一、华天科技

2014年营收为33.05亿元，同比增长35.07%，净利润2.98亿元，同比增长49.72%。其中，4季度营收8.39亿元，同比增长18.24%，环比下降7.18%。净利润7361万元，同比增长50.45%，环比下降13.67%。业绩符合预期，落在此前预告中段。不过即便不考虑去年4季度并表昆山基数较高的因素，今年四季度的业绩增速也明显放缓，显然这和电子行业下游周期有关。

其中天水营收20亿，净利润接近2亿，西安实现营收6亿元，净利润7300万，昆山实现营收6.7亿元，净利润2200万。天水的增速和盈利水平均是超预期的，而昆山因年初生产问题导致全年盈利不达预期。

公司第四季度毛利率为21.26%，同比上升0.39个百分点，销售费用率同比下降0.44个百分点、财务费用率同比下降1.63个百分点，毛利率提升、销售费用率和财务费用率下降，致净利润增速显著快于营收增速。

公司负债率下滑5个宝分店至39%，净利率提升1个百分点至9.25%，ROE提升至上市后新高的14.72%。公司应收款目前为4.53亿，同比增长10%，存货为3.33亿，同比增长17%，增速较2013年大幅放缓（28%、52.4%），经营现金流同比大增42.7%至5.53亿。
公司通过不断的并购重组及资源整合实现国际化及跨越式的发展。公司在美国收购FlipChipInternational将进一步提升企业在先进封装方面的实力，以及在海外大客户中的影响力，同时公司与芯片制造厂武汉新芯的战略合作，将有效结合晶圆级封装及3DIC工艺，未来将有望在存储器等领域实现协同效应。

13年13元告别华天后，一度曾想在9元买回，但错过了，错过就是错过，不论如何，现在都不是买点。电子行业的周期（特别是智能手机产业链）已经开始向下，即便看好华天的布局，也需要耐心等待，目前PE43倍，并无吸引力。

相关链接：
1.2014三季报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/32862959
2.2014中报跟踪 http://xueqiu.com/9769652619/31094393
3.2014一季度跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/29105454
4.2013年报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/28798355
5.昆山西钛微电子介绍：http://xueqiu.com/9769652619/24120688
6.2013年中报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/25342915


二、晶方科技

2014年营收为6.16亿元，同比增长36.72%，净利润1.96亿元，同比增长27.7%。其中，4季度营收1.97亿元，同比增长59.32%，净利润6074万元，同比增长49.22%，可以看到四季度业绩明显加速，一季度营收同比增26.08%，净利润增17.9%，增速大幅放缓。

公司2014年毛利率为52.22%，同比下滑4.06个百分点。其中4季度毛利率45.54%，环比下降12.8个百分点。三项费用率21.60%，环比有0.96个点左右的下降。主要是12英寸产能开始投产，开始计提折旧，而新产能发挥效应需要时间，导致毛利率下滑，管理费用率上升（主要是研发投入同比增长），净利率下降。

在净利率和负债率双双下滑的基础上，公司ROE大幅下滑7个百分点至13.7%，应收款同比增长75%至9310万，存货增长57%至5620万，虽然增速很快，但绝对值并不高，无需多虑。公司经营现金流净额高达2.4亿，非常优秀的盈利能力。

公司14年收入和利润的增量主要来自12英寸上量、指纹识别订单的增长以及合并智瑞达的营收。公司12英寸CISWLCSP技术研发早、成熟早、扩产早、收获早，产能全球最快放量，领先国际主要竞争对手台湾精材和国内主要竞争对手昆山华天，Q4已经开始给OV批量供货，2014年12英寸线产能还未大规模释放，客户新的芯片型号还处于在产线上试验验证阶段，真正更大规模放量还需要时间，2015年会是收获年。另一方面，指纹识别业务随着苹果产品线的延生继续保持较高增速，公司14年给台积电（苹果指纹识别）的销售额增加约300%，2015年有望渗透拓展其他潜力客户。

目前估值65倍PE，虽然公司质地好于华天，但估值也远高于华天，继续关注吧。

相关链接：
1.2014三季报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/32862959
2.2014中报跟踪 http://xueqiu.com/9769652619/31094393


三、新北洋

之前已经放弃跟踪，所以就简单看看。

2014年营收9.92亿，同比增长16%，净利润3.06亿，同比增长35%，扣除投资收益后公司业绩大幅下滑，第四季净利润同比下滑66%，2015年一季度营收同比 13.12%，净利润-44.17%。三费大幅增长，不过海外项目的毛利率在回升。公司预计2015年1-6月净利润3,868.34万元至7,736.69万元,同比变动-70.00% 至-85.00%。去年同期利润为2.25亿，其中投资收益为1.73亿，扣除后为0.52亿，意味着1-6月公司净利润同比下滑26%-增长49%（如果落在上限，很可能是公司海外业务初期扩张顺利，毛利率大幅回升）。不过，抛开利润不看，公司的营收增速逐季放缓才是不好的地方。

