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海昌海洋公园:海洋公园 迪斯尼概念

(2016-10-18 13:06:43)
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杂谈

​本文首发于知新派【knowhowv】&星瀚投资公众号【hzxinghan】。本文不涉及任何股票的推荐,只作为研究资料分享,本文较原文有较多删减。最后感谢聚桐分析(本文附录大量引用其调研分析)。

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

​​【公司简介】

公司是一家中国领先旅游体验及从主题公园邻近物业的潜在升值中获益,公司亦在主题公园附近开发、销售及选择性持有配套商用物业。该等配套商用物业不但有助于延长主题公园游客的停留时间和为他们提供更多消费选择,还能通过物业销售及租金收入为公司进一步开发及升级公司的主题公园提供额外资金来源。公司股权结构如下图,股权还是非常清晰的,曲乃杰是实际控制人。

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

【行业简介】

海洋主题公园行业处于快速增长期。近年来,我国国内游客数量呈逐年平稳上升趋势,在2014年达36亿人次,同比增长10.7%,2010-2014年复合增长率为14.47%。同时,国内出游率也呈现逐年增长趋势,2010-2014年复合增长率为13.91%,并在2012年突破了200%大关,达到每年人均出游2次,预计2015年可突破人均3次参照国外旅游发展经验,我国旅游市场已进入大众消费阶段。

自2000年起,我国国内旅游总消费稳定增加, 2014年为30311.9亿元,同比增长15.36%,2000-2014年复合增长率为18.95%。展望未来,随着年轻一代消费能力的提高,在旅游方面需求将会日益增长,旅游花费也将有所提升,未来5-10年都将成为旅游业发展的黄金时期。

与发达国家相比,我国海洋主题公园数量以及人均占有量仍处于较低水平,难以满足消费者对海洋主题公园的需求。目前我国面向社会开放的海洋公园和水族馆约为70家,而欧洲大约有150家,北美100多家,日本约60家。从人均占有量来看,我国平均每2300万人才拥有一个海洋公园,而欧洲每490万人就有一个海洋公园,北美为每400万人,日本为每210万人。基于我国游客对海洋主题公园需求巨大与现有海洋主题公园数量的不足,判断海洋主题公园行业仍有较大的发展空间。

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

【公司资产】

公司现有:

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

在建:

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

​上海海昌极地海洋公园于2015年3月29日举行了奠基仪式,9月16日获得正式项目核准,10月开始全面动工建设,预计在2017年建成并具备开园条件。该项目位于上海临港新城滴水湖畔西北地块,与浦东国际机场和上海迪斯尼车程仅有半小时,距离16号地铁终点站1公里,在1小时车程内与上海市区无缝连接。公园占地面积29.7万平方米,建筑面积14.6万平方米,建成后将成为公司体系类最大的主题公园,该项目主要包括12个展示场馆、4个大型海洋动物互动体验项目、3个特效影院以及15项大中型游乐设备。

上海海昌极地海洋公园将定位为比肩上海浦东兴建的迪士尼主题公园的旗舰型极地海洋公园。海昌极地海洋公园致力于为游客带来全新的海洋互动体验,而迪士尼则更倾向于文化游乐体验,两者并不存在过度竞争关系。作为参考,不管是香港迪士尼公园和香港Ocean Park,还是奥兰多迪士尼乐园与奥兰多SeaWorld,他们之间对客流量的相互补充作用更甚于相互竞争带来的客流量流失。

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

​公司三亚项目规划设计方案于2015年6月9日获得三亚市政府原则性通过,预计年内将会获得一期400亩土地,2017年完成一期建设,2018年具备开园条件。该项目位于三亚海棠湾国家海岸,占地约87万平方米,建筑面积约36万平方米,其中公园东区一期占地面积23万平方米,建筑面积6.8万平方米。三亚海棠湾梦幻不夜城紧邻连接市区的海棠大道,与市区车程约30分钟,距离国旅免税城车程5分钟。其定位为“海上丝绸之路”主题,拟打造海棠湾最具吸引力的开放式综合旅游休闲度假目的地。

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

​上述两个项目也是海昌海洋公园IPO募资的主要原因。

【经营分析】

公司主要收入来自门票销售,占比超过62%。在过去增长性也比较不错:

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

​根据最新公司中报显示,2015年上半年公园运营收入与物业发展与持有分别收入为4.25亿元与1.07亿元,同比增长分别为17.94%与-36%。由于公司旗下主题公园入园人数稳步增加,带来公园运营收入提高,同时主题公园相关物业销售与去年同期有所差异,导致物业发展及持有带来收入下降,属于正常波动范围。总体而言,公园运营带来增长对物业发展及持有方面的下降进行了弥补。

在过去几年保持了较高增速。其上海海洋馆预测2017年开业,简单计算一下:

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

海昌海洋公园:海洋公园 <wbr>迪斯尼概念

​天津极地海洋馆成人门票全价为160元,武汉极地海洋馆成人门票全价为150元。考虑到上海海洋馆项目投入更大,当地消费水平更高,接待游客数量更多,预测上海海洋馆全票价格在200元左右。根据2015年中报数据,估计未来散客票、团体票、网络购票数量比约为5:3:2,再考虑到购票人数约占入园人数的75%,上海海昌实际客单价约为:200*(0.5*100% 0.3*70% 0.2*85%)*75% =132(元)。根据400万游客数量计算,上海项目在稳定后将会给公司带来每年5.28亿元左右的门票收入,比较2014年门票收入9.43亿元可知,一旦上海项目成功投入运营,仅公司门票收入就可以提升56%左右。考虑到除门票收入外还有其他配套物业收入及周边饮食贩卖,这一项目给公司带来的收入增加是十分可观的。

