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2015半年报解读系列之十六:飞凯材料

(2015-08-19 11:33:18)
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杂谈

2015上半年,公司营业收入2.19亿元,较上年同期增长了25.62%;净利润为5175万元,较上年同期增长了37.56%。

分项目看,公司的紫外固化光纤涂覆材料是主要收入,上半年收入1.87亿元,较去年同期增长21.32%,继续扩大紫外固化光纤光缆涂覆材料在国内市场的份额。其他的非紫外固化材料、紫外固化塑胶涂料、光刻胶等其他业务占比很小。

利润增速快于营收增速是因为公司成本仅同比增长16.9%,主要是原材料成本下滑所致。另一方面,公司的销售费用同比增长43%至1098万,管理费用同比增长56.4%至3408万(其中研发费用支出为1561万元,同比增长41.11%,占营业收入的7.13%,非常高)。

因为成本增速较慢,公司的毛利率同比增长近4个百分点至47.7%,净利率也增长2个百分点至23.64%,负债率较年初小幅上升4个多百分点至27%,ROE相较去年同期大幅下滑(去年同期公司还未上市,资产负债率39.9%,同时资产周转率也高)。

公司的应收款同比增长24.4%至1.29亿,存货同比增长16.52%至4617万,增速均低于营收增速,总量也可控,经营活动产生的现金流量净额下滑13%至2847万。资产质量还算可以。

上半年公司的一些动作:2015年5月,公司决策以自有资金1,000万元参与设立创业投资基金——北京华卓世纪创业投资企业(有限合伙)。公司将利用基金管理团队的专业化运作,培育新的利润增长点,为公司的产业链扩展和整合并购提供支持和帮助。此外,公司积极拓展了韩国和印度的光纤光缆市场。

老规矩,简单介绍一下公司的基本面(摘录自新股深度研报)。

公司核心产品紫外固化光纤光缆涂覆材料主要面向光纤光缆生产企业。近10多年来中国光纤光缆市场增长迅速,需求量从2002年的1,000万芯公里增长至2014年的1.4亿芯公里左右,年均复合增长率约为24.60%。光纤光缆市场的持续增长带动了公司业绩迅速增长,未来几年在3G、4G网络建设、光纤到户、农村信息化市场启动、提高网速等因素的持续刺激下,预计通信市场将继续保持良好的发展势头。

飞凯光电符合好生意好公司的标准。

首先紫外固化材料是一门好生意:这种材料是指在紫外光(UV)的照射下,具有化学活性的液体配方在基体表面实现快速固化形成的固态涂膜。紫外固化技术属于辐射固化技术的一种,也是一种主要的辐射固化方式,目前在所有的辐射固化材料中,紫外固化材料占比在90%左右。从产品归类看,紫外固化材料属于功能高分子材料之感光性高分子材料。从应用角度看,紫外固化实质上是一种表面加工技术。传统的表面加工技术通常采用热固化技术,即通过物理干燥的方法除去高分子溶液中的溶剂,得到硬化的涂膜。与之相比,紫外固化材料具有高效、适应性广、节能、环境友好和经济性显著五个方面的突出优点,被归纳为具有“5E”(Efficient、Enabling、EnergySaving、Environmental-Friendly、Economical)特点的工业技术,被誉为一项“面向21世纪的绿色工业新技术”,行业发展迅速。关于行业的详细介绍(包括5E),详见招股说明书71页。 

飞凯光电的主打产品是光纤光缆涂覆的紫外固化材料,下游应用光纤领域有很大的发展空间。2011年我国光纤覆盖家庭数仅为4500万户,光纤接入用户数仅为1556万户,这个覆盖率从相比世界几个发达国家,低的可怜,按照通信“十二五”规划,到2015年我国光纤入户将覆盖2亿个家庭,全国光纤用户超过4000万户,家庭普及率达到70%。按照每万芯公里光线大约需要0.45吨光纤涂覆材料计算,2014年国内光纤涂料需要量约为7465吨,2015年光纤涂料需求量约为8585吨。公司现有光缆涂覆材料产能超过5000吨。公司的下游光缆的主要客户在光缆行业的占比超过80%。公司的产品已经开拓了海外市场,2014年的海外市场收入有望突破6000万元,占公司涂覆材料总营收的19%左右。

其次飞凯光电是一家好公司,飞凯是国内光纤光缆涂覆的紫外固化材料行业龙头(2013年公司的光纤光缆涂覆材料收入占比超过86%)。目前已经发展成为全球第二大、中国第一大光纤涂覆材料供应商,国内市场占有率超过50%。

成本优势:生产紫外固化材料的最重要原料是低聚物,公司掌握了低聚物的合成技术可自制所需的合成树脂,从而更好的满足客户的个性化要求。由于公司掌握了低聚物的合成技术,公司的成本优势显著。2011-2013年,公司的毛利率都在40%以上。