似乎目前也只能期待公司年报中提到的“二次创业”了，除了去年年底公司出资1750万元（35%）与“正棋机电”设立威海新北洋正棋机器人股份有限公司外，公司目前仍因重大事项在停盘中，估计也和“二次创业”有关。


四、歌尔声学

2014年公司营收127亿元，同比增长26.37%，净利润16.57亿元，同比增长26.84%。其中四季度营收同比增长13.8%，净利润同比增24%，2015年一季度营收同比增长15.5%，净利润仅增长4.6%(扣非净利润增长15.4%)，增速进一步放缓。

公司销售费用增长18.97%，管理费用增长56.41%至11.3亿，其中研发投入77336.68万元，同比大幅增长69%，占营业收入的6.09%。仅2014年，公司就申请专利1093件，其中，发明专利467件，同比分别增长26.95%和32.29%。公司年报中把所有的467项专利全都列了出来，有兴趣的可以研究一下这些专利……

公司的毛利率同比13年小幅提升0.6个百分点至27.4%，净利率维持在13.26%（2015年一季度均出现下滑），负债率略有上升至52%，ROE提升至23.3%，应收款和存货的增速较13年大幅放缓（13年增速超过70%），应收款同比增长10.6%至41.5亿，存货同比增长37%至16.1亿，经营活动的现金净流额11.65亿元，同比增长37.63%。应收款和存货的绝对数量还是比较高的，不过好在下游客户都是国际一线厂商，坏债率并不高。

从公司布局来看，微型电声模块依然是公司切入巨头全新智能产品产业链重要竞争力。2014年来智能手机特别是高端智能手机增速放缓一定程度上影响了公司增长的速度（平板业务甚至出现负增长）。不过好在游戏机业务表现靓丽，日系游戏机客户已成为公司第二大。

我觉得千万不要再简单的给歌尔贴上苹果概念股的标签了，歌尔以前很大一块收入是给苹果和其他大厂做代工，但现在歌尔声学早已不是单纯的代工企业了，他已经拥有了自己的核心技术，转型成一个ODM甚至自有品牌的企业了（关于OEM和ODM的区别，简单说，前者是代工，后者是贴牌，随着国内研发实力的增长，越来越多的代工企业拥有了自己的核心技术，慢慢转形成ODM，甚至推出自有品牌了）。

公司已建立起多技术融合的产品研发平台。通过多个技术平台的技术融合，实现声电技术、光电技术、MEMS技术、无线通信技术、自动化技术、半导体技术、软件技术的融合，形成综合性技术优势，开发出跨平台的创新产品。

2014年公司发行25亿元可转换公司债券，投资智能无线音响及汽车音响系统项目、可穿戴产品及智能传感器项目、智能终端天线及扬声器模组项目。公司三季度公告以支付现金方式购买著名的丹麦扬声器/音响公司Dynaudio83%股权，投资金额约合人民币2.55亿元。Dynaudio 经营情况一般，2013年营收3.27亿、净利347万，2014 年上半年 1.54亿，亏损213万。Dynaudio 是高水准的扬声器和音响公司，其低端产品的定位就比Bose的普通产品高，而在辉腾等豪华车上的Dynaudio音响一套就达5万 RMB；歌尔通过整合 Dynaudio，有助公司更快切入汽车音响、智能音响市场。

公司的目标是在做强做大微型电声器件和消费类电声配件产品核心业务的基础上，以技术的延展性为出发点，坚持蜂窝式成长，围绕“大声学、传感器、可穿戴、精密制造”四大业务战略。

简单来说，歌尔声学未来的投资逻辑是声学产品无升级，以前依赖智能手机的产品成长空间有限了，公司必须通过布局其他业务来继续维持营收增速，但我个人认为歌尔的布局相较龙头瑞声科技还是有差距的。从估值的角度看，也更应该看好瑞声。不过不能否认歌尔声学的管理层是非常优秀的，公司确实是脚踏实地做事的公司，歌尔目前的相对估值也仍算便宜，是一个标准的白马股。最佳的买入机会或许就在电子行业不景气之时，继续耐心等待，跟踪，观察，做记录。

此外，基金不断的大规模减仓，也是对公司未来成长的不看好。

相关链接：
1.2014三季报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/32862959


五、美盛文化 奥飞动漫

1.奥飞动漫

2014年公司实现营业收入24.30亿元， 同比增长56.45%；归属于母公司股东的净利润为4.28亿元，同比增长85.42%。15年一季度保持高速增长，营业收入同比增长63.99%，净利润同比增长60.21%，基本都落在上限。

