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3大调味品公司2014年报解读:中炬放缓,海天强势,恒顺庄股

(2015-04-27 20:05:39)
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杂谈

1.中炬高新

2014营收26.42亿,同比增长13.96%,净利润2.87亿,同比增长34.7%,其中第四季度营收只同比增长7.3%,净利润同比不增长,显然四季度的业绩非常糟糕,也说明了美味鲜的增速在四季度放缓(其实从三季度就可以看出来了)。

拆分一下收入,房地产及服务业收入0.5亿元,较2013年减少了1.7亿元(营收增速下滑的原因之一),制造业(调味品)收入增长了3.4亿元(意味着美味鲜增速在20%左右),公司本部及创新科技公司通过物业资产出售增加了收入1.5亿元,使公司营业收入同比增长了3.2亿元。

公司的销售费用和管理费用合计5.2亿,同比增长25%以上,大幅高于营收增速,但因为公司的营业成本只增长了8.7%,所以公司净利润增速非常好。关于费用的增长公司的解释是,美味鲜公司随销售收入大幅增长,相应工资福利费、广告费、超市费用、运费、工资福利、科技研发、阳西厂至中山厂的往来物资调度运费及庆典费用增加等原因。其中2014研发支出9431万,同比增长38%,占比营收3.57%。

公司毛利率比上年提升3.74个百分点至34.82%,其中制造业(调味品)毛利率34.65%,同比增速3.66个百分点,整体净利率为11.6%,比上年提升0.7个百分点。ROE为12.78%,比13年增加2.35个百分点;资产负债率几乎没变,为35.6%,ROE的提升依靠的是公司净利率的提升。

因为行业属性的关系,公司的应收款非常低,只有5280万,同比小幅下滑,而存货高达12.6亿,同比增长4.5%。经营现金流净额同比增长148%至3.35亿。14年每股派息0.11元,忽略不计了。

看看2014年公司干了点什么事:投资5000万元的酱油文化博物馆落成,为企业引入浓厚的文化气息。酱油博物馆这种公益工程其实是在损害股东利益的行为;投资6亿元的阳西生产基地一期工程于2014年6月竣工投产,2014年阳西基地实现主营业务收入2.16亿元。

再看公司的2015年经营计划:

实现营业收入29.25亿元, 比2014年增长10.72%;实现归属母公司的净利润2.2亿元,比2014年减少23.29%。利润下滑的原因如下:1、2015年预计产能还不能完全释放,阳西项目转固后折旧费用大幅增加,美味鲜人员增加,劳动力成本加大,导致美味鲜公司利润增幅放缓。2、中汇合创公司2015年营业收入较低,无业绩贡献;3、公司本部土地及物业转让大幅减少;本部发行公司债财务费用增加。

虽然我已经做好了公司业绩增速放缓的准备,但公司竟然在计划的情况下利润都要下滑23.3%!这真的有点出乎我的想象,不过不论是美味鲜四季度增速大幅低于预期还是15年公司业绩大幅下滑,这都不能妨碍股价扶摇直上。之前美味鲜保持25%增速,公司股价在9元(PE30倍)的时候,我都觉得太贵,不是买点,而现在公司PE41倍,在业绩下滑的基础上,2015年的PE要直奔55倍了,果然A股是超级大牛市。反正这种牛市我是看不懂,即便公司很优秀未来很看好,我也不会在如此高估的价格下买入,彼得林奇说过,你不会因为你的不买入,而损失任何一分钱。

从毛利率、净利率切入点看,美味鲜距离龙头海天仍有很大差距,海天净利率变态的达到21%以上,中炬估计只有10%出头,在说明海天的产品线、供应链管理能力是有多强的同时,也告诉我们中炬高新未来净利率的提升空间还很大,公司仍处在高速扩张阶段。

最后,公司的股东人数在一季度大幅减少25%,14年底十大流通股东几乎换了个遍,社保新近2571万股成为第二大股东,其他国内外各大基金完成换手,上一季度持有的老基金几乎全部减仓或退出,新的机构入场。


2.海天味业

2014年海天收入98.17亿,同比增长16.85%,净利润20.9亿,同比增长30.1%,其中Q4营收同比增长20%,净利润同比增39%,延续了前三个季度的强势。收入规模继续保持行业全国第一地位。

公司的成本只上涨了14.59%,带动毛利率同比提高了1.18个百分点至40.41%。销售费用10.5亿,增速和营收增速完全同步,管理费用仅增长7.1%,其中研发支出3亿,同比增长5.6%。

拆分业务看,酱油实现收入62.99亿,同比增长12.85%,公司在传统产品很难再有高速成长的可能了,所以未来的看点还是集中在新品的推广,从2014年公司交出的成绩单看,还算不错:调味酱实现收入15.33亿,同比增长32.21%,蚝油实现收入13.38亿,同比增长20.06%。公司募投项目第二个50万吨基本已经接近饱和,公司继续加快募投第三个50万吨投产,并加快了对酱油一期工程的改造、以及加快江苏异地厂的建设步伐,2014年继续加快网络细化和下移工作,加快分销渠道和终端网点建设工作,通过网络的发展,也带动了海天高端酱油、蚝油、酱料等几大核心产品保持较快发展。

