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听风__春华秋实
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中小板成长王故事真相!(转)

(2011-01-27 14:55:54)
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杂谈

很多人懂微软,但却不一定懂中小板,懂“中国式的微软”。

若以5年资本增值作为评判标准,则上市公司5强分别为:苏宁电器(26倍)、双鹭药业(13倍)、华兰生物(13.3倍);科华生物(9.3倍);思源电气(8.6倍)。接下来,不妨一一解析这五大成长股的中国式路径。

 

中小板成长龙头们的模式

苏宁电器是当之无愧的成长王,自2001年以来,其平均净利润增长率接近100%。而苏宁电器的秘诀到底是什么呢?从其发展历程看,最核心的路径是:复制。轻资产公司,靠复制业务模式实现扩张。那么,苏宁电器复制的是什么模式?该模式又何以能一而再再而三的复制成功?

第一个问题的回答是,苏宁既不卖产品,更谈不上技术,后来标榜卖服务,卖服务,实质是卖服务平台,或者说,是关于家电的一种服务模式;这是苏宁不断追赶国美的重要原因:更充分去理解大卖场的服务本质,而不是销售本质。对第二个问题的回答是,苏宁诞生早,在城市化的背景下,具备了不断复制的时间和空间。苏宁的复制形态不断的借助资本市场:扩张股本——增发——再扩张。

那么,苏宁的瓶颈天然在于两点:中国城市化加速度的放缓;新的服务模式的替代性,比如淘宝网。从这两个角度看,苏宁成长神话的终结不是太长的事情。

双鹭药业、华兰生物和科华生物充分表现了医药行业的想象力。双鹭药业资产的增长幅度,显然比华兰生物要高出几倍,双鹭药业是靠什么成为成长王的呢?

双鹭药业今年以来,遭受到最严格的市场质问:为何股价一改强势,逆医药板块而动?贝科能是双鹭药业独家所有,拥有专利权,保护期为2002-2022年,在此期间公司将享有该方面市场的垄断地位,是公司的一线支柱品种,并进入了十几个省的医保目录,依靠着大包办的代理商,贝科能近年来实现了畸形的爆发式的增长,营业收入节节高升。几年的“攻城略地”后,贝科能开始面临销售瓶颈。症结在于,独家代理商海南康永在一线市场的攻伐失利,且遭到政策的种种影响。这表明,双鹭药业产品的核心竞争力仍然存在较大的可替代性。

尽管双鹭药业年研发投入一度达到销售收入的15%,产品开发层出不穷,但在覆盖基因工程、生化(多肽)药物、化学原料药和制剂的多领域中,双鹭并不专注,也不具备开拓性的能力。我们仔细去看中小板的科技股,只要是那些资产增长过快,常常意味着多元化和乱投资。

与双鹭相反,华兰生物更体现出一个技术性公司应有的特征:轻资产,重研发,高投入,深度专注。血液制品在全球也就30年历史,壁垒相当高,寡头竞争的格局非常明显,从中国局部看,华兰生物确属开辟型的行业龙头,在该行业中掌握定价权。

但必须认识到的是,华兰生物的空间是政策保护的结果。与CSL贝林、百特、拜耳及新生力量奥克特珐玛等国际巨头比较,弱势地位相当明显。这意味着,华兰生物并不掌握标准权。实际上,血液制品行业并不算是一个革新性的行业,不具备颠覆性的功能,已呈现出西方产能平抑的趋势。

真正具备颠覆性意义的行业在疫苗、基因工程和工程抗体类生物制药行业,其本质在于把医药产业链的服务端口整体前移。因此,华兰生物战略上的意义,不应在血液制品,而在疫苗和基因工程领域。

科华生物与华兰生物比较则等而下之。近期以仪器带动增长,试剂呈现萎缩表明,其没有太多核心竞争力。

而思源电气则是非常值得深思的一个现象。电力设备行业某种程度上与医药有类似,细分行业多,且壁垒较高。思源近年走过的路,不是其当初拳头产品消弧线圈的扩张,而是不断融资不断扩充产品线,实质上属于以以并购为主的低成本外延式增长。


从近两年国家电网输配电设备招标情况看,思源目前的竞争优势主要集中于成本,成本领先战略是企业获取竞争优势的最基本战略,作为一个有长期期待的企业,必然要向歧异化竞争战略转移。而实际上在此等完全竞争行业,尚无行业壁垒可言。真正具备技术壁垒的如自动化和电力电子领域,思源没有任何独到优势。更进一步讲,中国电网建设的空间直接决定着思源电气的空间。

“中国没有微软”

到这里,我们再来回味一下大族激光。它被奉为创业板的一面精神旗帜,迄今为止让人欲罢不能。不少人认为它有垄断性行业优势,甚至有券商分析其为激光领域的“华为”。但事实是这样吗?