【2015年年报分析】

2015年集团8个主题公园的入园人次由14年的1149万增长7.11%至1231万,其中购票入场人次由14年的877万增长8.03%至948万。

2015年公司实现营收14.2亿,较上年的15.3亿同比下滑了7.5%。其中,来自公园运营分部的收入为12.96亿,同比增长11.7%,其中门票的销售收入为9.43亿,同比增长11.3%;非门票销售收入为246.6亿,同比增长了13.8%。来自公司物业发展分部的收入为1.21亿,较14年的3.72亿下滑了67.4%,主要由于2015年未发生定制合同业务以及销售物业产品类型的差异所致。

公司销售成本由2014年约8.58亿,减少26.5%至6.3亿,主要由于收入上升,但是销售成本和折旧相对固定,及本集团对成本管控日渐成效。公司整体毛利上升约16.8%至7.87亿,整体毛利率由2014年的44%提升至55.5%。

公司公园运营分部的毛利增加21.6%至7.16亿,其毛利率同比提高4.5个百分点至55.3%,公司物业发展分部的毛利下降17%至7000万,销售毛利率为58%(上年为22.8%),主要由于销售物业产品类型的差异所致。

期内公司的销售及推广开支同比下降2.7%至1.17亿,主要原因为15年不存在14年所发生的为了配合上市加大对各主题公园的宣传推介费用所致;公司的行政费用同比增加1.5%至2.7亿,主要由本期新增上海项目土地使用权所产生的摊销所致;公司的财务费用同比减少20%至1.54亿,主要由于公司计息银行及其他借贷以及综合付息率均有所下滑所致。

15年公司的所得税开支同比增长30%至2.13亿,主要由于同期确认的税前溢利增加以及本期房产销售产生较高的土地增值税所致。

15年公司的净利润为2.50亿,同比增加了18.2%;净利润率为17.6%,同比增加了3.8个百分点;归属母公司所有者的利润为2.31亿,同比增长了20.1%。

公司的净利润受投资物业公允价值的变动较大(同时影响到增值税),如果把这项扣除的话,公司15年的净利润为1.5亿,归属上市公司股东的净利润为1.38亿。这个1.38亿是个什么概念呢,可以同宋城演艺15年的业绩进行一个对比。15年宋城现场演艺部分的收入约为13.2亿,实现净利润为5.4亿,简单一对比,可以发现海昌与宋城盈利上的差距。

接下来将粗略分析一下两公司盈利上产生巨大差距的原因。15年海昌的公园运营分部毛利率为55.3%,绝对值来看是不低,但同宋城演艺70%的毛利率相比还是有不小差距,主要是两者的折旧费用差距,海昌15年该项值为1.74亿,而宋城同期的折旧值为1.4亿,显然宋城的折旧占比低得多。然后就是期间费用:宋城15年公园部分的销售费用大概为5000万,海昌为1.17亿;宋城的管理费用约为1.2亿,而海昌高达2.7亿;15年公司由于有大量有息负债,财务费用高达1.54亿,宋城基本没有财务费用支出。

海昌的海洋公园资产显然要比宋城更“重”些,折旧费高些算是正常,但销售费用高那么多让人费解,宋城的几个项目开园时间相对较短,而海昌的公园经营时间都比较久了。至于财务费用,海昌的利息支出短期难以降下来,主要是上海项目的投资额太大,相比宋城的资产状况就要好很多。

截至2015年底,公司的流动资产为19.2亿,现金及银行存款为9.7亿,较14年的15.5亿下降较多,主要是由于公司在15年支付了上海及三亚项目合计9.55亿土地款项以及偿还了部分银行贷款所致。公司总权益为40亿,计息银行及其他贷款总额为23.7亿。公司的净负债率为34.4%,较14年的20%有所提高,主要为偿还贷款及支付土地款项所致。

年报中其他信息:

集团亦积极倡导动物保护理念,持续提升动物种群及保育相关的核心竞争力。本集团于2015年成功繁育九个种类,132头大型珍稀极地海洋动物及鲨鱼,并引入镰鳍斑纹海豚、江豚等新动物,目前动物总数超过48000只,稳居亚洲首位。

2015年是本集团“海洋文化产业创新”业务发展战略实施的元年。本集团围绕“品牌 管理 内容 技术 场景应用”的理念全面打造创新业务生态系统,各项轻资产业务亦落地有声,初见成效。目前,集团已成功搭建起创新业务平台,并形成以管理输出、文化IP、互动科技、儿童娱乐等四家专业公司为核心的业务发展模式,为未来相关业务全面提速奠定了坚实的基础。

【2016年财报分析】

1、中报

报告期内公司的收入为6.63亿,同比增长了24.6%。具体来看,公园运营的收入为4.53亿,同比增加了10.5%,深入分析,可以发现其中门票收入受到天气和竞争对手的价格战影响仅增加0.3%,但非门票收入同比升49.7%至1.4亿元,其中咨询及管理服务收入、园内游乐收费、收租物业和食品及饮品销售等取得较好增长(主要包括咨询及管理服务收入2277万、物业销售收入为1.61亿,同比增幅为106%)。

天津和青岛上半年的门票收入依然录得不俗的增长(公园收入增长分别是 16%和 7%)。扣除租金和轻资产的毛利率仍然上升接近 1 个百分点。

上半年的亮点在于新增轻资产业务,目前在手的合同高达3.5亿,已经履约中和执行完毕的项目为9个,另有8-10个项目在谈。今年轻资产入账金额预计为4000-5000万,随着儿童娱乐项目如成都的美人鱼光影乐园,海洋嘉年华巡展项目如大庆和沈阳的落地,园内 IP 衍生消费产品的成形。公司将透过增加升级表演秀的产品、亲子化的内容,引进水堡探险、5D 奇幻馆、AR、VR 的高科技景观元素,及与温泉企业合作,提升存量项目的吸引力。

