加载中…加载中…牛步，停了一停。上周市场的基调依然是增加风险资产配置，资金继续流出美债，欧元反弹、美元回落，股市、商品价格上扬，不过声势已不如前。伦敦布兰特石油一度突破每桶118美元，创下去年八月以来新高。但是周五传出欧盟拒绝接受希腊的财政紧缩方案，并推迟发放救援资金；希腊内阁在两天内有六名议员辞职，抗议紧缩措施。希腊危机再度成为市场之焦点。祸不单行，S&P调低意大利34家银行的信用评级，欧债恐慌复燃。风险指数VIX一夜间飙升超过10%，美国十年期国债利率再次跌落至2%以下，资金重投避险天堂。
欧洲债务危机，从来没有结束。事实上，三月份对于欧债、欧元是一道不低的坎。希腊面临3月下旬145亿欧元债券到期，急需国际救援。可是它与民间债权人的减债谈判至今尚无结果，与公共债权人的交涉也时进时退，欧盟、德国、欧洲央行与IMF根本就是同床异梦。最严重的是，希腊执政党与反对党在削赤问题上，进入了“囚徒困境”状态，纷纷揣测对方的意向出牌、博弈，在国内，出尔反尔；对外部，企图蒙混过关。笔者认为希腊最终有希望度过三
在过去10年，香港与内地经济的融合程度增加了多少？内地游客访港数量增加了多少？内地双非孕妇来港产子案件增加了多少？港府政策决策层中来自内地的精英人数又增加了多少？
国家发改委日前发布了在2015年前将上海建立成人民币中心的报告，刻意模糊了人民币在岸中心与离岸中心的分别。港府多个部门四处打探此报告的背景与真意，生怕自己离岸中心这块奶酪被人动了，却又不敢声张。
其实，打几个电话就可以搞清楚这份报构架与内容基本上来自上海，发改委出面发布更多是走形式。在香港有能力打几个这样的电话的，应该不下百人。仔细读读内容，此计划充满了计划经济的味道，在离岸中心问题上语焉不详，对若干重要的前提性基础设施亦无交代，而这一切的一切取决于人民币国际化的进程。此计划中离岸中心部分，其实实施难度极高，可操作性不佳。在香港有能力得出此结论，应该不下千人。
港府在这个问题上消息不灵、分析不利，明显和目前的管治团队，在与内地的非正式沟通渠道不足、分析能力
欧洲峰会开得像一杯温吞水，希腊债务减记又迟迟没有结果；好在中国和欧洲的PMI均强过预期，扳回两城。至星期五，美国非农业就业数据令人瞠目地强劲，泰山压顶般地夺下关键的一局，3：2获胜！全球风险资产再放异彩，风险指数VIX更跌破17。资金继续涌出避险天堂。全球股市录下15年来最亮丽的年初前五周的表现，S&P500指数收复去年八月美债欧债危机以来的所有失地，NASDAQ更突破2900点（IT泡沫之后的高位），黄金冲上高点后遇到回吐压力，大宗商品全面上扬。欧债集资成本下降，意大利十年期国债利率降到5.6%。
美国一月份非农就业为+243K，民间企业创造就业257K，所有部门的就业状况均有改善，工作时数与单位工资亦有上涨。这是一张华丽的成绩表，尤其是在圣诞期间短期工因素被排除后取得的，的确让人感受到美国复苏在加速。不过也必须看到，这只是在就业低谷上迈出了一小步，一月偏暖的气候也利好就业。以目前的就业制造进度，恐怕要等到2015年，才能将金融危机中失去的就业机会全部补回来。就业复苏，任重道远。
美国的联邦财政赤字不断增加，国会内围绕减赤问题党争不断。不过不知不觉间，美国的贸易赤字却有了明显的改善。2011年前三季度美国经常项目逆差为GDP的3.1%，比高峰期的2006年的6.1%下降了几乎一半。如果扣除石油及油价上涨因素，美国的经常项目逆差更已由GDP的4.4%收缩至0.9%。
尽管美国经济复苏缓慢，经济结构上却已见转变。美国去年前十一个月的储蓄率已升至GDP的4.1%，较当年的“零储蓄”自然是一大进步。媒体、市场关注的是联邦赤字、主权债务，而其他领域内的债务负担其实有明显下降。银行收紧按揭贷款及信用卡发行尺度，个人贷款数量急跌。危机后企业抱着现金为王的态度，少投资、多还债，超低的发债成本有利于资金成本控制，企业债务杠杆处在战后最低水平。各地方政府也纷纷削减开支。储蓄率的回升、投资的下降、开支的控制，最终一定导致进口的调整，带来经常收支的改善。
同时，税务优惠、弱美元开始刺激制造业的回流，美国制造业的竞争力有所回升。美国
风险资产的年初攻势显现颓态。
在上周的多数时间，市场在乐观气氛下增beta，增风险权重。美国联储决定将超低的利率环境至少延长至2014年后期，美国的月度经济数据也不过不失，意大利十年期国债利率降到5.9%，刺激资金流出避险天堂，欧元反弹，美元走贬，股市、商品、能源、黄金齐涨。但是周五美国第四季度GDP数字较弱，惠誉调低欧洲六国的长期评级，市场担心葡萄牙违约，资金情绪趋审慎。
