19世纪的英国（1800年–1899年）

 

1717年，黄金继白银之后成为法定的货币本位（金银复本位）。1774年，黄金的本位制明确设立，而银子的付款被限定在25英镑。18世纪末，白银的生产效率提升，白银的价值不断降低。黄金成为本位制的主导。

 

19世纪英国的人口增长了4倍。从1800年的约700万人增长到1900年约2800万。

 

而整个19世纪，世纪末的商品价格远低于世纪初的拿破仑战争期间（也就是说整个19世纪是通缩的世纪，工业革命导致生产效率大幅提升，而金本位制导致货币供应量受限制）。

 

19世纪英国国债的市场收益率情况

在19世纪之初为：4.5-6%

1830年之后从未超过4%

1850年之后从未超过3.5%

19世纪的最后10年一直低于2.5%

 

19世纪英国经济周期概述

1797年英国停止了铸币支付（英镑不能兑换成黄金或白银）。1799-1815年为拿破仑战争。战争带来了巨大的财政压力、通货膨胀与高利率。

 

拿破仑战争结束后不久，恢复了铸币支付（1821年）。1815年英国经济出现萧条，1816年跌到谷底。

 

1816年之后，又是经济扩张周期。此时，蒸汽动力成功地应用到了机械行业。棉花的进口大幅增长。1825-1826年经济危机，1827年股市崩盘。萧条持续到1832年。

 

30年代初英国出现了铁路建设热潮，并伴随对美国土地和公司进行投机。1837年美国出现经济危机，繁荣局面被迫中断。

 

40年代，英国的铁路建设热潮再次汹涌而来。1847年出现金融危机。同时1848-1849年，欧洲出现革命浪潮。

 

1849年，英国大量进口黄金（加州和澳大利亚的淘金热）。商品价格上涨，出现了通货膨胀。利率起初下跌，接着又上扬。（和法币时代一样，货币供应量增加，导致利润下跌。之后由于通货膨胀，导致利率上涨）

 

1857年的经济危机被称为第一次世界范围内的危机，美国许多银行倒闭或停业。英国银行出现挤兑。

 

1861 – 1986年美国内战。战争带来的需求导致英国的经济在1862-1863年出现繁荣

1867年- 1873年，经济繁荣。1865年美国结束了内战，开始了战后建设。

1869年苏伊士运河开通。

1871年德国赢得普法战争。

1873 – 1893年的20年之间，商品价格持续下跌，时而出现严重的萧条。利率也稳步下跌，英国财政大臣Goschen实施了著名的国债替换方案，用票面利率2.5%的国债替换了票面利率3%的国债，获得巨大成功。

 

金本位与利率

英国的黄金本位于1820年正式确立。此后英国经济频繁进入繁荣-萧条的格局。经济周期本如一年四季中的春夏秋冬，属自然现象。但是金本位导致的持续通缩加重了衰退的程度和衰退持续的时间。

 

我们知道经济发展了，经济中的交易就会增加。而交易需要货币作为媒介。在金本位制度下，货币（金银）的存量增长率不是政府可以随意控制的。这样做的好处就是：经济中很少出现通货膨胀。但是这种制度也有致命的坏处：当经济的潜在增长率超过货币存量（金银）的增长率的时候，就会出现通货紧缩。

 

当通货紧缩出现的时候，消费者或企业更愿意持有货币，而不是进行消费或者投资。因为持有货币的购买力会自动上升，不需要持有者做任何事情就可以享受货币带来的增值。但经济中的个体都这样会导致经济中的总需求出现下降，从而引发产能过剩，这样会导致总价格水平进一步降低，也就是通货紧缩更加严重，陷入恶性循环不可自拔。

 

所以金本位被放弃，是工业社会发展的必然。在法币时代，政府有印钞票的权利，严重的通缩现象不可能再出现（或持续较长时间）。

 

19世纪英国的长期利率

19世纪英国主要发行票面利率为3%的长期国债，票面价格为100，期限有10-30年。同时也发行年金，永久性支付3%的利息。书中的收益率根据长期国债的价格倒算，方法是假定国债是永久性的年金。这是一种近似算法，相当于假定国债到期时，市场的长期利率正好为3%。