管理层:公司的核心管理团队成员均在跨国公司工作多年,具有现代企业的管理理念,积累了丰富的为高科技制造提供配套材料和相关服务的经验。这里说一个小插曲,本世纪初,我国光纤涂料全部为国外厂家所控制。随着国家“十五”计划中把光纤预制棒和光纤涂料等配套原材料国产化列入到国家重点科技攻关计划开始,到2002年以上海飞凯为代表的国内公司开始了一轮的光纤涂料国产化。2003年以前,中国市场上光纤涂料的平均价格远远高于国外,而此后开始低于国外市场了。飞凯的快速崛起和公司的优秀核心管理团队成员密不可分。

具体来看一下股权结构,香港飞凯持有飞凯光电71.73%的股份,而张金山持有香港飞凯73.12%的股权,是飞凯光电的实际控制人。张金山美国留学后成为美国公民。张金山曾经在美国摩托罗拉公司从事能源、微电子和半导体产品的研究和开发工作,并在美国硅谷从事过光通信器材的研发和生产,在为高科技制造业提供配套材料和服务方面有着长期的积累和丰富的经验。他认为,当时已经开始起步的中国光纤产业未来将有广阔的发展空间,因此,他把目标瞄准当时完全被跨国企业所垄断的紫外固化光纤涂覆材料上,毅然决定回国发展,以此为突破口,进入到高科技制造配套材料领域。

核心竞争力:目前已申请多项国内外发明专利,在上海浦东金桥出口加工区拥有10000平方米的研发、生产、销售、服务基地,建立了国内领先的紫外固化材料技术研发中心,拥有超净室和大量先进的质量检测仪器和设备,能够对各种材料和特种化学品的生产及应用进行严格的质量控制和全面的科学测量,同时,飞凯在安徽安庆投资建有一个占地100亩的大型现代化生产基地——安庆飞凯高分子材料有限公司。

公司拥有一支专业高效的研发团队,现有80名科研人员,占比总员工数量的27%(总员工300人),主要核心成员均有曾在美国和日本等紫外固化材料技术发达的国家工作或学习的经历,2011-2013年研发费用占比营收分别是:6.63%、7.06%、6.43%。非常高的比例!

具体的生产的核心技术篇幅关系我就不放了,请详见招股说明书130页。

公司的光纤用紫外固化材料产品主要竞争对手是荷兰帝斯曼、美国瀚森化工、JSR株式会社,公司的下游光缆客户包括:亨通光电、中天科技、法尔胜、烽火通信等诸多上市公司。

这里需要注意2点潜在风险:1.亨通光电、苏通鼎光电、富通集团三家公司在2013年占比主营收入高达44.24%。看过往财报显示这一趋势在加剧。大客户占比不断的集中这是潜在的风险,并且为了保持大客户的订单难免要做出牺牲,截止2014年6月,飞凯光电的应收账款余额为10365.54万元(占营收58%),较2013年度增加13.40%。2.飞凯广电的资产负债率水平高于同行业均值。2013年,飞凯光电(母公司)的资产负债率为55.09%,2012年为31.77%,涨幅达73%(这主要是因为2013年飞凯光电兴建研发中心及中试生产基地项目,资本性支出较大),而2013年的行业平均资产负债率水平为23.25%。所以这次募集的资金中,有10800万元适用于偿还贷款。这一点是风险点(2015半年报公司短期借款出现增长,高达8265万)。

飞凯这几年也在努力通过搭建好的平台拓展紫外固化材料的其他产品(主要是为了避免产品过于单一,受到光纤通信行业的波动影响)。目前拓展延伸的行业包括:1.光纤光缆涂覆材料:包括通信光纤生产中使用的内、外层涂覆树脂;特种光纤生产中使用的超低或超高折射率涂覆树脂、紧套光纤涂覆树脂、光纤着色油墨、光纤并带涂覆树脂;2.UV印刷油墨:包括胶印油墨、丝印油墨,以及各类辅助产品;3.紫外固化光油:包括真空电镀紫外固化光油,手机、汽车零部件以及适合各种基材的紫外固化光油,紫外固化胶粘剂等;4.电子化学品:包括多种电子制造产业和封装中使用的专用化学品。5.未来还可能进军LED行业(芯片制作、封装过程中都要用到紫外固化材料)、医疗领域(例如牙科修复中的UV固化型复合树脂材料用于补牙)、RFID行业(电子标签中的芯片制作的核心光刻环节,需要在硅晶片上涂一层紫外固化材料)。

公司在此前年报中曾透露发展目标:争取2016年在国内光纤涂料市场占有率达到70%。同时实现光刻胶、紫外固化塑胶涂料、UV油墨等涉及不同领域的高端紫外固化材料及其他新材料产品量产和市场大规模拓展,完善公司产品线,保证公司的持续盈利能力和增长潜力。

当然,这种满足好生意好公司的股票,自然不可能在当下A股的市场环境里满足好价格了,公司PE一度高达113倍,PB超过25,目前仍有70倍PE,当然相对于其他新股题材股,公司显得相对“便宜”。总之新股继续观望,等待好价格出现。

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