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萨缪尔森是否支持生命周期投资杠杆理论

(2011-05-22 16:09:24)
标签:

杂谈

分类: 科学

萨缪尔森到底是否支持生命周期投资杠杆理论呢?以下是耶鲁大学管理学院的合著者Barry Nalebuff , 就Paul Samuelson 针对生命周期投资理论的批评,作出的回应。

萨缪尔森是否支持生命周期投资杠杆理论
作者: 伊恩·艾尔

年纪大的人也许还记得电影《安妮霍尔》中的一个场景:在电影院外,真的哥伦比亚大学教授麦克卢汉与假麦克卢汉对质时说:“你对我的工作一无所知。”

现在,我们觉得自己就像那个不幸的教授。 在我们的《生命周期投资》这本书中,我们把杠杆式生命周期策略作为最显著的特点,是基于1969年由 保罗·萨缪尔森 和 罗伯特·莫顿分别发表的文章而得出的。可是,在2008年,萨缪尔森在波士顿大学的演讲上,明确地反对了我们这个理论。

根据保罗-萨缪尔森16分钟的发言,摘录如下:

我一直批评的一些想法从未真正死去,它们总是死灰复燃。 最近,我正准备这个稿子的时候,收到了来自美国国家经济研究局的数不胜数的摘要,说的是耶鲁大学的经济学家纳尔巴夫和耶鲁大学法学院艾尔教授公开建议,趁 你还年轻力壮的时候,你应该去大量的抵押贷款,这样就能钱生钱了。

但是我不得不精心选择一些反例来提醒他们。巴菲特曾经说过:智者,必先求生而后求成(此理放诸四海皆准)。很多年轻人都不知道天高地厚,在资金杠杆作用下输无可输,最终惨遭淘汰。

是的,我们建议年轻的投资者进行杠杆投资。 但是,正如我在下面解释的那样,这是完全符合萨缪尔森他自己的观点的。用这个杠杆的原因不在于它能够成倍增加你的赌注,或是赚钱快。 相反,这对年轻人来说是一种约束,这样才能使他们的欲望和野心处于平衡状态。 举一些数字为证,如果人的一生的财富为100万元,而他将他一半的财富,50万元投资股票。 而关键的一点,也是人们容易混淆的一点就是,我们不会建议此人拿自己的财富的两倍200万来投资股票。我们建议投资人买现价5万元,预期收入10万美元的 股票。

这看起来似乎是自相矛盾的。 一个身价百万美元的投资人拿50万美元投资股票怎么会遇到麻烦呢? 答案是,在这种情况下,对于一个普通的年轻人来说,他的财富都与他的人力资本密不可分。透支未来的收入对他们来说并不容易。利用杠杆的方式购买股票这样可 以使得资本配置合理化。 年轻的投资人一般会想办法将她一半的人力资本变成股票。但当她付诸实践时就会发现,这些市场并不存在或者费用太大,于是让这个想法不可行。于是,她所能做 的就是利用杠杆原理。 如果她有5万美元用于投资,是很有可能利用5万美元而赚到10万美元的。 正如大多数年轻投资者不利用资金杠杆原理,就没钱买房子一样,如果他们不用杠杆原理,也没钱买股票。

相关背景是,在2008年,当我们写了一个有关杠杆式生命周期投的资学术文章初稿,我们发了一个拷贝给我们的前导师萨缪尔森。 在我们的心中,我们的论文背后的中心思想,是受萨缪尔森和莫顿在1969年公布的核心思想的启发。

早在2008年,大约在萨缪尔森93岁时候,我们虽然不确定他是否思维活跃,但我们很高兴地得知,他仍旧经常到他的办公室去。在他波士顿大学演讲之前,我们与他联系过几次。 正如他在演讲中说的那样,萨缪尔森给我们的信中说,他无法接受我们的分析。