公司公园运营分部的毛利同比增长了17.9%至2.36亿,销售毛利率同比增长了3个百分点至47.1%,毛利及毛利率的增长应该主要是由新增的咨询及服务所贡献。(中报解释的原因是公园收入增加的同时本集团多数主题公园的经营开支相对稳定以及集团加强成本管控);

公司物业发展分部的毛利增加了351%至6400万,毛利率为39.7%(上年同期为18.1%),主要由于销售物业的产品类型与上期相比有所不同所致。

上半年公司其他收入及收益为5270万,较上年同期的1.60亿大幅下滑了67%,主要由于2015年同期新增投资物业带来较多的评估增值收益所致。

公司的销售费用为4430万,同比为12%,主要由于本期集团加大品牌推广、媒体宣传投入力度所致。15年销售费用已经降下来了,16年又恢复增长,销售费用提高不少,也没见着门票收入增长,增量大概来自物业销售这一块。期内公司的行政费用同比增长8.9%至1.18亿,主要由于上海、三亚项目的推进带来行政费用的增加所致。公司的财务费用为7440万,同比减少了8.1%,主要由于本集团银行贷款综合付息率有所下降所致。此外,公司的所得说支出为7250万,同比减少了5.1%。

剔除投资物业公允价值变动和相应税收费用之后的核心净利润由去年同期的亏损1050万元上涨到今年的盈利4130万元,首次在淡季实现了盈利。

公司上半年应收款同比增长84%至1.8亿,主要是物业收入大增有关,存货小幅下滑至7.94亿,主要是物业资产存货为主,公司货币资金为6.89亿,较期初下滑了近3亿,有息负债依然高达28亿。

简单来说,公司的公园运营分部表现平平,如果没有新增的咨询管理服务收入,基本没有增长。但由于公园运营费用相对固定,预计公园毛利率未来仍可持续增长。上海和三亚项目预计在17年末和18年末开业,预计上海项目将在18年为公司带来约9亿元的年收入,短期看不能指望新园贡献什么利润,因而16、17年大概只能指望咨询服务这一块了,目前已有9个履约中及执行完毕项目,8-10个在谈项目,在手订单从去年底1.14 亿增加至3.56 亿。

【文化输出】

近年来,社会资本对于旅游行业的投资热度不减,而其中主题公园(尤其是海洋主题公园)存在较高进入壁垒,因此新参与者对于项目全周期产生了第三方管理的需求。在此背景下,海昌海洋公园于2014年底正式成立“海昌商务“为第三方投资主题公园提供全流程管理输出服务,并与“互动科技儿童娱乐”与“文化IP”共同构成海洋文化创新业务。根据2016年中报,期内海洋文化创新业务首次录得收入2277万元,成为集团新的盈利增长点。下文为聚桐分析与公司的Q&A调研:

Q1:可否介绍一下海昌商务的成立背景?

海昌海洋公园(下称“集团”)为了发展轻资产管理输出业务,设立了专门的子公司“海昌商务”,注册地在上海。集团历经十余年发展,在海洋公园领域的人员、技术、资源储备等方面均十分完善,早已具备开辟管理输出业务的能力;在2011-2012年间集团已在筹备管理输出工作,并有一些合作谈判,但当时整个集团的方针仍以投资为主;上市之后,集团进行了系统性梳理及宏观分析,认为细分行业的管理输出业务潜力大、圈子小、专业壁垒高,顺应了旅游行业的发展需求,加上很多投资者在参观了海昌海洋公园之后,都有和集团合作的意向,于是集团于2014年底正式成立海昌商务子公司开展相关业务。海昌商务设有设计规划、设备管理、运营、市场拓展、营销、财务和行政等部门。目前核心员工数为15人,以专业技术人员为主,均为集团内部调拨,未来随着业务不断扩张,编制可能超过百人。

Q2:海昌商务的业务包含哪几类?

主要分为两类:第一类为管理输出服务,为第三方投资海洋公园、水族馆提供全流程的咨询顾问、技术管理输出服务;第二类为海洋主题移动巡展业务,初级形式为企鹅大篷车,升级版本为海洋嘉年华(含有动物巡展及表演,并配套儿童互动游乐项目),未来还将为商业综合体量身打造以“萌宠PARK”为代表的创新产品。

Q3.近几年社会资本对于旅游行业的投资力度非常大,最新数据显示今年上半年全国旅游投资实际完成4212亿元,同比增长31%,而在建旅游项目高达9944个。在更为细分的海洋公园(水族馆)领域,新增在建项目大概有多少?

目前全国正在运营的海洋公园或水族馆数量总共70余个,其中成规模的项目约有20个,分散在全国各地。截止2015年底,全国在建的主题公园大约有64家,其中海洋公园只有两家。事实上细分领域的意向投资方非常多,但大多处于观望态度,主要因为细分领域的资源、技术、资金、运营壁垒较高。

海昌商务的主要竞争对手是谁?

我们的主要竞争对手可以分为两类:一类是专业主题公园、海洋馆运营商(如圣亚等都与一些开发商有不同程度的管理输出合同),海昌较之它们在全国布局能力、动物种群数量等方面占据明显优势;二是专业设备供应商(如水族箱、玻璃、维生系统等专业设备),它们在出售设备时会顺便提供设计、建设咨询服务,虽然缺乏运营能力但比较了解海洋馆、主题公园的建造标准,且收费较为低廉。海昌较之它们的优势在于服务专业程度、项目整体规划与统筹能力。

海昌商务的核心竞争优势是什么?