公司2014年和15年一季度业绩大幅增长的主要原因是：（1）玩具销售收入大幅增长；（2）合并报表；（3）产品毛利率有所提升。

14年公司销售费用同比增长84.2%高达3.66亿，管理费用同比增长83.2%至3.67亿，远高于营收。不过公司的研发投入一直很高，14年同比增长85%，占比营收比例高达7.06%，近三年来，公司每年申请的专利均并全部予以应用及产业化。目前公司知识产权拥有量在国内玩具行业名列第一。每年自主研发和上市的新产品达到100个SKU以上，公司产品设计能力、工艺技术、外型包装均处于国内领先水平。

不过虽然公司的费用增速非常快，但公司成本增速显著低于营收增速，毛利率提升明显，14年毛利率同比提升5.68个百分点至49.83%。一季度保持高毛利率趋势。另一方面，公司在业绩高速增长、子公司并表的基础上，应收款和存货几乎没有增长，分别为3.43亿和4.12亿。公司经营现金流量净额同比增长252.25%，主要是报告期内公司经营规模扩大销售增长回款增加大于货款支付所致。

总的来说，公司的利润表、资产负债表、现金流表都很优秀。除了估值超高外，公司真的很不错。

公司总结了2014年：报告期内，公司在发展原有动漫业务和动漫玩具主营业务的同时，大力拓展手机游戏、形象授权等业务，并以内生外延“双轮驱动”的方式，加强IP矩阵和泛娱乐产业化能力的布局。公司的主营业务已经覆盖内容创作、手机游戏、媒体经营、玩具营销、电影运营和婴童业务等领域。

1）“喜羊羊与灰太狼”已经多年保持“中国动漫原创第一品牌”的地位。根据新生代市场监测机构的调研报告显示，公司旗下的“铠甲勇士”、“巴啦啦小魔仙”的品牌知名度，在4-12岁的男孩和女孩人群中综合排名第一。 公司在2014年上半年整合了韩国知名动漫品牌“贝肯熊”，相关作品在搜狐视频点击率超过12亿次，网络搜索条目达到1360万。同时，公司全新打造的“超级飞侠”，在韩国播出时，收视率在同类型动画片中排名第一。2015年嘉佳卡通全国落地后电视媒体收入将大幅提升；

2）公司在2014年成立奥飞影业，引进包括前成龙影业总经理苏志鸿在内的专业人才，对电影业务进行专业管理运营，并在12月份先后宣布与新摄政娱乐集团和《变形金刚》导演迈克尔贝合作，并入股美国451娱乐集团，通过与好莱坞合作，高起点切入影业竞争，一方面获得包括好莱坞大片的收益分享、发行权和相关商品化权益；一方面也借鉴好莱坞的先进理念和运营模式，更好地提升自身IP影响力。 除了立足国际化思维发展影业，公司在2014年全面推进国际化进展，引入“贝肯熊”的国际化IP，与孩之宝的合作项目稳步推进，玩具业务在北美引入专业行业人才，全新学龄前动画作品《超级飞侠》先后登陆韩国和美国市场，渠道方面也进一步巩固发展与沃尔玛等重点超商的合作。

3）奥飞动漫动漫玩具收入的增速将保持在20%左右，动漫玩具占收入比重将下降50%以下，业务结构更加合理。“战斗王陀螺”和“火力少年王悠悠球”等项目取得销售佳绩。在渠道方面，公司坚定地推进“扁平化”和“精细化”变革。在过去一年，基础市场从省会城市延伸到地级市、百强县，经销商客户也从2013年的318家增加到超过600家。

4）公司旗下子公司“爱乐游”在2014年上线了手游《雷霆战机》，该游戏占据Apple Store免费榜和畅销榜榜首超过一个月，上线一年内稳定占据畅销榜前五名，累计注册用户量超过1亿（我也玩过一段时间）。“方寸科技”旗下运营的热门游戏《怪物X联盟》、《喵将传》、《崩坏学院》等作品，在海内外市场都取得良好的口碑和流水表现；此外，经过一年的储备、开发和调试，由起点文学白金作家忘语同名小说改编的《魔天记》，在2014年由网易竞得独家代理权，并且成为网易2015年度战略级手游项目。与此同时，在2014年通过对广州叶游信息技术有限公司、广州三乐信息科技有限公司的投资，公司基本完成在手游、端游等游戏领域的业务拓展及战略部署；该两家公司即将在2015年发布《航海王》、《美食猎人》、《水浒Q传》等手游作品。公司也设立了游戏事业部。

