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并购后遗症爆发的主因是上市公司热衷“监管套利”

2017-06-19 09:42:40评论 杂谈

2017.6.19 《上海证券报》

近日,创业板上市公司先锋新材与收购而来的子公司盖世汽车上演“争斗大戏”。先锋新材公告盖世汽车短期存在无法正常经营的风险,而后者指责先锋新材实施有倾向性的恶意审计、违法抢夺公司财务账册。

这场上市公司对控股子公司管理失控引发的管理权争斗,源于当初并购时过于追求标的企业的业绩承诺,忽视了对标的企业的业务整合。2015年9月先锋新材对盖世汽车60%股权的收购,有两大特点:高溢价收购和业绩承诺对赌。当盖世汽车业绩亏损无法达到业绩承诺时,矛盾终于爆发。事实上,先锋新材多年来一直热衷并购和对外投资,今年4月又停牌筹划重大资产重组,至今未复牌。

先锋新材的“争斗大戏”,只是近年来上市公司并购后遗症频发的冰山一角。2016年,A股整体发生并购案件2127起,合计金额接近2万亿。其中,中小创是A股并购的主战场。

火爆的并购重组之后,后遗症在今年开始集中爆发,其主要的表现是承诺业绩不达标,业绩“崩塌式变脸”,“商誉减值”吞噬公司业绩,重创上市公司。截至2016年末,A股上市公司的商誉总值已突破9200亿元,占A股上市公司当年净利润总额的比例达36.8%。

截止4月27日,已披露2016年年报的A股公司中,已有23家上市公司计提商誉减值准备,甚至因此导致巨额亏损。以英飞拓为例,其主要是因为之前收购的澳洲DIY安防视频企业Swann以及藏愚科技业绩都无法兑现,导致公司2016年需要分别对两例并购资产进行大额商誉减值。暴风集团对前期收购的风秀科技计提605.85万元的商誉减值准备,银河生物则对得康生物计提2404.97万元的商誉减值准备,威海广泰对此前收购的全华时代计提商誉减值准备4116.25万元,不一而足。

与收购后业绩变脸和商誉减值相伴随的,是个别公司的大额减持,对资本市场的影响更为恶劣。当并购重组与大股东大幅减持前后发生时,还容易招致内幕交易与价格操纵的嫌疑。山东墨龙业绩变脸的主因之一就是商誉减值,而在业绩变脸之前大幅精准减持,被证监会以内幕交易与虚假陈述严厉处罚。濮耐股份由盈利转为亏损的原因也是之前收购的郑州华威耐火材料有限公司业绩无法兑现,需要计提商誉减值2.31亿元。在濮耐股份首份业绩预告与巨亏的修正预告之间,公司董事子女减持109.35万股公司股份。

不少上市公司热衷于并购重组,主要动力在于谋取“监管套利”,谋取一级半市场与二级市场之间的估值差价,而不是为了企业战略和真正的产业链上下游整合。前几年的“中国式并购”,主要表现为跟风式热门题材并购、忽悠式重组、业绩承诺对赌、高溢价收购、盲目跨界并购。当这些因素混合为一体,并购后遗症的爆发就成为必然。

  勤上股份的并购之旅,即为上述几种因素的综合。原本主营LED照明的勤上股份,试图借道收购龙文教育跨界布局,并形成了20亿元的商誉。之后,由于龙文教育经营情况未达预期,公司将对收购龙文教育形成的商誉计提减值准备4.2亿元,受此影响,勤上股份2016年度亏损4.27亿元。

前些年上市公司的并购重组,往往过于追逐热门题材,集中在影视娱乐、手游、互联网金融、虚拟现实、石墨烯、人工智能等概念上,只要收购方案一出来,复牌后往往受到二级市场的爆炒。对于热门题材,不少上市公司不惜高溢价收购,并且普遍进行业绩对赌。pe+上市公司的并购模式、市值管理的混乱状态、大股东的减持冲动,使得资本市场脱实向虚愈演愈烈。

热门题材的跨界并购,不但盲目跨界的上市公司业绩深受拖累,即使行业内的公司并购也难以保障业绩增长。2016年4家文化娱乐公司华谊兄弟、天润数娱、天神娱乐和新文化收购标的都未达标,4家娱乐巨头的标的公司业绩承诺不达标的数额共计1.3亿元。华谊兄弟的标的公司银汉科技承诺2016年实现扣非归母净利润为约1.86亿元,审计后完成率仅为承诺业绩的63.5%,亏欠数额达到6775.78万。“明星资本化”运作简单粗暴,使得文娱公司将过多的精力放在资本运作上而不是作品内容本身,最终导致公司收购标的利润低于预期。

并购后遗症频发不但是对上市公司和投资者的伤害,更为重要的是对市场生态的严重破坏,导致市场估值体系的紊乱,资本市场形成逆向选择。2017年之前,A股常年处于停牌待重组的上市公司超过200家。盲目的并购重组,使壳价值坐地起价,壳资源满天飞。市场甚至专门有知名公募或私募基金押宝重组概念股进行主题投资,成为明星基金经理。通过并购重组来进行概念炒作、利用并购重组来进行炒壳卖壳等行为,使A股上市公司过于依赖外延式增长,普遍具有较高的壳估值溢价。

在经济结构面临转型升级的背景下,并购重组依然是资本市场资源整合的重要手段。上市公司应该行并购之正道,谋求企业战略升级与产业链的整合,而不是迷失在对热门题材的追逐和套利上。只有这样,并购后遗症才会越来越少。

 

 

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