主要的竞争优势除了此前提到集团的动物储备、保育技术、人才储备、品牌运营的成熟之外,最重要的是总体上的全国性布局,以及单个项目上的全局策划能力。海昌商务可以从设计阶段、到建设筹备阶段、以及运营阶段提供一整套的咨询顾问、技术输出服务,协助业主方解决问题,在保证节约时间、建设、运营成本的基础上,高效的协助业主达到公园开业标准及运营标准。且我们的服务也比较灵活,可针对业主专项要求,提供专项技术输出服务。与竞争对手相比,我们的综合实力更强,主题公园类的投资非常复杂,单一环节的薄弱都会影响工程效率和项目质量。

Q4:目前海昌商务的管理输出业务最主要的客户是哪一类投资者?

目前最主要的客户来自于商业地产开发商,我们正积极参加商业地产协会的活动,寻找合作契机。除此之外,也有不少政府牵头的文旅业投资者明确表达了合作意向。

已建成的商业综合体确实存在改造难度,一般而言海洋馆对于层高和承重有明确的要求。对于已经建成的商业综合体,我们会配合业主的需求,依据物业实际情况匹配适合的海洋馆体量,不同体量的海洋馆有不同的展示效果。

海昌商务目前已经签约管理输出项目有哪些?

海昌目前履约中或已执行完毕的管理输出项目已经达到9个,合同总金额约3.53亿元,合约期限最长达到10年。另公司还有8-10个项目在谈。

管理输出项目是如何收费的?能够为集团贡献多少收入与利润?

管理输出项目一般收取基本的管理费用,具体收费视项目的合约及阶段而有所不同。就目前已签订的管理输出业务合同而言,合约期限从2到10年不等,收入将根据不同项目的履约进度分批确认。今年上半年公司首次确认收入2277万元,全年可确认收入金额约4000-5000万人民币。管理输出业务的主要成本是人力成本,预期毛利率超过70%。

【估值】

公司在2014年上市,前期估值波动较大,横向没有对比的意义,目前公司PE 27倍、PB 1.4倍。同行业的A股上市公司大连圣亚PE近80倍,宋城的PE也在40倍以上。

从公司现在新建的投资、过去的发展、再结合消费升级、行业的整体增速来看,公司未来增长大概率达到25%以上的概率很大,故以PEG的角度看,公司的估值不高。从长期来看,公司想不断发展超越行业基准,需要大量资金投入,不属于有持续竞争优势的公司。

对应现有业务2016 年9xEV/EBITDA, 上海项目2020 年8xEV/EBITDA 按15%折现,物业资产50%折价。目标价对应2017 年28 倍PE,给予公司2.41 港元目标价,公司将是深港通显著受益标的。

结论:公司目前估值较低,但也不算特别便宜,长期看,行业仍有较大发展空间,公司和宋城同为国内第一梯队,质地不错;中期看,公司的三亚和上海项目未来两年将贡献不少利润,需密切留意;短期看,需要密切关注公司文化输出方面的收入情况。暂时不给买入意见,观望为主。


附录:聚桐分析海昌调研精华:

Q1:请问一下每个主题公园项目的资本开支与结构大概是怎样的?(16年2月调研)

我们存量的八个项目,基本上建筑面积都是4-5万㎡,包含土地、设备、动物相关所有投资加在一起,每个项目平均成本大概是4-5亿左右,也就是人民币1万/㎡,土地大概占15%左右,建安成本(包括装修)占40-50%,设备和动物是30%,还有10-15%是开办费及期间费用。

Q2:存量的8个项目分别处于生命周期的哪一段?

简单划分的话,成熟项目三个,包括大连的两个项目和青岛项目,基本都是2006年之前开业的;而成都、天津、武汉第3年到第8年,项目逐步进入快速增长期,项目入园人次快速增长,收入完全覆盖成本,盈利能力逐渐提升;3)、烟台、重庆这些项目是2010-2011年开业的,是相对比较年轻的项目。从公园的生命周期来看,一般意义上:1)前3年是培育期,3年左右,从财务的角度,算上那些非现金性的折旧和摊销,基本上能够实现盈亏平衡;2)从第8年之后进入相对成熟期,入园人次仍稳定提升,收入亦可保持高单位数或低双位数的增长,毛利率在70%上下。

补充一下:宋城演义的新项目只用两三年就可以基本达到成熟期,海昌的异地项目建设经验更加丰富,感觉3年培育期及8年成熟期所用的时间过长。当然海昌和宋城毕竟有很大区别,不能简单等同视之。

Q3:大连、青岛这些成熟项目而言,大体是怎样的收入及盈利水平? 目前这些成熟项目的收入增速大约是多少?成熟项目如何保持竞争力,而客单价的提升又是如何实现的?

成熟期的存量项目,如青岛,年入园人次达到280万,单体项目收入达3个亿左右,毛利率水平在70-75%。(宋城演义现场演义的毛利率在70%左右)

成熟项目的收入增长能保持在8-10%,主要是两方面驱动:一是入园人次的增长,虽然基数较高,但仍能保持稳定增长;二是客单价提升,每年还会有单位数的增长。

对于成熟项目,首先,我们会对产品及服务进行持续升级,以满足不断升级的市场需求,同时不断提升我们产品体验及客户黏性,并通过多元化的业态组合延长游客的逗留时间。其次,通过有效的市场推广及营销渠道策略有效的拉动淡季客流,使入园人次保持稳定增长;另一方面,我们存量项目的团散比结构也还有继续优化的空间。2015年上半年,我们团客占比仍占四成以上,而团客的客单价比散客要低不少。从未来发展角度,我们还会不断地投入资金,对成熟项目进行升级改造,甚至是较大规模的整体升级,让老项目焕然一新,从而进入到新一轮发展周期。

Q4:成都、武汉、天津的极地海洋公园项目,是否已经实现了盈亏平衡?毛利率和收入增速大概在多少?

