中恒集团股东大会纪要

                     榕树投资研究员--黄俊

1、2013年业绩情况

2013年全年收入39.97亿，同比增长105.41%，其中制药板块营收36.39亿，增长117%；房地产板块2.46亿，增长67.71%；保健食品0.69亿元，增长11.54%。实现归属母公司净利润7.43亿元，增长8.15%，其中制药板块7.14亿元，增长66.05%；房地产0.40亿元，主要为房地产实施剥离后剩余结算，2014年还剩下大概不到4.3亿结余，计划全部剥离，以后就不再经营地产业务；保健食品亏损409.65万元.

2、血栓通情况：

2013年血栓通销量2.1亿支，增长40%，主要源自基药市场增长，2014年一季度增长接近40%，公司预计全年增长30%。公司现有产能3亿只，主要在梧州地区，目前生产三班倒，人停机不停。公司规划到2020年血栓通要达到9亿-10亿支生产规模，肇庆和南宁已经分别在建两个2亿支产能工厂，预期14年12月可投产，但要通过GMP认证，估计要等到2015年二季度才能正式投产，建成后共有7亿支产能。短期产能不是问题，如果新工厂来不及通过认证，一部分可以通过今年多生产3000万支备用，还可以找别人代工。公司目前中药提取车间有5亿支产能，估计到17年需要扩产。

血栓通是现金交易，现货现款，一季度报披露预收账款2.34亿元（竞争对手昆明制药一季度的预收账款只有7800万，远低于公司水平）。

血栓通比别的品种优势：1）09年获得20年知识产权保护；2）进入基药；3）纯度达到98%（其他牌子连70%都达不到）；4）市场认可度高，包括医院和患者的认可。

3、中药注射剂降价问题：

公司与发改委沟通下来预期今年7月的中药注射剂降价目录中可能不会有血栓通，发改委意思是如果要降价会先到公司调研成本，实际上到目前为止还没来过。

4、三七降价：

2013年公司三七用量大概是600吨，14年按30%增长，需要780吨。现在三七价格已经下降到400多元，但公司采购的是最好的三七，大概在500多元。据介绍，大概比上年下降了接近200元/公斤的成本。公司在上年年底三七价格下来时加大了采购，已反应在年报中，原材料大幅增加。明年自己种的三七出来，成本可以进一步下降至每公斤300-400元的水平。

5、定向增发：

定向增发可能在6月底可以出来，非公开发行股票募集资金总额为95,002.29万元，发行股份总数为7,202.60万股，占现在总股本的6.66%。

公司在公告中承诺，摊薄后EPS和净资产收益率不低于2013年，13年公司净资产收益率18.61%，预期2014年扣非后净利润76,903.15万元，增长23%。

6、收购兼并：

公司会在2014年会加大收购标的，具体没有介绍。

7、保健食品：

   龟苓膏和龟苓宝因为运输半径问题，物流成本太高占到30-40%，目前除物流成本利润率40%，所以现在基本不赚钱。公司打算在各地收购一些小食品厂，当地生产、附近销售。暂时食品保健还不是公司重点，现在采取不宣传、不广告的销售策略，主要是产能没有布置好。

8、公司战略：

   重点发展医药产业、培育保健食品产业，剥离房地产业务。

9、公司2014年业绩：

假设：

   1）2013年血栓通6.82亿元，大概销售2.1亿支，那么血栓通利润3.24元/支，除去投资收益700万，按3.2元/支计算。

   2）上年销售2.1亿支，今年30%增长，2.73亿支；规模效应会降低单只成本；

   3）2013年消耗三七600吨，2014年消耗780吨。今年三七比上年便宜大概接近200元/公斤，保守按175元/公斤计算，一吨节约17.5万，780吨大概节约1.36亿元。

   计算2014年利润：

   1）血栓通：3.2元/支*2.72亿支+1.36亿元=10.06亿元，

   2）其他药品：1.56亿*1.2*20%=0.37亿

   3）房地产：4.3亿收入，不贡献利润

   4）保健食品不赚钱

综上所述，除去投资收益，净利润10.43亿元。现在（2014-05-16）市值135亿，按照最保守10亿净利润计算，净利润同比增长35%，摊薄前EPS0.91元，2014年给予13.5倍PE；摊薄后14.39倍PE。假设2015年血栓通销量增速保持在20%，受三七价格继续下降影响，估计利润仍能保持25%增长，利润12.5亿，摊薄前EPS1.18元，2015年10.35倍PE，摊薄后11倍PE。按15年20倍PE估值（医药行业平均市盈率30倍），市值可达250亿，与现在（2014-05-16）市值135亿有接近一倍增长空间，给予“推荐”评级。

10、风险：

 1）中药注射剂大幅降价；

 2）血栓通生产销售不达预期。