美国经济在上季度增长2.8%，略弱过预期。库存上升、企业投资不振，令增长的势头转弱，大市感到失望。不过笔者认为，这更反映美国经济的实际情况---弱势复苏。美国的增长弱过历史的平均水平，但是强过欧洲、日本的形势；增长足以打消衰退的忧虑，但是又让伯南克有足够的借口来QE。美国经济复苏的大格局没有改变，而且复苏的广度有所拓宽，两大绊脚石房市与就业亦初显起色，但是复苏的力度并不强劲。去年录得自1947年以来非衰退年份最缓慢的增长，已经说明了一切。
台湾总统选举尘埃落定，马英九竞选连任成功，大洋两岸的北京与华盛顿均松了一口气。
马英九在第一任内，内政外交均乏善可陈，执行能力、应变能力有所不足，但是在稳定两岸关系、推动经贸合作方面，却有明显的突破，也以此为台湾经济打出了一片新的空间。
五年前，相信没有人敢想象台北的房价会飙升，台湾消费会火爆，机场里充满了大陆游客，在大陆成功的台企会回来寻求两地上市。两岸交流上的突破，成为台湾经济重新起步的催化剂，它带动了信心的复苏。
不过必须看到，这次复苏对就业（尤其是台湾南部地区）的帮助有限，南北间的经济差距明显扩大，这个在房价走势上表现得尤为突出。
在马英九的第二任内，继续与大陆发展紧密的经贸合作当然十分重要，两岸之间的商业纽带，早已将海峡两岸捆绑在一起。如何将已成的商业
反高潮！上周末欧洲九国的主权评级被降、希腊与债权人的减债谈判濒于破裂，却催生出一轮罕见的升市。美国S&P指数上涨4.5%，站到去年八月希腊危机前的阶段性新高。
上周意法西债券拍卖受到欢迎，意大利十年期国债利率回落至6.5%；传闻希债减债问题接近一致；美国几家蓝筹公司业绩超出预期。这些触发了risk on（基金增加风险权重，增beta），资金流出避险天堂，美债、德债放软，欧元反弹，股市急升，石油、商品价格上涨，黄金白银走强。四个月了，风险资产市场终于出了一口气。
欧债拍卖顺利，令市场绷紧的神经松了下来，沽空盘离场，欧洲银行股价暴涨。在某种意义上，欧洲央行的LTRO所释出的流动性，开始压低国债发行成本。加上本周欧洲峰会有望就长效干预机制达成一致，市场憧憬欧债危机得到舒缓。笔者认为，目前奏效的措施（包括可能奏效的措施），几乎全部集中在流动性干预上。欧债危机核心的主权债务违约风险并未有实质性的、结构性的改善。主权债务这个定时
如果认为2011年世界经济形势扑朔迷离、市场大起大落、风险系数高涨的话，2012年的日子也不好过。除了美国的增长形势可能较2011年有所改善外，多数现有的矛盾、困境继续存在，并可能进一步恶化。新的矛盾、风险还会不断产生，政府通过财政扩张刺激经济已接近弹尽粮绝，货币政策有宽松的空间和需要，但是成效却未必理想。
笔者认为，2012年有三大悬念。
欧债危机
欧债危机愈演愈烈，并向欧洲核心国家及欧洲银行体系蔓延。欧洲领袖在去年曾四次救市，每次都是铩羽而归。2012年上半年，意大利面临巨额集资压力，法国等核心国家面临降级风险，希腊则可能再次违约，甚至被剔出欧元区。欧洲经济陷入衰退、失业高企，而各国政府不得不紧缩财政、削减福利，民怨沸腾、政局不稳是可以想像的。
看完一场精彩的演出，讵料一出戏院门就被大雨浇一个落汤鸡。
上周全球金融市场，在美国复苏故事的鼓舞下各有斩获，资金流出美债避险天堂，股市、商品、能源、黄金价格纷纷上扬。2012年的前两个星期，风险资产表现得出奇地好，资金对潜在的欧债风险熟视无睹，又染上恐慌疲劳症……直至美股周五收市之后，S&P宣布调低欧洲九国的主权信用评级，法国、奥地利失去AAA级，意大利、西班牙、葡萄牙遭连降两级。同时希腊与民间债券人的进一步“自愿减债”谈判濒于破裂。这些负面消息，为下周的市场表现布满了阴云。
法国痛失最高信用评级，其实在意料之中，亦已在其发债成本和CDS价格中表现了出来。但是此举依然具有历史性意义，因为欧债危机已由欧猪国家蔓延到欧洲核心国家。这个意味着欧债危机在向纵深发展、蔓延，欧洲银行的潜在风险更大。短期来看，这对法国发债并不构成即时威胁，但是三个牺牲者已经浮现出来：1）EFSF的集资能力与成本，2）欧元汇率，3）萨科奇的连
长债短借，永远是通往灾难的捷径。
一个建筑期五年、回本期三十年的基础设施方案，靠短期银行借贷来融资运作，出事的机率很高。在这三十年中，经济环境、银根、利率、汇率、监管，许多因素可能出现重大变化，当时的盈利预测，支付安排可能一夜之间变成一页废纸，债务负担可能陡升。亚洲金融危机便是源此而发，历史上企业因此走上破产之路的不尽其数，国家因此陷入债务陷阱的也不乏先例。印度的基建行业，是最新的以身犯险之徒。
过去几年，印度的基础设施投资如火如荼。那里基础设施落后，严重地窒息着经济的发展。政府开放民间投资进行基础投资建设。在融资成本低、热钱流入、政府配合的背景下，民间基建投资出现了前所未有的繁荣，也带动了印度经济增长的加速。
然而，基建投资耗费庞大，建筑周期长，回本周期长。在发达国家，这类投资往往依靠发行长期债券融资，令还款周期与现金流相匹配
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