这三个项目差不多运营了5年左右时间,均已实现盈亏平衡,目前这些项目的毛利率平均在50%上下。2015年成都、武汉项目收入增速均在20%以上。天津项目如果剔除掉爆炸事件的影响,基本上也能有接近30%增长。但重庆、烟台项目体量较小,而且重庆项目还不是全年营业,我们正研究在冬天结合温泉养生度假概念,让资产在全年都能够得到有效利用。

Q5:主题公园是重资产运营,前期投入巨大,2014年折旧与摊销费用接近2亿元,但考虑到次新项目自2015年起陆续运营满5年,会计处理上有一些资产已经折旧或摊销完毕,是否折旧摊销费用有一定的下降空间,从而提升主题公园的经营利润率?

公司对资产折旧的会计处理:房屋建筑物为15-20年,设备及装修5年左右,而动物为3年。我们在2010-2011年开了5个公园,所以过去这5年折旧摊销的数额相对会比较大,接下来这块成本将会进入下降通道。

Q6:投资者现在更关心的应该是你们上海和三亚的那两个新项目,上海项目的预算为何一直在增加?

主要是因为规划建筑面积增加了。初始的建筑面积约19万㎡,后来随着项目设计方案的深化,最终项目的建筑面积增加到21万㎡。另外,为了让项目产品更有竞争力,未来整体上与迪斯尼项目品质相匹配,因此在预算上有一定的提升。项目总投资额也从25亿调整到30亿,并将会在2015-2018分四年来投入。

上海项目的定位是怎样的?如何才能与上海迪士尼形成协同效应?

我们对上海项目的定位是打造世界级最先进的第五代海洋公园,项目将包括9个大型展示场馆、3个大型动物互动与表演场、2个大型影院以及12项游乐设施设备,除展示南北极特色动物以及海洋鱼类之外,还会提供多种海洋主题的机械娱乐设施、特效电影、动物科普展示和水上巡游等核心产品模块。此外,上海项目将会是一个以智慧科技为特色园区,从入园、游览,排队,支付等层面都会有现代互联网工具的应用,我们希望这个项目可以为游客带来全新的游园的体验。

公司对于上海项目的预期是一年内盈亏平衡,5-6年收回投资,项目的投资回报周期还是比较短的?

随着上海项目的深入推进,管理层对项目的信心也越来越足。首先,上海的市场条件非常好,本地游客的消费能力较强,每年还有近亿人次的外地游客,未来迪斯尼开业后,对区域市场还会有持续的带动刺激作用。考虑到上海项目与迪斯尼的定位存在明显的差异化,应该会形成较强的协同效应。基于存量项目的投资经验以及采用比较保守的假设,我们对上海项目的内部收益率情况做出个预测,大体算下来IRR在14-15%,也就是大概7年左右可收回初始投资成本。

公司对于上海项目的投资测算有哪些核心假设?

基于第三方市场调研及我们以往的经验判断,我们对于上海未来的整体人流和客单收入情况做了预测,第一年入园人次大约是280-320万左右,进入相对成熟期后游客会在500-600万人次之间,游客游览体验所有项目设施大约需1-1.5天时间,这比我们存量项目4-8个小时的体验时间会更长,所以会有相对较高的非门票园内消费。客单价层面,我们参考了上海迪斯尼及长三角地区部分主题公园的定价,预计项目含门票及园内消费的客单水平大约在300元左右。

公司会采取销售配套物业的方式以加快收回投资吗?

上海项目会有少量的商业物业,主要是计划用来开发一些配套酒店并自持。此外,政府在区域规划中为我们的项目预留了10万㎡的土地,为未来公园或配套商业的扩展提供了可能性。另外,公司整体对于两个业务分部的定位是非常清晰的,商业物业主要还是为公园来做配套。目前公司收入大约85%以上都是来自公园运营的收入,只有15%左右是来自于配套商业物业的收入。未来公司会适当加大持有型物业的比例,寻求合理的物业租售比,使其真正地与公园形成业态上的协同。

Q7:票价对于主题公园而言是核心变量,之前您提到票价的提升因素,一方面是通过销售结构的变化,另外一方面通过门票涨价,关于票价能多介绍一下吗?

对于存量项目而言,我们目前的有效门票客单在110元左右,基本属于大众消费的水平。未来提升客单价,可以通过进一步优化团散比结构来实现。此外,门票提价也会是客单提升的另一驱动因素。例如去年青岛项目在升级并新增5D影院产品后,门票售价提了10元。由于我们的项目都属于社会类投资,门票提价并不需要走相对复杂审批程序,具备较强的灵活性,但公司会对门票提价持相对谨慎态度,一般会是在产品和服务同步提升的基础上。

成熟市场运营较好的主题公园通常具有高重复到访率,目前我们的重复到访率怎样?

因为目前的销售渠道及系统还不能很准确地去识别游客的个人信息及行为习惯。这块公司也正在推进智慧园区的搭建,相信完成后会有更多的信息可以分享。粗略判断目前重复到访率30%左右,未来我们会通过升级公园的产品和服务,同时结合配套商业,将原本功能相对单一的主题公园打造成区域亲子游、周边游的短途度假目的地,借此去提升游客的到访频次。

Q8:公司正在发力的轻资产业务主要分为哪几块?

