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全球金融危机五周年随笔

                

                       洪平凡

                       2013-09-16

 

由美国次贷危机引发的全球金融危机迄今已五周年,但世界经济仍然没有完全走出危机的阴影。有些国家甚至还在衰退中挣扎,如一些欧元区成员。五年来世界各国为了应对金融危机和经济衰退采取了一系列政策措施,包括一些史无前例的举措,以及各种国际政策协调。目前对这些政策的功过得失作出决定性评判尚为时过早。 

 

虽然各国所采取的政策不外乎财政、货币和金融政策这三大类,并辅以一些贸易和就业政策,但具体政策内容错综复杂。随着危机的蔓延和演变,政策重点不断变化。金融危机爆发之初,发达国家的政策重点是稳定金融市场,以货币和金融政策增加流动性,防止大规模金融机构倒闭;之后,政策重点转向应对实体经济衰退,以财政和货币政策刺激需求,增加就业;再后,随着发达国家政府债务急剧上升和欧洲主权债务危机的发生,政策重点又转向财政紧缩。发展中国家在这五年中根据自身经济受到全球金融危机影响渠道和程度的不同,以及经济周期的不同,相应采取了不同的应对政策。最初采取大规模财政和货币刺激政策抵消出口的大幅度衰退;在率先复苏之后,为应对发达国家量化宽松带来的“热钱”、通货膨胀、资产泡沫等负面影响,他们又采取了宏观调控和宏观审慎措施。

 

总体而言,世界各国绝大部分政策措施都是对危机爆发以及其后续发展的被动反应,缺乏前瞻性和预防性。金融危机爆发本身以及最初阶段对发达国家金融系统的破坏程度是这些国家政策当局没有预料的。例如,20085月,以经营次贷为主的美国投行贝尔斯登倒闭不久,美国财长则宣布最坏的情景已经结束。而在当年9月份,雷曼兄弟银行破产造成了发达国家信贷枯竭,全球金融市场濒于崩溃,政策当局才真正意识问题的严重性。同样,2010年欧洲主权债务危机爆发之后,欧盟在政策措施方面也处于疲于应对的被动局面。如何增强宏观政策的前瞻性和预防性显然是世界各国决策者面临的长期挑战。 

 

五年来,世界各国除了采取了一些传统的宏观经济之外,还尝试了不少颇具创新但又颇具争议的政策。

 

例如,危机爆发之初,面对突如其来金融体制濒于崩溃的风险,美国共和党政府不得不放弃其一贯倡导的不干预“自由资本市场”的理念,动用巨额财政资金直接挽救“两房”和其它十几家“大不能倒”的金融机构。之后,欧洲各国政府也相继向即将倒闭的银行注资。据不完全统计,金融危机之后,世界各国,特别是发达国家,动用政府资金直接注资和间接担保金融机构资财达20多万亿美元之巨。这些政策对稳定金融市场起到积极作用,但也同时将商业银行的风险成本转嫁给全社会,导致公共债务急剧上升。

 

再如,主要发达国家央行实施的量化宽松政策虽然算不上史无前例,因为日本在过去十几年一直在尝试类似的政策,但其规模绝对前所未有。自从2008年美国推出第一轮量化宽松,直至目前各主要发达国家仍然在继续实施的第三轮“开发式”量化宽松,这些国家的央行已经累计购买了价值11万亿美元的长期政府债券和其它一些证券。量化宽松通过压抑资本市场长期利率,对增强金融市场流动性,降低政府、企业和居民的债务成本的确起到一定作用,但其成本将由储蓄者承担。同时,量化宽松对其他国家的国际溢出效应将成本转嫁给发展中国家,特别是一些大量持有外汇储备的国家。随着这些发达国家央行不断加大量化宽松的规模,他们在未来能否有序退出量化宽松的风险正在上升。近期,这一风险已经开始造成金融市场的动荡,特别是一些新兴经济体的股市、债市和汇率受到极大影响。更强烈的反对声音认为,量化宽松正在摧毁发达国家央行在过去20多年为稳定通货膨胀而建立的信誉和政治独立性,后患无穷。

 

此外,发达国家在2010年之后纷纷采取的财政紧缩政策也引起很大争议。金融危机之后,发达国家政府赤字和公共债务大幅度上升,引发了希腊等国的债务危机。陷入债务危机的希腊等国在得到国际援助的同时不得不采取削减政府支出和增加税收的紧缩政策,而其他一些发达国家为了避免债务危机也相继采取了财政紧缩。由于这些国家的实体经济仍然陷在衰退或低迷状态,失业高企,采取财政紧缩在短期之内进一步压抑了国内需求,不但没有达到减少政府债务的目的,反而适得其反。但是,如果不采取财政紧缩,这些国家又担心其债务成本会上升,陷入与希腊类似的困境。这些国家的政策当局的确面临两难。日本政府在2013年开始反其道而行之,不顾其债务占GDP超过200% 的风险,采取新财政刺激措施。其结果如何,将在一两年内见分晓。