5）公司电商业务依托IP和相关衍生品的领先优势、快速布局发展，实现母婴儿童品类的全网第一，在线销量在2014年实现大幅度增长，全年电商含税营收超过3亿，同比增长超过400%。2014年下半年，公司以自有资金6000万元投资设立全资子公司“上海奥飞网络科技有限公司”，明确以更大力度推进电商业务，并拓宽市场空间。

公司各项业务的2014年收入变化如下：


这里再补充一下行业数据：中国动漫产业总产值在2014年突破1000亿元，与2013年相比增长14.84%；中国游戏市场的行业规模达到1144.8亿元，同比增长37.7%；中国电影市场2014年共上映影片388部，观影人数突破8亿人次，总票房达47亿美元（合计296亿人民币），增长率达到36%。

公司未来经营计划是继续稳固目前的几大业务，同时提到15年要做好各个子公司之间的磨合问题，我认为这对于任何大手笔参与并购的公司来说都是非常关键的，更何况公司所处的行业就是并购高发的行业。

目前公司PE超过70倍，2015年以后的业绩增速基本很难保持（特别是游戏业务，比如雷霆战机之前超高的收入，但未来一旦没有新的热门游戏推出，业绩高增长会面临压力），除非公司继续不断地并购合并报表。即便能保持50%的业绩增速，目前的估值也毫无吸引力。

公司股东人数曾在去年四季度大幅增加，基金大幅减持，但一季度股东人数又开始集中，主要和今年一季度市场牛气，基金大幅入场，两路社保继续加仓。

2.美盛文化

2014年，公司实现营业收入4.6亿元，同比增长97%；净利润0.97亿元，同比增长133%（其中1700万事中央补助文化产业収展专项资金，影响较大）。预告2015年1季度业绩预计同比增长100%-150%。

业绩暴增的主要原因是Frozen系列产品收入增长，同时荷兰公司整体纳入合并报表所致。公司整体销售量达940万件，同比增长70.3%。

动漫服饰、非动漫服饰、动漫游戏、舞台剧这4项业务的营收占比分别是77%、19%、3%、0.3%，前3项业务的增速分别为82.1%，166.8%，272.2%。从毛利率来看，这4项业务的毛利率分别36.5%、38.6%、68.5%、30.5%，其中，非动漫服饰毛利率上升6.4个百分点，游戏毛利率上升19.2个百分点。公司动漫服饰、非动漫服饰收入是收入主要来源；由于冰雪奇缘系列服饰的畅销，公司动漫服饰收入同比增长82%；由于荷兰公司并表等，非动漫服饰收入更是同比增长167%。

销售费用为1,356万元，较去年同期818万元增长66.70%。管理费用由去年同期的3236万元，增加到今年的5050万元,同比增长56.04%，因ScheepersB.V.并表，费用增长较快。
公司应收款和存货快速上涨，前者同比增长82%至6021万，后者同比增长209%至1.76亿，和并表也有关系。

公司自2013年7月以来进行了多个并购整合：荷兰渠道商ScheepersB.V.（85%）、缔顺科技（86%）、星梦工坊（51%）、纯真年代（70%）、天津酷米网络（40.10%），并于2014年下半年与JAKKSPACIFICINC.合资设立子公司（49%），基本已覆盖动漫原创、游戏制作、网络平台、国内外终端销售、儿童剧演艺、影视制作、发行等文化全产业链业务，大文化产业的布局基本成型。公司于10月向董事长赵小强、董秘/副总经理郭瑞及杭州比因美特卡通影视有限公司非公开增发3.68亿元。

业绩在预期之中。但并购低于预期，并购的纯真年代和预期业绩差的十万八千里，承诺盈利1500万，结果亏了30万，星梦工坊承诺200万，结果亏了280万。星梦工坊与纯真时代未完成业绩承诺，因此以现金补足；缔顺科技实现利润812万，业绩指标达成，公司完成100%控股缔顺，自15年起不再有业绩承诺。

并购搞成这样也是预期之中的，很多并购时无法短时间产生协同效应的，亏损很正常（A股奇葩的逻辑之一是并购一定就是利好）。现在即便算上并购的话，美盛目前PE都超过100倍了，并购只是一次性收益，今年的业绩增速估计不会好看，15年按最乐观的估计PE也要在80倍。说实话最近半年的暴涨就是迪斯尼概念炒作的结果。公司股价目前斩腰的话，那么我会考虑考虑买入的问题。

美盛文化和奥飞动漫他们的看好逻辑以及行业的逻辑分析请看：2014三季报解读 http://xueqiu.com/9769652619/32862959

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本文于4月28日首发于摩尔金融，一切估值和判断以当日为准，请勿转载。