轻资产主要分三块。第一是针对城市综合体项目、传统景区及主题公园,提供海洋动物保育驯养、场馆建设及运营管理相关的咨询和技术输出服务;第二是以海洋文化为主题的嵌入式或可移动巡展的儿童娱乐产品;第三则是海洋主题文化IP业务。

在我们看来,轻资产业务的发展必须是建立在重资产业务积累的竞争优势之下的。海昌的核心竞争优势是什么?

第一,规模与先发优势。目前中国的海洋主题公园只有不到80家左右,海昌能做到唯一一家全国布局,就说明了公司在行业里的地位及话语权;第二,动物以及相关核心技术优势。这是一个专业性极强且高度管制的行业,行业壁垒较高,而且在动物层面的马太效应非常明显,强者恒强。2015年公司所拥有的动物数量已接近49000只,位列全世界第二位。凭借庞大的动物种群及领先的繁殖技术,一方面可为日常运营及项目拓展节约大量成本。,另一方面,也为发展轻资产业务提供了有效的支撑。第三,运营能力强。尽管听起来比较虚,但对于旅游项目运营商来说这个能力非常重要。无论是项目前期的规划定位,产品的研发设计,还是项目后期运营管理以及对市场需求变化的反应调整能力,核心运营团队的创新能力,都可能决定一个项目的成败。总之,行业的基因很重要,用做商业地产的思维去做旅游项目是很难成功的。

网友评论:

我去考察过,顺便再来科普一下,临港那边的项目还有一个号称XX最大的室内滑雪馆,然后还有上海天文馆也定在那边,再然后现在有一个航海博物馆,感觉是要打造区域旅游度假小镇的味道,不过跑过去看看人气严重不足,交通的话上述项目离地铁站不远,但是那班地铁似乎很弱。自驾的话市中心过去要一个半小时以上,就是酱紫。

跟迪斯尼扯到一起有点不着边际,滴水湖位于临港新城,在上海人的概念里那几乎算是另外一个城市了,位置实在是不敢恭维。项目是否成功还是要靠自身的运作能力,华侨城的欢乐谷还说和迪斯尼有协同效应呢?市区内有好几个小点的海洋水族馆,比如长风公园,陆家嘴海洋水族馆之类的,依靠距离优势也会分流一批客户。(临港和迪士尼都在浦东,事实上走高速两者之间很快很快很快)


Q1:您(青岛海昌总经理)之前在上海陆家嘴海洋水族展览馆工作过,您了解它的情况吗?(16年4月调研)

那个产品可以算作刚才提到的“第三代产品”,即通道加上鱼类的展示,场馆面积一万平、动物种群有限,但是客流量很早就过了100万,从投资回报的角度是非常好的项目。长风海洋世界也是以海洋动物展示为主,科普味道较浓,产品和陆家嘴比较接近,预计也有百八十万的客流量。

点评:目前上海乃至长三角地区都缺乏一流的海洋公园产品,但市场需求是真实存在的,预计上海海昌极地海洋公园在开园之后能够凭借产品力的优势快速获取市场份额。

Q2:对于海洋主题公园来说,动物是核心资源,公司在动物资源上有何优势?

首先,在动物种群数量上,海昌在世界范围内只有Seaworld可以与之媲美,2015年我们的动物数量将近49000只,Seaworld是67000多只,而其它竞争对手的动物数量都远远达不到这个数量。而当上海与三亚的项目落成之后,我们的动物种群数将必然超过Seaworld。

其次,我们目前已经拥有了多项国际领先的保育技术,在现有动物繁育个体数量方面,哺乳动物总体已经达到了10%以上、企鹅物种达到了30%,在水母方面我们更是实现了100%的人工繁育。一些珍稀动物的繁育上,海昌也是世界领先,比如我们迄今为止已成功繁育了8头北极熊,这在世界范围内是绝无仅有的成果,我们每年4-6只帝企鹅繁殖能力也居于世界首位。此外我们在伪虎鲸繁育、跳岩企鹅繁育、阿德利企鹅繁育、瓶鼻海豚繁育方面也处于国内首位和世界领先水平。我们不断在和国际有关单位开展动物保育方面的技术合作,目前已在日本、美国展开白鲸、海豚、海象的繁殖研究工作,未来会在上海项目旁边与香港海洋公园合作建立国际动物保育中心,这将进一步巩固我们在该领域的优势。

另外,我们的优势也体现在采购和国际合作的渠道方面。我们在国际上有很多合作机构,包括AZA、WAZA、IMATA、EUAC等等,以及一些水族馆、动物园专业协会等,资源和信息渠道是畅通的。这种交流不仅仅表现在技术方面,也会在动物资源放发挥作用。

Q3:之前了解到行业内珍稀动物的采购渠道越来越窄,采购价格也越来越高,对于行业进入者来说是否意味着壁垒会越来越高?