 

包括中国在内的一些新兴经济体在全球金融危机爆发之初,即2009年,面对国际贸易大幅度下滑,采取了大规模的刺激政策。其中,中国出台了4万亿人民币的财政刺激和大规模的信贷发放。这些政策使新兴经济体迅速复苏,但也带来了不少副作用:通货膨胀,资产泡沫风险,和产能过剩。近两年来,中国和其他一些新兴经济的宏观经济政策趋于谨慎,更加注重政策的结构性。例如,目前中国财政政策的重点放在结构性减税,增加教育、医疗保障、社会保障和保障房建设等方面的支出,以及调整收入分配政策。巴西和印度等国也在着手于体制改革和结构调整。

 

全球金融危机之后,流入新兴经济体的国际资本大幅度波动,严重影响着这些国家的宏观经济政策实施和经济稳定。一些国家不得不采取一些对短期外资的直接管制。在历史上,国际金融组织一贯反对各国管制外资,认为不利于资本的有效配置。但在这次金融危机之后,国际金融组织的立场有所改变,认为必要时,新兴经济体可以对短期资本流动实行管制。  

 

全球金融危机爆发之后,世界各国采取大规模应对政策所产生的国际外溢效应引起了各国政策当局和国际社会的极大关注。这些国际外溢效应有正面的,也有负面的,还有不确定的。

 

例如,各国在危机爆发之初采取的财政刺激政策对其他国家影响基本上是正面的,在刺激本国需求的同时也会通过国际贸易促进其他国家的增长。但一些国家采取的贸易保护措施显然是以邻为壑,甚至是损人不利己。而发达国家量化宽松政策的外溢效应则有很大的不确定性。

 

如何强化各国政策的正面国际外溢效应,避免负面效应,减少不确定性,突显了国际政策协调的重要性。

 

全球金融危机发生之后, 20国集团取代了7国集团,成为国际宏观经济政策协调的主要平台,对遏制危机蔓延发挥了重要作用。但近两年来,由于各国在全球金融危机之后复苏和结构调整步伐不一致,再加上一些政治因素的影响,20国集团出台的一些政策协调信号越来越不够清晰,国际政策协调的难度更大。

一些区域性和双边性在技术层面的国际政策合作仍然在不断发展。例如,主要发达国家央行之间为稳定国际金融市场而制定的货币互换协议,中国与越来越多国家为促进双边贸易而制定的货币互换协议,金砖国家设立的共同外汇储备机制。

 

但同时,全球金融危机使世界贸易组织的多边贸易谈判陷入僵局。贸易保护主义在金融危机中有所抬头。

 

总之,全球金融危机的爆发对世界各国政策是一场严重挑战。过去五年,尽管各国采取的一系列应对政策避免了世界经济陷入另一次“大萧条”,但这些政策有成本,有负面影响。而且,没有任何应对政策可以完全抵消金融危机给世界经济带来的巨大损失。因此,如何有效防范金融危机重演应该是世界各国政策当局最重要的职责。但是,世界各国在加强金融监管、实施金融改革、以及推动国际金融体系改革方面进展缓慢。

 

         

At the fifth anniversaryof the global financial crisis: reflection on thepolicies

                           Pingfan Hong (2013-09-16)

 

English summary

 

It has been five years since the eruption of theglobal financial crisis, marked by the collapse of Lehman Brothers.The global economy remains in the shadow of the crisis, with anumber of economies still in recession. 

 

The world economies have adopted a full gamut ofpolicies in response to the financial crisis and its aftermath,including a number of unprecedented policies measures and variousinternational policy coordination and cooperation. It is still tooearly to have a comprehensive evaluation of the cost and benefit ofthose policies.   

 

In general, most thepolicies adopted during the crisis are of reactive nature, ratherthan preemptive. Those policies may have indeed averted the worldeconomy from another Great Depression, but the costs and the sideeffects associated with these policies are significant. Nonepolicies could completely offset the losses the crisis entailed onthe world economy. In this sense, the policy focus should be toprevent such a crisis from recurring. However, policymakersworldwide are dilatory in adopting measures to strengthen thefinancial regulation and reform the international financial system.    

 

 

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