从调味品的品类来看,海天的品类建设远比中炬来的丰富,从渠道方面看,海天已经建立了2000多家经销商、10000多家的联盟商,网络覆盖了300多个地级市、1000多个县份,远比中炬强大。当然换个角度看,中炬成长空间更大,海天则是标准的优秀蓝筹股。

公司毛利率40.41%,净利率高达21.3%,ROE高达33%,资产负债率32%。0应收款,0票据,存货同比增长14%至11.5亿,经营现金流净额同比增长42%至27.4亿,非常优秀的资产质量。14年每股派息0.85元。

公司的未来的计划是:继续保持15%左右的复合增长,力争用四到五年的时间在2013年的基础上再翻一番,酱油、蚝油、调味酱产品产销量继续保持全国第一,进一步拉大行业的竞争差距。

名副其实的行业龙头,中炬高新一比,差得非常远。长期看好公司几乎变态的产品线和渠道控制能力,这将成为公司高高的护城河。不过从投资回报率的角度看,目前海天总市值高达815亿,PE高达40倍,要知道在这种体谅下想要大幅提升净利率和维持高增长实在太难了,所以目前估值下没有任何吸引力。


3.恒顺醋业

2014年公司实现收入12.08亿元,同比增长8.7%,净利润7479万元,同比增涨91.21%(去年刚开始转型,基数很低)。其中第四季度营收同比增长47.6%,净利润同比增长62%。公司酱醋调味品实现营业收入10.4亿元,同比增长9.5%,而房地产收入3626万,较去年下滑54%,继续减少中,其他收入1.17亿。整体年报略低于预期,公司调味品的收入增速仅增长9.5%,低于公司20%的经营计划,但四季度营收一改前三季度的萎靡,大幅增长,还是比较乐观的一个现象。

公司营业收入增长来源除黑醋类产品外,主要以白醋、料酒、酱类、麻油、酱油产品为主,全年实现主力色醋明星产品同比增长20%以上、白醋产品同比增长13.07%、料酒类产品同比增长15.08%,酱类产品同比增长66.31%、麻油类产品同比增长96.83%、酱油产品同比增长19.27%。主力色醋占年销售额的36.36%,高端产品占年销售额的14.6 %;料酒类产品占年销售额的9.93 %;白醋类产品占年销售额的9.46%。传统的酱醋行业增速有所放缓,但是其他调味品收入增长速度加快。

公司调味品的毛利率为42.37%,同比提升1.88个百分点,高端产品毛利率在50%以上。公司综合毛利率为39.69%比去年提升1.1个百分点,净利率大幅提升,负债率在增发后大幅减少,从去年的75.8%下滑至41%。ROE在净利率大幅提升负债率大幅下滑的基础上基本保持没变,为7.4%。

公司实施定向增发募集6个多亿资金,财务费用大幅下降51.18%至4570万。销售费用同比增长5.4%至1.59亿,管理费用同比增1.88%至1.12亿。其中研发支出同比增长21.4%至3424万,增速远高于营收,占营业收入比例为2.84%。2014年度,公司共完成食醋、酱油、礼盒、黄酒等新品开发(含储备)共计26个。公司组织申报国家发明专利15件,外观设计专利 20件;2014年实际获授权国家发明专利4件,外观设计专利16件。完成了19个产品著作权登记申报工作。2014年度,公司与江南大学合作完成的“镇江香醋酿造微生物群落功能优化关键技术及其产业应用”项目历史上首次获得江苏省科学技术一等奖。

公司应收款和存货控制的不错,基本没有增长,前者为9672万,后者为3.5亿,经营现金流净额为2.33亿,同比去年下滑44%,公司并未解释,但我个人估计和房地产项目结算有关。

2014年销售首次尝试了“恒顺蟹醋产品的网络营销”,通过购买恒顺蟹醋产品,关注 “恒顺官方微信”活动,积累的网络传播与销售的经验,并不断探索在大KA的营销特点,寻求今后和跨国连锁KA的合作建立基础信息库。

2015年经营计划:1.主营调味品销售增长达到15%以上;2.力争利润突破1个亿,企业利润增长超过销售增长;3.着力改善员工生活

从估值上看,公司2013-2014年经历了管理层换人、经营改变、业绩拐点、定增保价等因素,股价连续大幅上涨,在2015年一季度更是继续上涨近50%,假设公司15年能15%收入增速,1亿的利润,那么现在的股价对应15年的PE也已经在95倍附近了(2014三季报我说贵,那时候60多倍),PS也高达5.36倍。公司现在的估值远高于调味品同行业的其他公司,维持那么高估值的原因也很简单,机构抱团取暖,毕竟增发股还没解禁呀!股东人数继续集中,十大股东基金为主,且清一色加仓。


相关链接:

1.食品行业2014三季报跟踪:http://xueqiu.com/9769652619/32690614
2.海天&中炬 2014中报分析:http://xueqiu.com/9769652619/31103759
3.中炬高新2013年报跟踪:http://xueqiu.com/9769652619/28465390
5.中炬高新:调味品行业的黄金投资阶段 http://xueqiu.com/9769652619/27048037

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