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新兴经济能否避免重蹈亚洲金融危机复辙

2013-09-03 05:55:41评论

            洪平凡 (2013-09-03

过去二、三十年,新兴经济体在世界经济中的崛起不仅提高了几十亿人民的生活水平,使几亿人摆脱赤贫,也导致了全球生产、贸易、金融和技术结构的重大变化,改变了世界地缘政治和地缘经济的格局。按汇率计算,新兴经济体已占世界经济总量的30% ,若以购买力平价衡量,则占约50 %。在新兴经济体中,中国已成为世界第二大经济,而巴西,印度和俄罗斯体也都跻身世界前十名。新兴经济体对世界宏观经济的稳定和增长举足轻重。

2008年爆发了全球金融危机之后,主要发达经济体一直在衰退和低迷中徘徊,而新兴经济体在过去几年成为全球经济增长的主要动力。

然而,自2012以来, 大多数新兴经济体的经济增长也开始放缓。进入2013年之后,不少新兴经济体国家相继陷入金融动荡,而这种动荡在最近愈演愈烈:股市价格下跌,主权债务利差扩大,国内债券收益率上升,货币贬值,GDP增长下滑。其中,印度和印尼货币在8月份大幅度贬值。

越来越多地人们担心新兴经济体是否会重蹈1997-1998年期间亚洲金融危机的覆辙。

不少新兴经济体目前所面临的问题确实与亚洲金融危机时有一些相似之处。

首先,与亚洲金融危机时一样,目前新兴经济面临的金融动荡其“罪魁祸首”也是国际资本大幅度的顺周期性波动。

数据表明,流入新兴经济的国际资本在2008年全球金融危机爆发时暴跌了一半,从2007年的1.2万多亿美元下降为6千多亿。之后,流入新兴经济的国际资本在2010-2012年期间迅速复苏。至2012年底,虽然流入新兴经济体的外资总量仍然略低于2007年峰值,但其中的组合投资流量已超出2007年的50 %,非银行信贷资金比2007年高出近一倍。流入亚洲和拉丁美洲的外资都已超出2007年的水平。

主要发达国家采取的极度宽松货币政策,包括量化宽松(QE)为2010-2012年期间流入新兴经济体的国际资本提供了源泉。同时,新兴经济与发达国家在GDP增长率方面的明显差别,以及两者之间的收益率差都是驱使国际资本的动力。

然而,自2012年底开始,全球国际资本的潮汐发生了改变。尽管大多数发达国家的GDP的增长仍然疲弱,但其系统性金融风险明显减少,同时,经过一段时间的调整,发达国家的资产价格,如股票和美国的房地产,变得更具有吸引力。另一方面,在一些新兴经济体的增长开始下滑。例如,巴西的增长从2010年的7.5%下降到20121%以下,印度从9.5 %降到5 %,中国从10.3 %到7.7%。

因此,热钱,即短期资本,如组合性投资,开始从新兴经济市场向发达国家转移,或称为流入新兴经济体国际资本的逆转。这种逆转在20135月加速,因为当时美联储表示在年底前将逐渐减少其每月量化宽松的资产购买量。

从流入新兴市场国际资本逆转的时机来看,这次与亚洲金融危机时略有不同。届时,美联储在1994年开始收紧银根,而直到两年后的1996年,国际资本才发生逆转。目前,国际投资者们似乎变得更具前瞻性,美联储仅仅宣布可能会减少资产购买量,而真正收紧银根要到2015-2016年,但国际资本已开始逆转。

从一些新兴经济体存在的脆弱性角度来分析,也可以找到与亚洲金融危机发生时的某些相似之处。

与亚洲金融危机发生之前一些国家面临的情景类似,在最近几年,一些新兴经济体,如巴西,印度,印度尼西亚,南非和土耳其,他们的对外收支经常账户不断恶化,依靠短期外资来支撑经常账户赤字。此外,一些新兴经济体还经历了不断扩大的财政赤字,高企的通货膨胀,企业债务上升。在这种情况下,当外资开始逆转,这些国家的货币大幅贬值。例如,印度卢比在短短几个月内贬值20%,已经属于货币危机。

当然,新兴经济体目前所面临的脆弱性还没有上一世纪90年代那么严重。例如,亚洲金融危机爆发之前,一些东盟成员的外债占GDP比例已超过100 %。而目前经历金融动荡的新兴经济国家,这一比例在20 %至40%之间。此外,虽然目前土耳其的短期外债与外汇储备的比例似乎过高,但其他新兴经济体持有外汇储备明显远远高于上世纪九十年代发生危机的那些国家。

在新兴经济体国家面临的政策挑战方面,也有与亚洲金融危机时可比之处。

目前,为了遏制外资流出,稳定货币,一些新兴经济国家,如巴西,印度和印度尼西亚除了直接在外汇市场实行干预操作之外,还开始不断提高利率。

这一传统政策基于两点假设前提。首先,它基于“利率差平定汇率”理论,认为汇率取决于本国利率与外国利率之差。提高本国利率有利于增强外国投资者的信心,吸引更多的资本流入。其次,提高利率将提高那些做空本国货币投机者的成本,遏制做空,减缓货币贬值压力。

在亚洲金融危机期间,许多新兴经济国家在国际金融组织建议下纷纷采取了同样的提高利率的政策。但当时就有一些经济学家反对这一政策。

反对者认为,传统的“利率差平定汇率”理论方程中应该增加一个风险溢价变量。处于货币危机中的国家如果提高利率,虽然提高了利率差,但高利率将会压抑实体经济的投资和消费需求,使得经济增长进一步下滑,加剧政府和企业面临的财务困境,从而增加经济和金融危机的风险,其结果不但不会提高国际投资者的信心,适得其反,最终使经济陷入经济衰退和货币贬值的恶性循环。反对提供利率的经济学家认为,当时的这一政策不但没有缓解亚洲金融危机,反而加剧了危机。

同理,目前试图通过提高利率来稳定货币贬值和遏制外资流出的国家也面临同样的风险。当然,像巴西和印度这些已经面临高通货膨胀的国家,特别是印度完全依赖进口石油,如果不能遏制货币大幅度贬值,必然会进一步推高通货膨胀,他们的确面临两难。

总体而言,目前许多新兴经济国家比亚洲金融危机时期有更多的政策选择。首先,大部分新兴经济体目前都采取了浮动汇率制度,没有必要将汇率捍卫在某一个固定水平。而在亚洲金融危机发生时的90年代,很多新兴经济国家还都是实行的固定汇率制,很被动。此外,必要时,这些国家可以采取各种措施来控制资本流动。而在90年代,国际金融组织禁止这些国家管制资本流通。

最后一点,与在亚洲金融危机发生时类似,中国经济目前仍然相对没有受到金融动荡的太大影响,主要是由于中国的资本账户仍然没有完全开放,汇率没有完全浮动。亚洲金融危机发生时,人民币保持稳定,以及中国经济增长的相对稳定,对当时稳定亚洲经济起到了积极作用。目前中国经济占新兴经济体GDP40%,一个稳定的中国经济和稳定的人民币对稳定新兴经济和世界经济的作用更为重要。当然,中国自身面临着许多挑战,首先需要通过继续改革稳定自己的增长,然后才能为稳定世界经济做出贡献。

总之,目前新兴经济体面临的金融动荡及时提醒了世界各国的决策者们可能会发生又一次金融危机的风险。但是,新兴经济体目前的基本面和政策空间要优于亚洲金融危机时的情景。只要这些国家继续采取积极稳健的政策,特别是通过必要的改革加强和优化经济结构,可以避免重蹈亚洲金融危机的覆辙。

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