确实是的,国际动物保护组织在动物输出方面不断施加压力,所以行业进入的壁垒是客观存在的,竞争对手即便有资金也难以复制海昌这样的动物种群规模。海昌海洋公园在动物资源方面已建立了显著的先发优势:一是现有动物数量庞大,我们已经掌握了相当多的物种品类和数量;二是我们已经建立了合法合规的采购通道;三是强大的繁育能力和技术,这些都是对新开场馆动物资源的有力保障。


Q1:主题公园在欧美国家是一个较为成熟的行业,如果从第一座迪士尼算起已有超过60年历史,而在中国则是一个相对新兴的行业,当前行业呈现哪些特点,又蕴含着哪些投资机会?(4月对行政总裁的调研)

2011年发改委、国土资源部与住建部联合发文叫停地方主题公园建设项目,实际上是希望通过规范行业发展来控制地产商借主题公园之名圈地,而禁令解除之后过去两年投资的项目就出现了问题。总体来看,国内存量主题公园的现状是70%亏损,20%盈亏平衡,只有10%是盈利的。因此,需要理性的看待主题公园行业,市场空间非常广阔,但如何发展也很关键。

2013年禁令解除之后中国主题公园投资热潮将会非常汹涌,未来16、17年主题公园建设又将迎来一波的热潮。2015年我国旅游行业投资超1万亿元,国家旅游局预测,未来三年,我国旅游直接投资将超过3万亿元,这个数字还是非常令人震惊的。我们也统计过2017年会有近70家主题公园开业,其中非海洋类的主题公园项目占绝大多数。

Q2:相比其它类别主题公园产品,海洋主题公园的行业壁垒有哪些?

海洋主题公园的核心能力,或者说核心资产就是海洋动物。足够大的动物种群,良好的动物的保育和繁殖能力,这是决定持续发展的关键。随着国际上各种保护的呼声也越来越高,现在动物的渠道越来越窄,资源越来越稀缺,而且国家对动物进口的许可把控得非常严格。

我们在海洋动物这方面是有优势的,目前海昌的动物种群总数量居亚洲第一,世界第二,在部分珍惜动物的保育和繁殖上可以排名世界第一;同时,动物维生系统的建设、动物的保育环境和后续的运营是海昌的另一核心能力,这对运营成本控制有着积极意义。我们所拥有动物资源和技术,未来的应用方向也是比较灵活的,比如可以发展管理输出业务等。

点评:海洋动物的种群规模与保育能力构成细分行业最大的竞争壁垒。对于海昌海洋公园而言,其位居世界第二的海洋动物种群在资产负债表上被极度低估,由于折旧的会计处理2015年底的“生物资产”账面净值仅为1354万元。

Q3:能否简要为介绍一下公司的五年发展计划?

14年10月我们启动了战略规划的课题,15年8月基本定型,包括发展战略规划的提出、实施推进以及具体措施和意见。战略实际上就是三条主线:

一是内涵式的增长,存量的8个项目如何持续保证双位数的收入及盈利增长,实际上就是应对需求端变化,不断丰富产品内涵和提升服务质量,我们为此每年安排7-9%的收入作为资本开支对存量项目进行升级改造;另外,不能再单纯依靠客流的增长,还要依靠客单的提升,客单收入的提升主要通过客群结构的优化。我们认为游客的需求是可以创造的,我们还专门做过针对二消产品的研发,例如用价格更高的鲨鱼形状桶装爆米花取代原有的普通包装爆米花,有效地刺激了游客的购买意愿。

二是以上海、三亚为代表的新项目带来的外延式增长,两个旗舰项目的产品组合和体量都远远超越存量项目。

三是轻资产创新业务带来的增长,这将成为在上海三亚项目建成之前,除了存量项目以外的新增长空间。第一块是管理输出业务,第二块是儿童娱乐业态,第三块就是文化IP。

Q4:公司计划在上海建立总部是怎样的考虑?

我们对公司未来的发展有一个清晰的愿景,要做中国第一的海洋文化旅游休闲品牌,那就需要包括人才、资本、信息等方面的聚集和专注,尤其是人才,现在在大连招聘高端人才是比较困难的。为了抢夺人才制高点,我们的总部所在地就必须做出调整。

结合上海项目的落地,我们会将上市公司国内总部迁到上海。先期会有一部分人过去,如产品研发部门,涉及上海项目的支持保障部门包括招标、采购、设计、工程都会先到上海,而财务、客服、动物饲养等后台部门则会留在大连,一段时期内公司会是一个双总部的概念。


16年5月与公司董事长、副董事长交流调研

1.上海项目对于海昌海洋公园意味着什么?

2015年,海昌海洋公园的公园营运分部实现收入12.96亿元,同比增长11.74%,创造历史新高。公司预计,上海项目进入成熟期后,游客数量预计达到500-600万人次。如果以成熟期客流量500万、客单价360元计算,上海项目的收入规模将达到18亿元,而我们预期2024年有望实现这一目标。因此,上海项目的收入规模将远远超出存量项目,无疑将成为海昌海洋公园的最大投资看点。根据公司预计,2017年底上海项目将全部竣工,并具备试营业条件。

2.从产品定位来看,上海项目的优势什么?

A.项目规模:上海项目总用地面积为29.7万平方米,规划总建筑面积约为21万平方米,远远大于公司存量海洋公园的4-5万平方米。上海目前拥有两处水族馆,陆家嘴海洋水族馆、长风海洋世界,建筑面积分别为2万、1万平方米。而从项目投资额来看,上海项目预计投资规模将达到30-35亿元,而公司存量项目则为4-5亿元。

B.项目定位:公司存量项目基本为第三代海洋公园(按动物品种分馆展示、设立大型动物表演厂、配套小型游乐设施),已经显著区别于市面上竞争对手的版本(仅有动物的单馆集中展示)。上海项目定位世界最先进的第五代海洋公园,项目突出极地特色与海洋氛围,注重游客体验,把传统的海洋生物展示与先进的高科技手段相互结合,在存量项目基础之上增设多主题的动物表演场所、大型游艺设备、多媒体互动娱乐设施以及配套酒店等,以提升整个项目的科普性、互动性和参与性。

