则体现在同次要约收购的股票种类、价格、期限相同；部分要约超出预定数量，按比例收购。

强制要约，常见于上市公司股份的协议转让、间接收购、二级市场增持，其增持比例累计达到30%，强制性全面要约义务被触发，必须向全体股东发出要约收购。全面要约基本上都是强制要约，除了上市公司私有化退市目的的要约，如国内上市公司私有化必须实现公众持股降到10%（股本4亿元以上）或25%以下，收购人向资本市场收购股份后使公众持股降到10%或25%以下，才能实现上市公司退市目的。

要约收购的门槛是5%，即每个要约收购不得低于5%。要约发出后，最终成交多少比例没有强制性规定，比如2%或3%成交都是可以的。但，开始要约收购设定的收购目标不能低于5%。

要约收购一般发生在熊市。因为在牛市里，股价变动幅度大，股价很难预期，要约收购的价格，与要约约定的截止日时的股价的高低和溢价较难估算，要约收购目的实现不可控。比如牛市中，要约公告日（T日）股价每股8元，以每股12元的价格发了要约，有了50%的溢价幅度，但30天后要约截止日（N日），本来就是牛市，又受要约收购的刺激，股价可能是11元，也可能是12元以上，如果股价比要约的价格还高，没人卖股票给你，很难实现收购目的。熊市中，股价较为平稳，要约收购比较好操作。

 

三、要约收购的核心条件

（一）、收购价格

要约收购的原则要求，即一般基准：前30个交易日算术平均值。可以低于该均价，但需要财务顾问说明其合理性；

要约收购法定要求：不低于摘要公告前6个月最高收购价（如有，包括协议转让价格），这是条红线。没有收购事实的，按照一般标准实现。

实践中，要约收购价格一般是发出要约时股价的溢价幅度的10%--30%。

（二）要约收购的履约保证

要约收购的履约保证方式：保证金、银行保函、财务顾问连带责任保证。

保证金方式：要约摘要公告后2个交易日内存入中登上海/深圳交易所指定账户。

保证金数额=全面要约收购的股数*要约收购对价*20%。如全面要约收购中公众持股为67.2%,则就是这全部的67.2%的股数，其中包括限售安排（包括实控人持股、控股股东持股、董监高持股、司法冻结、已质押的等转让限制的股份）的股份。部分要约的，按部分要约收购的股数计算。

保证金方式，包括现金方式和对价股票方式，股票方式的，需要被交易所保管。

（三）、要约收购的支付

实践中，国内要约收购支付方式几乎全部为现金支付。

流通股作为支付对价在法律上没有障碍，只不过采用股份支付方式，履约保证需要100%的收购对价--股份的托管，作为履约的保证。例如今后资本市场上大A收小A的并购中，完全可以采用流通股支付方式，这在税收上还可以享受优惠待遇（见2018《定增对价股权并购税法问题研究》）。

（四）、收购资金来源

实践中，要约收购，包括其他企业并购，收购资金来源主要来自收购人的自有或自筹，并提供相关证明。自有的，提供如金融机构存款单证、审计报告的货币资金余额等。

自筹的，如银行借款，股东增资、股东出资、银行并购贷款都可以。

为了保护上市公司利益，收购资金不能来源于被收购股份上市公司本身、其子公司及其关联方。

（五）、先决条件

要约收购，要考虑和设置先决条件，比如国资、金融机构等国资审批和行业监管，必须拿到到批复，要约收购才能得以进行。这种情况，只能先公告摘要，拿到前置性批复以后，才能公告要约报告书全文。理论上讲，前置性批复不应该成为要约生效的条件。

根据实际安排，设置要约生效的收购最低比例，以保护自身权益，实现不了商业目的的情况下，放弃该次要约收购而全身而退。如，要约收购持股比例20%的股数的，设置最低收购股数持股比例不低于15%。达不到15%，就实现不了要约收购商业目的，就可以一股都不要。该次收购终止。

（六）、协议预受协议安排

实践中，在发出收购要约以前，收购人可以跟相关持股股东，达成股份预受协议，在要约期满以后再实现股份预受的协议。部分要约收购超过收购数量的，股份预受协议的部分，同样要按比例进行股份收购。

需要注意的是，股份预受协议中，不能确定收购价格，其收购价格应按照要约收购价格统一执行。

（七）、要约收购期限

要约收购期限不少于30自然日，不多于60个自然日，出现竞争要约的，可以适当延长。

 

四、要约收购交易流程

（一）、提示性公告（R日）

提示性公告日为收购价格定价基准日，例如收购价格一般标准前30天均价，就是以提示性公告这一天为基准日向前30天的股价进行算术平均，取得股价标准。收购价红线标准--前六个月的收购最高价格，也是以该日为基准日计算日期。

提示性公告日发布后的二日内缴纳履约保证金。

提示性公告发布后，交易所开始审核《要约收购报告书》和反馈，进行答复修改，还有要约收购的国资、行业前置性批复。目前前置性批复，主要是国资和金融行业批复，涉及外资角度，外资法修改后，不再涉及前置性手续，相应变为手续后置。

（二）、要约开始日（T日）

要约开始日，应在要约报告书公告后，通常实在公告后的次日。

要约开始后，上市公司董事会应针对该次要约收购出具专门报告。这里要注意，该报告应站在全体股东利益的角度出具意见，不应该轻易支持和否定该次要约收购。

（三）、要约截止日（N日）

（四）、要约变更

要约变更的，变更后的要约不能低于原来的要约条件。

 

五、关于强制要约

A股要求，股东持股30%这个整数，不会触发强制要约的发生；港股卡的线是29.99%（no more than30%），持股30%就会触发强制要约，以上前两种情况持股人不私下增持股份，就不触发强制要约的发生。

持股达到30%的整数点，享有每年2%比例爬行增持强制要约的豁免权。

理论上，持股超过30%，继续私下增持股份，就会触发全面要约，但这里每年给了股东2%股份增持的全面要约豁免权。

特别指出：

1、这里的全面要约就是强制要约，全面要约（除上市公司为私有化、退市而发出全面要约收购外）=强制要约。

2、这里的全面要约，不包括自愿要约，股东持股超过30%后继续增持股份的，是指持股人私下运作持股增持，一般是指因为协议收购、间接收购、二级市场增持的情况，基于上市公司公众持股利益角度，才会导致强制性的全面要约。           股东持股30%后，可以依法定程序自愿部分要约或全面要约。

 

结语

2018年的大资管使资本市场由活跃转向低迷；国家对房地产等虚拟产业经济调控意图使资本去虚向实而实体产业却举步维艰；中美贸易战后遗症的持续和今年新冠疫情的爆发，又使本就低迷的全世界金融市场乃至整个人类经济环境雪上加霜......我们正面临一场前所未有的灾难和挑战。

抓住机遇、迎难而上、慎重投资、稳步前进是每一个明智的我们的首要任务。

 

2020年3月8日清正整理，祝一切都好（草稿）！