大族激光近两年频繁而不成功的多元化,甚至开始从事房地产,已经表明这家公司在产业链条上不具备较强抗风险能力。激光设备听则动听,大族激光只是在替换性的修补加工设备之一环。

大族激光和华为的根本区别在于,第一,同为产品多元化,实则迥异。华为效法思科,完整的服务和覆盖一整条产业链,从而获得部分话语权。而大族激光只是将技术优势蔓延到多个产业链中的一环,只是在填补产业链。第二,华为在服务一条新兴产业,而大族激光相反,它服务于全球落后产能转移到中国所撑起的空间,在高端领域,大族激光并不具备与国际巨头竞争的能力。

由此,我们有些残酷的揭示了所所谓“中国成长王”的面目。上述剖析证明,A股不存在原创性高科技,也不存在微软。苏宁电器、华兰生物、双鹭药业、科华生物、思源电气、大族激光,都不支持成为国际顶尖成长企业的颠覆性基因。

相反,它们身上弥漫着中国式的基因,比如三个医药公司所受惠也受制的政策保护与政策变动,思源电气受惠的国家建设,大族激光死水微澜的股价走势,至今还有人认为在偿还高溢价发行的债,但我认为,实际上它的股价和日趋萎缩的毛利,都间接证明了,中国廉价的加工贸易的国家盈利模式,走到了十字拐点。

在老一代的中小板公司中,还可以举出更多的例子,比如苏泊尔,一个良好成长的小家电公司,其被收购已经说明其在全球产业链中的势单力薄。而新和成这样周期性公司,难堪大任。

优秀成长企业的四个等级

那么,中国人要怎么去做自己得微软呢?

首先,总结世界性巨头的成长模式之后,可以得出如下层次:

一流成长公司:形成颠覆性的、垄断性技术优势或商业生态链。例如Microsoft、google、intel、apple、RIM、思科;

二流成长公司:拥有优异商业模式,例如mcdonald、starbuck;

三流成长公司:出售优异的产品,如HP,三星以及大量的日韩品牌;

进一步概括,可以认为:

一流成长公司在创造产业链。他们通过极具原创性的进步,极大的改变人类的生产力经营方式,极大的提高劳动效率,而且通过对该产业链中枢环节的控制,获取金字塔顶端的门槛。正如苹果创造了电脑产业,微软创造了软件年代;这类公司取决于壁垒。

二流成长公司在组合产业链。他们通过对产业链各元素的重新组合,形成独特的商业模式,进而局部改变利益分配机制。但商业模式的缺陷在于可复制性较强,壁垒较低,因此取决于时机和成本。

三流成长公司在改进产业链。无论是通过替代,还是以新产品面目出现,此类公司为人类提供了最优秀的产品,如同日本汽车不断改进的节能减排技术,HP不断拓展的PC外延。此类公司取决于产业链的成熟度和生命力。

当然,还有不少成长性很好的公司在进行填空产业链的工作,但我们不认为取决于行业周期和景气度、波动频繁的公司可能成为下一个“微软”。


“中国式微软”英雄谱

由此,我们也可以清晰分辨中国成长王们的谱系和路径。

最大多数的中小板公司,仍然在进行最低端的填补产业链的工作,这与中国目前在全球产业链中出于中游的位置相对称。比如新和成、华星化工、宁波华翔、伟星股份等等局域龙头,也包括思源电气。我们不排除,在创业板中会诞生下一个新和成或者思源电气,但那并非因为它们科技含量足够,而是因为中国市场空间大。在生物医药、材料化工、电气设备等领域,期待很多。

少数的公司在以更好的产品,在从事改进产业链的工作。比如上文我们讲到的双鹭药业的贝科能;大族激光则是此类公司最典型的代表。实际上,目前中国广泛鼓励的机电设备产品,大部分即属于此一范畴。这里就包含了颇受市场青睐的金风科技、大洋电机等等。

更少数的公司,在经营商业模式。从目前来看,苏宁电器是最成功的案例。在国外,纺织服装、日化用品、房地产等传统行业,均在朝商业模式创新方向靠拢。以品牌中枢整合产业链条的资源,形成轻资产重品牌的趋势。而效法耐克最早的是李宁,目前最成功的中小板公司无疑是美邦服饰,七匹狼在这条路上走得更犹豫。而这,也成为我们看好华谊兄弟的最大理由,因为它不但在不断填补中国人的文化缺氧区,而且改变了游戏方法。

商业模式,也是目前中国网络公司优胜劣汰的主要逻辑,有理由去看好模式清晰的网易、盛大、百度以及新浪。

那么,到底中国有没有可能诞生微软级别的一流公司呢?按照最顶级成长公司的标准,颠覆性和壁垒缺一不可。

谨慎的看待,创业板公司中上没有发现,或许有潜在品种尚浮于水面以下。由于中国短期内难以掌握原创高新技术,在成熟的公司谱系中,或许有这两个值得考虑:阿里巴巴、比亚迪。目前看,生物制药领域渐为创新热土,但中国离得太远,尚无明显可寄托的对象,像华兰生物已算上乘,广东的达安基因质地原本优良,但经验证明没有国有企业成为微软得先例。

值得注意的是,无论世界还是中国的成长故事都证实,他们通常必须三个条件:技术型领袖、管理层治理清晰而控制有力、民营。

(文章来源:理财周报)

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