 

 

1888年，由于长期利率下跌，长期国债价格突破100（面值）。英国政府用票面利率2.5%的国债替代了原来票面利率为3%的国债。

 

我们下面来看1800-1850年间的长期利率波动情况：

1797年，英国停止铸币支付。此时英镑为法定货币，至1821年为纸币时期。

1799年，拿破仑战争爆发。拿破仑为一方，反法同盟为另一方。

1803年，英国加入拿破仑战争，利率上升到5%以上

1815年，拿破仑战争结束。

1816年，英国陷入衰退，利率上升。

1819-1820年，利率有所反弹。未找到对应的历史事件，未知当时是否出现了衰退

但是英国于1821年完全恢复铸币支付（正式的黄金本位制被议会确立）。这对之后的利率下跌起到决定性的作用

1825-1826年经济危机，利率上升。危机一直持续到1832年

1847年，英国出现金融危机，利率上升。1848年，欧洲大陆出现革命浪潮。

 

我们看到，战争导致长期利率上升，这很好理解。战争期间，为筹集战争费用，大量发行债券，债券供应量增加，价格下跌，利率上升。在法币时期，还存在通货膨胀预期，投资者要求高利率以补偿通胀带来的损失。

 

在19世纪上半叶，经济危机期间，长期国债利率是上升的。这一点是和我们目前的法币时代相反的。在法币时代，经济危机意味着通缩，利率会下降。

 

我觉得这里面与债券的供需结构不同有一定的关系。1850年以前，债券市场的发行方主要是国家。整个社会处于工业化的早期，社会储蓄不足。当经济萧条之后，投资者需要卖出债券来维持生活费用。所以导致国债价格下跌，利率上升。

 

而在现代的法币社会，当经济危机出现时，投资者想到的是买国债避险。央行也会从市场中买入国债，向经济释放流动性，压低利率，刺激经济增长。

 

1850年之后的英国，经济危机与长期国债利率之间的正向关系不再那么显著。

 

19世纪英国的短期利率

书中引用的数据为短期商业票据的贴现利率。1833年之前，高利贷法规定，商业票据的贴现利率不得高于5%。1833年，短期票据不再适用于高利贷法。在19世纪50年的，银行利率在紧急的时候曾到过7-10%，之后迅速跌到2-3%。

 

短期利率与长期利率相比，有一个显著的特征：其波动很大。这一点现代法币经济体亦是如此。

另一个显著的特征是：19世纪（主要是后半时期），短期利率的高点并非出现在经济危机时（1850年之前的长期利率行为完全不同），而是出现在经济繁荣期间。书中196页给出了一个图，表明了短期利率的波动范围，以及短期利率的年内平均数。

 

我们可以看到，短期利率的高点出现在以下年份：

1940年，经济繁荣期间

1847年，英国出现了金融危机

1854年-1856年，经济繁荣；之后1857年出现了经济危机

1861年，美国内战，经济繁荣

1863-1866年，美国内战期间，其中1866年出现银行危机，银行利率在10%的位置上维持了3个月

之后，短期利率的平均高点出现在1873年、1878年、1882年和1890年。暂未找到相关的经济背景介绍。

 

银行利率也由市场供需决定。在拿破仑战争期间，市场利率是高于5%的（高点时约为6-7%）；但是银行受制于法律规定，票据贴现利率为5%。所以在此期间，银行的票据贴现业务生意非常之好。而拿破仑战争结束后，市场利率回归5%以下（也有恢复铸币支付的原因），银行的票据贴现业务被迅速分流。

 

在经济危机（萧条）期间，工商企业对资金需求会下降。到银行贷款的需求下降，银行的贴现利率下降。如果经济危机波及到银行本身（坏账导致的？），银行会出现挤兑，银行对贷款的供给会下降，利率反而上升。

 

而在经济繁荣期间，工商企业的贷款需求增加，短期利率会上升。