C.产品设计:上海项目的主设计方为美国公司GGE(Goddard Group)是世界顶尖的娱乐项目设计公司,业务覆盖主题公园、度假村、赌场、商场、百老汇演出、电影等领域,创始人曾在Walt Disney Imagineering(迪士尼乐园的创意及建设方)工作多年。在主题公园领域,GGE作为主设计方参与了六旗(Six Flags)多个项目,并是韩国乐天世界(LOTTE World)的战略合作方;而在其它领域,GGE的代表作包括澳门银河、澳门新濠影汇、乔治亚水族馆等。

D.产品及动线:上海极地海洋公园分成两大片区,以公园中部的河流为分隔。项目规划建设9个主题场馆,12项大中型游乐设备,包括横跨两大片区的过山车及山顶缆车等,3个大型动物表演场以及2个5D天幕影院。

E.交通情况:上海项目位于于浦东新区临港新城滴水湖畔西北面,距离市中心(人民广场)车程约一个半小时。目前连接上海项目与市区的交通包括地铁16号线(临港大道站)以及S2高速公路(另有S3在建),而江苏、浙江的游客也可通过高速公路自驾到达。总体看来,上海项目的地理位置基本可以满足自驾和公共交通出行的需求,但耗时相对较长;另一方面,上海项目距离迪士尼和浦东国际机场分别仅约30分钟车程,区位优势明显,但暂时尚不确定未来是否会有交通串联的安排。

3. 上海迪士尼乐园对于上海项目意味着什么?

A.上海迪士尼乐园“溢出效应”明显:上海迪士尼乐园即将于今年6月16日正式开园。根据日前政府部门发布的《“体验迪士尼乐游上海滩”消费需求调查报告》,分别有超九成上海消费者和超八成外省市消费者知道上海迪士尼乐园开园时间,更有超六成的外省市消费者表示“肯定会去”。报告进一步显示,近九成外省市消费者表示将在上海逗留3-5天,以便游览上海其他景点以及购物。可见,上海迪士尼乐园的“溢出效应”将十分明显,对于车程仅约30分钟的上海项目十分有利。

B.共同打造上海浦东“世界级旅游目的地”:根据政府部门的战略远景规划,上海浦东将逐步打造成“世界级旅游目的地”,而除了即将开园的迪士尼乐园以外,上海项目、室内冰雪世界(同样位于临港新城)将是另两块重要拼图。因此,我们预期在政府部门的主导与协调之下,未来旅行社将推出诸如“浦东主题公园游”的旅游产品,最终实现浦东“世界级旅游目的地”的战略目标。

C.海洋公园与迪士尼乐园有着协同互补效应:从东京、香港等成熟市场的经验来看,海洋公园与迪士尼乐园通常具有显著的协同互补效应。我们认为这种现象大概率将在上海重现,一方面上海项目定位显著高于国内其它海洋公园产品,另一方面上海项目与迪士尼乐园之间车程较短。

4. 上海项目的投资回报情况如何?

A.公司指引:开园的第一个完整年度即可实现盈亏平衡,其中所需达到的条件包括“游客人数达到280-320万”、“有效客单价为300元(门票 二消)”等。此外,公司预计项目内部收益率(IRR)将达到12-14%的水平。

B.我们的测算:我们假设公园于2018年4月开业,当年实现客流量240万人次、客单价300元,当年毛利率可达47.2%。尔后随着客流量与客单价的不断上升,预计收入在2019年达到10亿元,并于2025年接近20亿元;另一方面,由于折旧额的逐渐减少(假设动物7年折完、设备5年折完)以及固定成本为主的成本结构,我们预计销售成本的增长将慢于收入的增长,因此毛利率预期将从2018年的47.2%提升至2025年的67.6%。相应地,毛利额将从2018年的3.4亿元上升至2025年的13.5亿元,盈利情况非常可观。

C.核心假设的探讨:关于上海项目的财务测算,核心假设是客流量与客单价。

客流量:我们认为,上海项目的客流量在成熟期可以达到550万人次。①上海本地客流量:主要参考长风海洋世界每年120-130万人次的客流。长风海洋世界的定位非旅游观光产品,因此我们假设本地消费者占据80%,即约100万人次。考虑到项目体量的不同,我们预计上海项目在成熟期每年可以吸引150万人次的本地客流。②上海迪士尼的协同客流量:我们研究了佛罗里达迪士尼、东京迪士尼以及香港迪士尼的案例,试图找出同区位、同档次的海洋公园的客流表现。其中,佛罗里达迪士尼的客流量主要参考Magic Kingdom,而佛罗里达海洋公园的客流量数据则采用了Seaworld FL;东京的客流量数据则选取了TOKYO DISNEYLAND和TOKYO DISNEY SEA。数据显示,迪士尼周边的高档次海洋公园客流表现较佳,而香港海洋公园的客流量甚至超出了香港迪士尼的客流量。在中性假设之下(2000万客流量、20%转化率),上海迪士尼有望为上海项目带来400万客流。

客单价:我们判断,上海项目初始阶段客单价约为300元,并以每年3.1%复合增长。①门票:上海迪士尼高峰日全价票为499元,我们假设上海项目的票价为300元(60%),假设团客、散客各占50%,折扣率分别为25%与10%,由此得出上海项目初始阶段的票价为240元。②二消:公司存量项目之中,大连发现王国与上海项目较为可比(配套酒店 游玩时间 餐饮设施),而2015年大连发现王国的人均二消为50.1元,考虑到上海项目定位更高、游客停留时间更长,因此我们假设初始阶段人均二消为60元。

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