“中特估”的目的是将中国因素纳入估值体系，使其更加公允，而非人为强制拉高便宜的“中字头”

文\丁彦皓-可信财、珂芯资产

一、人为提升低估的央企、国企的估值是部分群体为了财富收割，对“中特估”的刻意利用

2022年11月21日，证监会主席易会满在金融街论坛年会上首次提出“中国特色的估值体系”概念

易会满说到，要深刻认识我们的市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥

市场将其误解为“中特估”就是人为提升低估的央企、国企的估值，且将其持续炒作，诱导资金流入央企与国企，实施财富收割

二、央企与国企替代政府所承担的部分社会责任在股市的估值中却是负效应，让低估值自然成为必然

其实，股市就是市场的产物，股价的本质就是未来盈利能力的折现，且要对社会的贡献就三个方面，即

1. 解决就业

2. 纳税

3. 推动所在行业的前沿发展

不同领域与行业在社会运行中有不同的分工，企业有其特有，但极其有限的价值，更多的社会责任更应该让国家来承担，而不应该对企业诉求过多

如果企业背负的社会责任过重，必然遏制企业的发展，最终经济降速、产业升级停摆与失业率高企，让整个社会承担代价

但是，央企与国企在中国社会发挥了部分政府的作用，这是中国特色市场经济的独有性，也是对市场经济的完善

而央企与国企替代政府所承担的部分社会责任在股市的估值中却是负效应，让低估值自然成为必然

这本无可厚非，市场的本质就是合法合规的盈利，央企与国企对社会所承担的政府责任间接让其他企业与个人获利，最终降低了其他企业的经营成本，提高了盈利能力，提升了估值，最终获利的是整个社会

基于经济效率，央企与国企的市场竞争力远不及民营经济，低效、运营成本高企与对市场演变反应的滞后

但是央企与国企受国家支持，体量大，尤其在部分领域享有特权，具有获取垄断利润的市场机会，本应承担部分社会责任

但是央企与国企的运行范畴必须明确的划界，诸如不以盈利为主要目标的民生产业、前期天量投资，但收益极长的基础设施建设等领域以及关系国家安全的军工产业等

如果央企与国企在完全能够在民营经济能够完全应对的领域里瞎搅和，最终是以市场效率与社会福利的损失为代价

央企与国企更多处于传统行业，盘子大、盈利能力强，但是盈利增长的空间极为有限，更多处于停滞不前的境地

尤其在经济下行与转型的关键期，要承担更多的社会责任，透支了盈利能力，权责不清，内耗导致运营成本过高，甚至很多问题暂未直接暴露

市场无法给其高估值合情合理，无可厚非

三、“中特估”目的是将未来能够盈利变现的中国因素纳入估值体系中，使其更加公允

股市是个市场的产物，股价就是未来盈利能力的折现，绝对不应该对其参杂其他的非市场因素，否则必然是以丧失经济效率为代价的

只是随着市场的演变，市场对盈利能力有了新的定义，即一家企业的公司治理、科研投入、社会信誉、技术壁垒、环境保护以及行业地位最终都会体现在盈利能力上，直接决定了估值

中国经济现在已经成为世界第二，即将取代美国成为世界第一，尤其中国在诸多领域与欧美存在极大的差异

    这就意味着如果盲目完全照搬欧美的估值体系必然有失公允，布局客观性，基于此国家提出“中国特色的估值体系”概念

但是国家倡导“中国特色的估值体系”的前提必须遵循市场与盈利能力折现的基本规律，在这一前提下再去将未来能够盈利变现的中国因素纳入估值体系中，使其更加公允，绝非“中特股”就是人为拉高央企与国企的估值

易会满首次提出建立具有中国特色的估值体系时，特别强调“中特估”的终极目标是为了促进市场资源配置功能更好发挥

而“中国特色的估值体系”将是一个持续发展且完善的动态过程，没有绝对的定数

证监会主席易会表示需要对中国特色现代资本市场的基本内涵、实现路径、重点任务深入系统思考，重点阐述了上市公司结构与估值、资本市场投资文化、投资者结构，要更加注重从中华优秀传统文化中汲取智慧，弘扬稳健执中、求真务实、重诺守信、谦虚谨慎等文化理念，并健全与之相适应的公司治理、激励约束、风险控制和监管制度体系

四、这轮“中特估”炒作是个别群体为了财富收割的人为刻意使然，与国家的初衷相违背，注定不可持续，已进入下行期

市场在个别群体的刻意人为操纵下，拿央企与国企估值较低的话题做文章，将“中特估”曲解为人为提升“中字头”的个股估值，提前布局，然后对其一顿猛炒，在实现了一轮财富收割的同时，让“A股特色”的一地鸡毛

5月8日，“中特估”概念再度爆拉，中字头股出现涨停潮，中国石油涨超7％，中国银行、中信银行居然都涨停了

这种现象很罕见，通常只要在牛市或者救市以及严重超跌后的反弹时才会出现，而这一轮上涨的关键是“中字头”恐龙股被包装成了“中特估”的热点题材，只是可惜了认知不足的群体，再次被收割

其实，基于估值的本质与市场的逻辑，“中字头”的个股被低估是市场的选择，有其合理性，不应人为改变

事实这两天被人为拉高的银行股开始极速大幅下跌，回归其应有的估值，而未高位横盘，这是对这一轮人为曲解、利用，且炒作“中特估”概念的最好印证，尤其与国家的初衷相违背，注定不可持续

理论上，除了操盘手外，这类钱一般人很难赚得到，市场上能够被炒作的话题太多，没人能够提前预知，等通过舆论被发现时，其实已经到了高位接盘，被收割得到境地，自然也就无所谓了

但是，最近几年中国监管层最大的变化是充分的意识到受货币推动的资产价格非理性繁荣对市场资源配置的破坏性以及脱离内在价值的资产价格对实体经济的挤压，让经济无法持续发展的冲击力

基于此，监管机构用行政的方式严控流入股市的货币总量，通过各种方式让资产价格围绕内在价值波动，有形与无形的对冲人为操纵的资金抱团与板块轮动

表面看，A股没了板块轮动与股价“半死不活”的，其实这才是理性市场的常态，事实企业盈利能力的提升是个缓慢，且极其艰难的过程

这轮“中特估”概念的炒作已近尾声，现已进入下行期，出现这一现象的关键是这轮炒作与国家对股市的定位相违背，引起了监管的反向对冲与打压

只是可怜了认知不足，被忽悠的个别群体，不过现在跑还来得及，事实太多的“中字头”根本不值那个价，虚构的概念不可持续...

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作者简介：

丁彦皓 博士、博士后，专注资本市场，聚焦权益投资、资本运作、大宗期货、期权以及宏观经济等领域的研究与投资，关注国际关系、历史、哲学与宗教