他说,我们和以前许多人一样,堕入了 “大数谬论” 。 他写了一封信,他说他只能读懂文章的大致意思。 我们不知道他后来是不是读懂了。 在2009年秋天,我们专程人安排从纽黑文到剑桥只是为了亲自见到他,看看我们是否能达成共识。 但因为萨缪尔森身体的原因,我们就需要重新安排。 悲哀的是,几个月后,我们还没来得及见面,他就去世了(2009年12月13号)。

尽管萨缪尔森在波士顿大学的演讲表达了反对的意思,我们仍然相信,他的论文和理论是支持我们“利用资金杠杆进行年轻投资”的策略。

1994年,萨缪尔森写道:

长期股票的案例 :如果你是一个专业的有光明未来的年轻人,你最好别把自己的钱圈在那,你应该尽早把自己的流通性财产放入股市、以获取更多的财富。有更强的证据表明萨缪尔 森会接受这个杠杆原理,那就是1969年他的经典战略,“ 终身投资组合的动态随机程序 ”。在那篇文章中,萨缪尔森在对比分析了”商人“ 还是“寡妇”,谁必须抓牢了自己继承权,从而解释什么是最佳投资策略。

他提供了以下方法:

商人在可以预期在未来,他们会有很高的薪水,以及目前的高折现价值的资产,与他目前的有形资产相比,他会谨慎的选择投资普通股。如有必要,他会贷款,或者跟寡妇一样,选择投资波动性较大的股票。

没有什么能限制投资额度,如果你要将你全部的有形资产都投入进去也可以。 你也可以试试在市场上通过贷款或通过购买高风险的股票。 关键是,你要根据你一生的价值折现谨慎的作出投资决定。 对于年轻投资者来说,折现未来的财富价值远远超过其有形的财富,因此他们他们受限于投资股票的资金规模。

这是否意味着年轻投资者采用资金杠杆会带来过多的风险呢?我们再次引用萨缪尔森的文章(1969):

预期的高薪并不能证明通过借贷来进行杠杆式投资会影响未来的收入。但一旦我们意识到多大的风险是安全的,它就不会真正增加相对风险。 (当然,如果市场的不完善使得贷款变得困难或花费过大,“杠杆”的有价证券或许会是一个合理的选择)

这一段话抓住了我们的生命周期杠杆理论的本质。 你最好在有成果之前就将其折价,计算一下目前的未来储蓄的贴现值,展示了如何拿萨缪尔森称作 “净总资产”的部分进行股票投资。 市场不完善使得预支未来的收入变的不太可能,但利息差或者股息指数又使它变的非常划算,我们可以使用现有投资在资金杠杆的作用下做到1:2的回报。

事实上,萨缪尔森他本人在1969年的分析能够解答他在2008年的对我们的批评。他在波士顿大学的演讲中提到,他担心,“那些透支了自己年轻资本的人并不知道,游戏是有最高限制的,也不知道他们可能会失去什么,从这一点上来说他们已经被游戏淘汰了。”

不过他自己1969年的文章能说明了这个论点是不正确的——一旦我们意识到多大的风险是安全的,它就不会真正增加相对风险。举个例子来说,一个年近 30的投资者现在有50000美元的退休存款和950000美元的预期退休金,如果她用我们的理论,借50000美元来投资100000美元的股票,他可 能会失去他现有的投资,从短期来看,他现在的投资的价值可能下降到净值为0。 但在未来,他还会有很大的进账,是不会出局的。 的确,她真的只是用了她储蓄金额的百分之十来买股票(一万分之一千)。

萨缪尔森在1969 分析在今天看来也是正确的。他的理论是我们这本书的核心。我们仍然坚信我们只是把他的见解细化了,而且我们觉得这本书是献给这位美国最伟大的经济学家的最好的礼物。

萨缪尔森在不同时期提出的矛盾观点是对“生命周期”的理论持怀疑态度的那些人的论据。实质上,这个问题的实质不是伟大的专家是否支持过这个想法。 相比心理学和哲学,经济学的伟大之处在于,经济学家不该沉迷于“弗洛伊德和柏拉图是否考虑过这个问题?”如果我们的观点能令你信服,你就应该接受它,而不 是因为我们的的观点是经过权威人士认可的。

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